摘要：上海外资公募基金有哪些？ 主要有汇丰晋信，交银施罗德，国海富兰克林三家比较拿得出手的。 汇丰晋信低碳先锋股票，比新能源更好！这只3年3倍的基赶紧先拿！ 汇丰晋信低碳先锋
上海外资公募基金有哪些？
主要有汇丰晋信，交银施罗德，国海富兰克林三家比较拿得出手的。
汇丰晋信低碳先锋股票，比新能源更好！这只3年3倍的基赶紧先拿！
汇丰晋信低碳先锋股票540008陆彬基金
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今年我国**的各项高规格会议中，“碳达峰、碳中和”出现率很高，环保成为了我国发展的大方向。
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碳达峰是指碳排放量达到峰值，未来的排放会逐步减少，不会再超过这个峰值；
碳中和指的是通过节能减排和植树造林等手段抵消碳排放量，最终碳排量和抵消量达到均衡状态，即零排放。
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碳达峰和碳中和已经上升到国策层面，对于A股来说，政策扶持的行业表现都不错，因此环保就是个很有前景的赛道。
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新能源就是在环保这个大背景下不断被催化，成为了当前行情最好的领域之一。
除了新能源，还能怎么投资碳中和这个宏大的概念呢？
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今天就给大家介绍一只主打投资低碳行业的基金-汇丰晋信低碳先锋股票（代码：540008）！
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这只基金在陆彬管理的管理下，获得了2020年的股票型基金冠军！
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那么汇丰晋信低碳先锋股票基金的投资价值到底如何？
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投资这类基金需要注意什么？
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收益展示
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牛熊成绩
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最大回撤（下跌）
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总结一下
省钱妙计（⭐记得收藏哦！）
不同平台的费用也不同哦：
最后，还是要跟大家强调一遍：
基姐只做基金测评，不构成买入建议，如果有看上的基金，要根据自己的目标收益和可承受风险去考虑，以免一时被收益冲昏了头做出错误决定。
投资本身是一个严肃且经过深思熟虑才能做的决策，永远不要盲目跟风投资，投资路上只有拥有一套自己的想法、理念，才不会轻易迷路~
我们做基金测评的初衷是为了帮到更多人学习如何投资基金，如何辨别基金是否适合自己，而不是直接给购买建议，基姐真心希望每一个人都能买到最让你心仪的基！
祝大家早日发财！
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蓝鲸财富访谈丨对话汇丰晋信陈平：追求100%的概率，成长股的基本面比价格更重要|界面新闻
蓝鲸财富访谈丨对话汇丰晋信陈平：追求100%的概率，成长股的基本面比价格更重要
将近四年的TMT熊市让他的投资框架不断进化，在对基本面的极致追求中形成了换手率低、持仓集中度高、长时间满仓优秀公司的投资风格。
陈平是一位偏中观向下的成长股投资者，他从2012年便开始深耕TMT领域，不仅经历了最早的苹果产业链启动期，而且完整穿越了上一轮成长股牛熊，对市场感受颇深。
将近四年的TMT熊市让他的投资框架不断进化，在对基本面的极致追求中形成了换手率低、持仓集中度高、长时间满仓优秀公司的投资风格。从他的公开持仓看，有些公司从2015年持有至今已经涨了10倍，涨幅大于100%的公司也比比皆是。
以汇丰晋信科技先锋基金为例，该基金的股票仓位长期保持在接近95%的水平，其中前十大持仓合计占比约70%；任职以来平均年度换手率仅约1倍，前十大持仓中有多只个股持有时间超过4年，这在市场上的成长股基金经理中十分少见。
对于未来行情的看法，陈平认为TMT成长股仍然是未来最好的资产，近期的金融地产等上涨只是风格再平衡，之后市场仍将偏好TMT类科技股。
对于市场担心较多的高估值问题，陈平坦言，成长股的基本面比价格更重要，只要对基本面有足够的把握，且价格不是特别泡沫，就不用太在意估值的问题。
以下为对话实录：
问：你是从什么时候开始深耕科技方向的？当时的科技股投资环境和现在有什么区别？
陈平：选择科技其实很偶然。刚入行时我在券商做研究员，原本面试方向是消费行业，后来正式入职确定覆盖行业的时候被领导安排去了电子行业，后来就一条道走到黑，一直看科技相关的行业并拓展到了整个TMT领域。
当时是2012年，恰好是A股TMT产业链，尤其是苹果产业链真正崛起的时候。
在2007年时，苹果发布了第一代iPhone手机，随后几年苹果产业链才逐渐启动，进而带动了国内整个电子行业的繁荣；自2010年开始，以莱宝高科、歌尔股份（文中所涉及个股仅为示意用途，不构成投资建议，下同）为代表的苹果产业链个股逐渐为市场所知，股价飞涨，甚至逐渐成长为电子行业龙头。
这是A股TMT产业链启动中具有标志性意义的时间点。后来苹果产业链中走出了一堆像立讯精密、歌尔声学这样千亿市值以上的TMT公司。
然后就到了2013年到2015年的TMT牛市，2015年7月我当上汇丰晋信科技先锋的基金经理时，公告当天正好是牛市下来第一个反弹的高点，随后就是将近四年的成长股熊市。所以现在大家去看的话，尽管科技先锋基金的净值已经超越2015年高点，但是比较基准收益率依然是负的。
问：从漫长的熊市到近两年终于迎来科技股行情，担任基金经理5年来，你的投资框架发生了哪些进化？
陈平：其实变化还是挺大的。我现在去看自己2015~2017年的持仓，会有一点儿“今是而昨非”的感觉，虽然相对收益目标是完成的，但有些标的如果再来一次我可能就不会买了。在熊市打磨下，到了2017-2018年附近，我的投资框架和体系就已经基本形成了。所以，如果让我去看近两年的持仓，我可能就没有这种今是昨非的感觉。2018年后我管理的两只基金的超额收益也比之前明显要高。
熊市的好处是让我不断的反思自己，提高自己的水平，尽量把运气的因素剔除掉，把自己的阿尔法能力体现出来，然后慢慢形成自己的框架。很多人的成功有时候分不清楚到底是自己的能力还是运气的原因。如果一开始就碰上牛市或者风格对路，基金业绩排名靠前，分不清楚靠贝塔还是阿尔法，很可能实际上自己的水平并不够，但是都被贝塔掩盖过去了，如果没有及时提高水平的话最终可能摔的很惨。
回顾这些年，我们的投资理念和思路主要有这些变化：
首先，我们慢慢地从证券分析走向商业分析，越来越看重商业模式、看重生意本身、看重企业家。
其次，我们更加看重企业的核心竞争力和壁垒。在2015-2018年的TMT熊市中，恰恰是非TMT里面核心竞争力最强的所谓“核心资产”表现最好。这也促使我们更深刻的去思考TMT公司的核心竞争力和壁垒问题。
然后，我们认识到成长股投资既要考虑终点，也要考虑路径。2015年TMT牛市的时候，市场为梦想付出了太多的价格，付出了过高的估值；但是经过熊市之后就知道了，光有梦想是不行的，其实还需要看路径。这家公司要花多长时间才能到达这个目标，中间的过程会不会很曲折、很漫长，如果纯粹只是远期的梦想、只有未来，没有现在、没有短中期的业绩和成长，我们基本上就不太会去参与了。所以，我们希望我们持有的基本上是能够一步一步、不会有太大波动地向长远目标前进的资产。
我们的持仓集中度也是逐步提升的。在自己投资框架慢慢形成的过程中，我发现TMT内部差异很大，而那些持续优秀的公司很少，一旦我们可以找到这种持续优秀的公司，就不应该浪费仓位在别的地方。所以，我的持股集中度越来越高，2015年刚担任基金经理时，我的前十大股票合计占比只有30%左右，但是现在可以达到约70%。
问：你现在的投资理念是什么？
陈平：我总体上是偏中观向下的投资思路。
也就是说，我不是纯粹的自下而上，而是会从细分行业的趋势入手，然后挑选个股。所以我的持仓个股之间不少是有内在逻辑联系的，它们可能是同一个产业链，或者有较大的关联性。
在仓位选择、行业配置和个股选择三个层面上，我们最看重的是个股选择。
具体来看的话，我总结出来的标准是要寻找“四好”公司，即好行业、好格*、好公司、好价格。价格方面我们容忍度相对比较高，因为我们认为，对于成长股来说，基本面比价格更重要，所以重点是考察前三“好”：
一是好行业。一个行业周期一般分为初创、成长、成熟、衰退，其中成长股投资一般处于前两个阶段；在这两个阶段中，相比0到1，我们更看重1到N的机会，所以我们会要求行业处于成长期。当然除了考虑行业空间，还需要看实现路径、释放速度等问题。初创期的行业可能也会有投资机会，但初创期的失败率较高，因而更适合企业家或者一级市场去投资。
二是好格*。这个层次主要考虑格*现状和未来趋势，公司在这个格*下面对上下游的竞争力是什么样子的。
三是好公司。这方面其实大家看的东西比较类似，比如公司的行业地位、核心竞争力、管理层的战略选择能力、公司总体的执行能力等等；一般而言，成长股仍处于投入和成长期，因此我们不会对财务指标过于苛求。
问：什么情况会让你决定卖出某一只股票？
陈平：我们基本很少单纯因为股价涨多了而卖出股票。我们决定卖出某只股票，绝大多数是因为我们看好它的核心逻辑发生了变化。
如果我们把股票估值分为5档，泡沫、高估、合理、低估、极度低估。对于泡沫的界定，我们通常会借鉴它和同类可比公司的历史估值区间，然后考虑市场环境的情况。假如现在市场很热，那么暂时超过历史估值区间也可以接受。
对于成长股来说，只要不是特别泡沫，我们就不会太在意估值，我们也不会设目标价和目标市值，因为优秀的成长股往往会超过你的想象，达到目标市值卖了不一定有更好的买点买回来。
以茅台为例，市场当初设的目标价或者目标市值都已经一一被突破了，同时它的估值可能跟十几年前比也没啥变化，尽管中间估值有股多次来回波动。它的股价的持续上涨主要涨的都是业绩。
我们不设定目标价和目标市值，并不意味着我们就可以买了放着不管了。我们需要随时考量这个公司做的东西还对不对？它未来几年还有没有成长空间？它的估值体系会不会崩塌？一旦基础逻辑改变，比如说公司基本面发生重大变化，或者行业碰到天花板，增速开始大幅下降的时候，那么就可能是估值体系崩塌的时候，这才是我们卖出的时候。
相反，只要对业绩的持续成长有把握，且不遇上估值体系崩塌，那就可以不管估值的波动而一直持有这些优秀的公司。
问：科技股是不是看错的概率很高？
陈平：我经常说，如果一直满仓腾讯，你绝对是近20年以来最优秀的基金经理。所以也经常有人会说，虽然腾讯现在是胜者，但一将功成万骨枯，你怎么能保证20年前押腾讯是对的，怎么保证你押的不是那些消失掉的公司？
从客观概率来说，这确实是一个小概率事件。但是对于一个专业的投资者和研究者来说，他的概率空间跟别人是不一样的。在普通的别人眼中，腾讯最终跑出来的概率是万分之一，而在专业投资者眼中，腾讯跑出来的概率得是99%。这就是他的主观概率空间，而且他要通过不断的学习和研究，保证他的概率就是未来的现实，这就是他可以不断进步的地方。
如果找到这样的好公司，我们就必须重仓去持有，而不应该浪费仓位在别的东西上面。这也是我们持仓越来越集中的原因。
在同一个行业或者相似业务的领域里，能形成绝代双骄的公司是很少的。比如说a和b两个公司，现在好像看上去差不多，但是3年后可能就天差地别。
所以，我对研究员的建议是你必须要变得更加犀利，必须像一把犀利的刀，要清晰地分出谁好谁不好。强迫自己在深度研究后做一个判断和选择，过几年再来看当初的判断对不对，自己的主观概率是不是变成了后来的现实概率。这样，研究水平可以不断提高。
问：成长股天然的波动较大，应该如何控制回撤？
陈平：因为我们总是满仓、集中持有成长股，相应的在市场快速上行、下行的时候，弹性都很大。
我们会通过适度分散配置来控制回撤。比如汇丰晋信科技先锋基金的主要持仓分散在TMT各个子行业，相比一些极度集中于某一细分行业的基金来说我们的回撤可能会小一些；汇丰晋信新动力基金还会有不少医*、消费等其他行业的持仓，相较而言，它的回撤和弹性也会更小一些。
但总体来说，科技基金的回撤可能还是会比较大的。这就涉及到一个问题，持有人应该如何去看待科技类基金。
我认为，持有人一般有两种思路去买科技类基金：
第一种是长期持有型。美国的经验表明，股市中长期跑在最前面的主要是三个行业：TMT、医*和消费，这些行业的指数也都是长期持续向上的指数。A股数据也可以得出同样的结论。而我们基金只要可以做到持续战胜长期向上的基准，绝对收益和相对收益都会很好；唯一不好的地方是回撤可能较大，但反过来看，如果这是一个长期向上的指数，回撤正好是买入的机会，定投我们也很推荐。
第二种是择时型。这一类主要是针对有一定择时能力的机构或者少数个人投资者，他们在判断TMT要上涨时会寻找配置工具，而科技类基金有很强的工具属性。因为它是特别纯粹的TMT基金，当TMT上涨的时候它的弹性特别大。
问：你一直满仓操作？
陈平：是的，这个是一开始就想清楚了，从来都没有变过的，我们主动选择一直满仓。因为我们发现长期来看满仓其实是一个很好的策略。
美国的经验表明，股市是长期跑赢的，所以满仓也是长期正贡献的。比如说基准仓位是90%，我们的股票仓位是95%，那么只要大趋势是一直向上的，长期下来高仓位一定是正贡献的；当然，熊市满仓会有额外的负贡献，但是当熊市和牛市开始拉平的时候，仓位的风险基本上也就平了，如果再多涨一点点，那么可能也有正贡献了。
当然有人会说，这是美国经验，中国的指数长期是不涨的。但其实上证指数一直是虚低的，因为我们每个新股都在高估值的时候纳入指数，然后估值下降，拉低指数。今年监管修改了上证指数的编制规则，我们做过测算，如果只改一个规则，即所有新股在上市满一年之后再纳入指数，那么上证指数现在已经是6000多点，而不是才3000多点。
所以我们的指数每年复合增速可以达到不低于GDP增速的水平，也就是说，我们的指数其实也是一个持续向上的指数。除了综合指数之外，某些像TMT、医*、消费等行业指数则以更高的斜率上行，如果你可以长期满仓跑赢一个更快向上的指数，你的回报一定是非常高的。
所以，选好方向很重要，我上面有讲到，TMT、医*和消费是能长期持续跑赢的方向，也是我们值得长期花精力的地方。
问：7月以来A股经历了急涨急跌，你怎么看最近的市场？
陈平：最近的市场流动性充裕，指数本身尤其是沪深300的估值又不贵，市场仍然是有往上涨的空间的。
基本面方面，如果去看最近一个月的盈利预测，在经过疫情的大幅下调后，卖方的盈利预测又重新开始上调了；另外一个就是资金的搬家，银行资金持续流入权益市场，这本身就意味着风险偏好的提升以及风险补偿要求的降低。
如果说持续性的问题，在TMT领域还是可以看到长逻辑的，我们去年曾经说TMT未来三年是最好的资产，今年是第二年，后续依然看好。
问：所以在你看来，现在远没有到风格切换的时候，对吧？
陈平：是的，最近的金融地产周期等上涨只是一个风格再平衡，之后成长股、TMT类股票应该仍是未来市场最偏好的资产。
市场2~3年的持续风格是由业绩决定的。为什么2006-07年前后大家最喜欢金融地产，因为他们的业绩是爆发式增长；为什么2013到2015年大家最喜欢TMT，2016年到现在最喜欢医*和消费，都是因为在几大部类的资产比较中，它们在那个阶段业绩是最好的。
5G带来了科技新周期，从基站、终端再到各种应用依次普及。未来两三年，整个TMT产业链的业绩都会向好，成为市场上业绩最好的那一类资产。因而TMT成长股未来仍然是占优的。在TMT上，我们应该至少挣到业绩成长的钱，甚至还可能挣到估值提升的钱。
回到全市场来看，为什么今年创业板跑赢了沪深300那么多？背后的本质原因同样是创业板的业绩增速远远高于沪深300。很多卖方做过测算，它们的相对业绩增速差，与它们相对股价的表现非常吻合，这也说明了长期风格本质上是由业绩决定的。
创业板有70%的成分股是医*和TMT，而这两大类资产在未来的业绩表现仍然是很好的，所以总体上来说，市场仍然会是成长风格占优。
那么为什么业绩是市场风格形成最基础的原因？这就是因为有公募、保险等机构投资者研究的存在，他们通过研究发现未来几年某类资产业绩好，所以做出了同样的买入选择，并在市场上形成了趋势。而市场上的趋势交易者和噪声交易者会反复增强这样一个趋势，最后的结果就是形成风格偏好的极致，或者说抱团。
抱团是一个个体理性导致群体非理性的结果。被抱团的公司或者行业的估值往往会高到我们平时无法想象的程度。这也是为什么我说，我们甚至可能挣到估值提升的钱，因为TMT、成长股可能会重新成为市场偏好乃至抱团的资产。
问：中长期来看，科技领域还有哪些投资机会？
陈平：中长期来看，还可以关注贸易摩擦带来的深度国产化替代的机会，这个周期以5-10年计，其中最受益的是半导体。
2015年-2018年我的持仓基本都没有半导体，因为技术差距、专利壁垒、成本差距等等原因，半导体国产化替代的空间虽大，但这些空间基本都是想象的空间，而非现实的空间，我们根本拿不到。
但贸易摩擦和科技封锁改变了逻辑，当国内被迫不顾成本去扶持国内半导体产业链时，大量的需求导向国内，技术开始迭代，成本开始下降，产业就可能进入正循环。
目前恰好又是5G带来的科技新周期导致半导体需求向上的时候。总需求向上叠加国内的市场份额提升，国产半导体公司将大为受益。大家从定期报告里也可以看到，2019年开始我们增持了不少半导体。
将近四年的TMT熊市让他的投资框架不断进化，在对基本面的极致追求中形成了换手率低、持仓集中度高、长时间满仓优秀公司的投资风格。
裴利瑞·2020/07/1714:13
陈平是一位偏中观向下的成长股投资者，他从2012年便开始深耕TMT领域，不仅经历了最早的苹果产业链启动期，而且完整穿越了上一轮成长股牛熊，对市场感受颇深。
将近四年的TMT熊市让他的投资框架不断进化，在对基本面的极致追求中形成了换手率低、持仓集中度高、长时间满仓优秀公司的投资风格。从他的公开持仓看，有些公司从2015年持有至今已经涨了10倍，涨幅大于100%的公司也比比皆是。
以汇丰晋信科技先锋基金为例，该基金的股票仓位长期保持在接近95%的水平，其中前十大持仓合计占比约70%；任职以来平均年度换手率仅约1倍，前十大持仓中有多只个股持有时间超过4年，这在市场上的成长股基金经理中十分少见。
对于未来行情的看法，陈平认为TMT成长股仍然是未来最好的资产，近期的金融地产等上涨只是风格再平衡，之后市场仍将偏好TMT类科技股。
对于市场担心较多的高估值问题，陈平坦言，成长股的基本面比价格更重要，只要对基本面有足够的把握，且价格不是特别泡沫，就不用太在意估值的问题。
以下为对话实录：
问：你是从什么时候开始深耕科技方向的？当时的科技股投资环境和现在有什么区别？
陈平：选择科技其实很偶然。刚入行时我在券商做研究员，原本面试方向是消费行业，后来正式入职确定覆盖行业的时候被领导安排去了电子行业，后来就一条道走到黑，一直看科技相关的行业并拓展到了整个TMT领域。
当时是2012年，恰好是A股TMT产业链，尤其是苹果产业链真正崛起的时候。
在2007年时，苹果发布了第一代iPhone手机，随后几年苹果产业链才逐渐启动，进而带动了国内整个电子行业的繁荣；自2010年开始，以莱宝高科、歌尔股份（文中所涉及个股仅为示意用途，不构成投资建议，下同）为代表的苹果产业链个股逐渐为市场所知，股价飞涨，甚至逐渐成长为电子行业龙头。
这是A股TMT产业链启动中具有标志性意义的时间点。后来苹果产业链中走出了一堆像立讯精密、歌尔声学这样千亿市值以上的TMT公司。
然后就到了2013年到2015年的TMT牛市，2015年7月我当上汇丰晋信科技先锋的基金经理时，公告当天正好是牛市下来第一个反弹的高点，随后就是将近四年的成长股熊市。所以现在大家去看的话，尽管科技先锋基金的净值已经超越2015年高点，但是比较基准收益率依然是负的。
问：从漫长的熊市到近两年终于迎来科技股行情，担任基金经理5年来，你的投资框架发生了哪些进化？
陈平：其实变化还是挺大的。我现在去看自己2015~2017年的持仓，会有一点儿“今是而昨非”的感觉，虽然相对收益目标是完成的，但有些标的如果再来一次我可能就不会买了。在熊市打磨下，到了2017-2018年附近，我的投资框架和体系就已经基本形成了。所以，如果让我去看近两年的持仓，我可能就没有这种今是昨非的感觉。2018年后我管理的两只基金的超额收益也比之前明显要高。
熊市的好处是让我不断的反思自己，提高自己的水平，尽量把运气的因素剔除掉，把自己的阿尔法能力体现出来，然后慢慢形成自己的框架。很多人的成功有时候分不清楚到底是自己的能力还是运气的原因。如果一开始就碰上牛市或者风格对路，基金业绩排名靠前，分不清楚靠贝塔还是阿尔法，很可能实际上自己的水平并不够，但是都被贝塔掩盖过去了，如果没有及时提高水平的话最终可能摔的很惨。
回顾这些年，我们的投资理念和思路主要有这些变化：
首先，我们慢慢地从证券分析走向商业分析，越来越看重商业模式、看重生意本身、看重企业家。
其次，我们更加看重企业的核心竞争力和壁垒。在2015-2018年的TMT熊市中，恰恰是非TMT里面核心竞争力最强的所谓“核心资产”表现最好。这也促使我们更深刻的去思考TMT公司的核心竞争力和壁垒问题。
然后，我们认识到成长股投资既要考虑终点，也要考虑路径。2015年TMT牛市的时候，市场为梦想付出了太多的价格，付出了过高的估值；但是经过熊市之后就知道了，光有梦想是不行的，其实还需要看路径。这家公司要花多长时间才能到达这个目标，中间的过程会不会很曲折、很漫长，如果纯粹只是远期的梦想、只有未来，没有现在、没有短中期的业绩和成长，我们基本上就不太会去参与了。所以，我们希望我们持有的基本上是能够一步一步、不会有太大波动地向长远目标前进的资产。
我们的持仓集中度也是逐步提升的。在自己投资框架慢慢形成的过程中，我发现TMT内部差异很大，而那些持续优秀的公司很少，一旦我们可以找到这种持续优秀的公司，就不应该浪费仓位在别的地方。所以，我的持股集中度越来越高，2015年刚担任基金经理时，我的前十大股票合计占比只有30%左右，但是现在可以达到约70%。
问：你现在的投资理念是什么？
陈平：我总体上是偏中观向下的投资思路。
也就是说，我不是纯粹的自下而上，而是会从细分行业的趋势入手，然后挑选个股。所以我的持仓个股之间不少是有内在逻辑联系的，它们可能是同一个产业链，或者有较大的关联性。
在仓位选择、行业配置和个股选择三个层面上，我们最看重的是个股选择。
具体来看的话，我总结出来的标准是要寻找“四好”公司，即好行业、好格*、好公司、好价格。价格方面我们容忍度相对比较高，因为我们认为，对于成长股来说，基本面比价格更重要，所以重点是考察前三“好”：
一是好行业。一个行业周期一般分为初创、成长、成熟、衰退，其中成长股投资一般处于前两个阶段；在这两个阶段中，相比0到1，我们更看重1到N的机会，所以我们会要求行业处于成长期。当然除了考虑行业空间，还需要看实现路径、释放速度等问题。初创期的行业可能也会有投资机会，但初创期的失败率较高，因而更适合企业家或者一级市场去投资。
二是好格*。这个层次主要考虑格*现状和未来趋势，公司在这个格*下面对上下游的竞争力是什么样子的。
三是好公司。这方面其实大家看的东西比较类似，比如公司的行业地位、核心竞争力、管理层的战略选择能力、公司总体的执行能力等等；一般而言，成长股仍处于投入和成长期，因此我们不会对财务指标过于苛求。
问：什么情况会让你决定卖出某一只股票？
陈平：我们基本很少单纯因为股价涨多了而卖出股票。我们决定卖出某只股票，绝大多数是因为我们看好它的核心逻辑发生了变化。
如果我们把股票估值分为5档，泡沫、高估、合理、低估、极度低估。对于泡沫的界定，我们通常会借鉴它和同类可比公司的历史估值区间，然后考虑市场环境的情况。假如现在市场很热，那么暂时超过历史估值区间也可以接受。
对于成长股来说，只要不是特别泡沫，我们就不会太在意估值，我们也不会设目标价和目标市值，因为优秀的成长股往往会超过你的想象，达到目标市值卖了不一定有更好的买点买回来。
以茅台为例，市场当初设的目标价或者目标市值都已经一一被突破了，同时它的估值可能跟十几年前比也没啥变化，尽管中间估值有股多次来回波动。它的股价的持续上涨主要涨的都是业绩。
我们不设定目标价和目标市值，并不意味着我们就可以买了放着不管了。我们需要随时考量这个公司做的东西还对不对？它未来几年还有没有成长空间？它的估值体系会不会崩塌？一旦基础逻辑改变，比如说公司基本面发生重大变化，或者行业碰到天花板，增速开始大幅下降的时候，那么就可能是估值体系崩塌的时候，这才是我们卖出的时候。
相反，只要对业绩的持续成长有把握，且不遇上估值体系崩塌，那就可以不管估值的波动而一直持有这些优秀的公司。
问：科技股是不是看错的概率很高？
陈平：我经常说，如果一直满仓腾讯，你绝对是近20年以来最优秀的基金经理。所以也经常有人会说，虽然腾讯现在是胜者，但一将功成万骨枯，你怎么能保证20年前押腾讯是对的，怎么保证你押的不是那些消失掉的公司？
从客观概率来说，这确实是一个小概率事件。但是对于一个专业的投资者和研究者来说，他的概率空间跟别人是不一样的。在普通的别人眼中，腾讯最终跑出来的概率是万分之一，而在专业投资者眼中，腾讯跑出来的概率得是99%。这就是他的主观概率空间，而且他要通过不断的学习和研究，保证他的概率就是未来的现实，这就是他可以不断进步的地方。
如果找到这样的好公司，我们就必须重仓去持有，而不应该浪费仓位在别的东西上面。这也是我们持仓越来越集中的原因。
在同一个行业或者相似业务的领域里，能形成绝代双骄的公司是很少的。比如说a和b两个公司，现在好像看上去差不多，但是3年后可能就天差地别。
所以，我对研究员的建议是你必须要变得更加犀利，必须像一把犀利的刀，要清晰地分出谁好谁不好。强迫自己在深度研究后做一个判断和选择，过几年再来看当初的判断对不对，自己的主观概率是不是变成了后来的现实概率。这样，研究水平可以不断提高。
问：成长股天然的波动较大，应该如何控制回撤？
陈平：因为我们总是满仓、集中持有成长股，相应的在市场快速上行、下行的时候，弹性都很大。
我们会通过适度分散配置来控制回撤。比如汇丰晋信科技先锋基金的主要持仓分散在TMT各个子行业，相比一些极度集中于某一细分行业的基金来说我们的回撤可能会小一些；汇丰晋信新动力基金还会有不少医*、消费等其他行业的持仓，相较而言，它的回撤和弹性也会更小一些。
但总体来说，科技基金的回撤可能还是会比较大的。这就涉及到一个问题，持有人应该如何去看待科技类基金。
我认为，持有人一般有两种思路去买科技类基金：
第一种是长期持有型。美国的经验表明，股市中长期跑在最前面的主要是三个行业：TMT、医*和消费，这些行业的指数也都是长期持续向上的指数。A股数据也可以得出同样的结论。而我们基金只要可以做到持续战胜长期向上的基准，绝对收益和相对收益都会很好；唯一不好的地方是回撤可能较大，但反过来看，如果这是一个长期向上的指数，回撤正好是买入的机会，定投我们也很推荐。
第二种是择时型。这一类主要是针对有一定择时能力的机构或者少数个人投资者，他们在判断TMT要上涨时会寻找配置工具，而科技类基金有很强的工具属性。因为它是特别纯粹的TMT基金，当TMT上涨的时候它的弹性特别大。
问：你一直满仓操作？
陈平：是的，这个是一开始就想清楚了，从来都没有变过的，我们主动选择一直满仓。因为我们发现长期来看满仓其实是一个很好的策略。
美国的经验表明，股市是长期跑赢的，所以满仓也是长期正贡献的。比如说基准仓位是90%，我们的股票仓位是95%，那么只要大趋势是一直向上的，长期下来高仓位一定是正贡献的；当然，熊市满仓会有额外的负贡献，但是当熊市和牛市开始拉平的时候，仓位的风险基本上也就平了，如果再多涨一点点，那么可能也有正贡献了。
当然有人会说，这是美国经验，中国的指数长期是不涨的。但其实上证指数一直是虚低的，因为我们每个新股都在高估值的时候纳入指数，然后估值下降，拉低指数。今年监管修改了上证指数的编制规则，我们做过测算，如果只改一个规则，即所有新股在上市满一年之后再纳入指数，那么上证指数现在已经是6000多点，而不是才3000多点。
所以我们的指数每年复合增速可以达到不低于GDP增速的水平，也就是说，我们的指数其实也是一个持续向上的指数。除了综合指数之外，某些像TMT、医*、消费等行业指数则以更高的斜率上行，如果你可以长期满仓跑赢一个更快向上的指数，你的回报一定是非常高的。
所以，选好方向很重要，我上面有讲到，TMT、医*和消费是能长期持续跑赢的方向，也是我们值得长期花精力的地方。
问：7月以来A股经历了急涨急跌，你怎么看最近的市场？
陈平：最近的市场流动性充裕，指数本身尤其是沪深300的估值又不贵，市场仍然是有往上涨的空间的。
基本面方面，如果去看最近一个月的盈利预测，在经过疫情的大幅下调后，卖方的盈利预测又重新开始上调了；另外一个就是资金的搬家，银行资金持续流入权益市场，这本身就意味着风险偏好的提升以及风险补偿要求的降低。
如果说持续性的问题，在TMT领域还是可以看到长逻辑的，我们去年曾经说TMT未来三年是最好的资产，今年是第二年，后续依然看好。
问：所以在你看来，现在远没有到风格切换的时候，对吧？
陈平：是的，最近的金融地产周期等上涨只是一个风格再平衡，之后成长股、TMT类股票应该仍是未来市场最偏好的资产。
市场2~3年的持续风格是由业绩决定的。为什么2006-07年前后大家最喜欢金融地产，因为他们的业绩是爆发式增长；为什么2013到2015年大家最喜欢TMT，2016年到现在最喜欢医*和消费，都是因为在几大部类的资产比较中，它们在那个阶段业绩是最好的。
5G带来了科技新周期，从基站、终端再到各种应用依次普及。未来两三年，整个TMT产业链的业绩都会向好，成为市场上业绩最好的那一类资产。因而TMT成长股未来仍然是占优的。在TMT上，我们应该至少挣到业绩成长的钱，甚至还可能挣到估值提升的钱。
回到全市场来看，为什么今年创业板跑赢了沪深300那么多？背后的本质原因同样是创业板的业绩增速远远高于沪深300。很多卖方做过测算，它们的相对业绩增速差，与它们相对股价的表现非常吻合，这也说明了长期风格本质上是由业绩决定的。
创业板有70%的成分股是医*和TMT，而这两大类资产在未来的业绩表现仍然是很好的，所以总体上来说，市场仍然会是成长风格占优。
那么为什么业绩是市场风格形成最基础的原因？这就是因为有公募、保险等机构投资者研究的存在，他们通过研究发现未来几年某类资产业绩好，所以做出了同样的买入选择，并在市场上形成了趋势。而市场上的趋势交易者和噪声交易者会反复增强这样一个趋势，最后的结果就是形成风格偏好的极致，或者说抱团。
抱团是一个个体理性导致群体非理性的结果。被抱团的公司或者行业的估值往往会高到我们平时无法想象的程度。这也是为什么我说，我们甚至可能挣到估值提升的钱，因为TMT、成长股可能会重新成为市场偏好乃至抱团的资产。
问：中长期来看，科技领域还有哪些投资机会？
陈平：中长期来看，还可以关注贸易摩擦带来的深度国产化替代的机会，这个周期以5-10年计，其中最受益的是半导体。
2015年-2018年我的持仓基本都没有半导体，因为技术差距、专利壁垒、成本差距等等原因，半导体国产化替代的空间虽大，但这些空间基本都是想象的空间，而非现实的空间，我们根本拿不到。
但贸易摩擦和科技封锁改变了逻辑，当国内被迫不顾成本去扶持国内半导体产业链时，大量的需求导向国内，技术开始迭代，成本开始下降，产业就可能进入正循环。
目前恰好又是5G带来的科技新周期导致半导体需求向上的时候。总需求向上叠加国内的市场份额提升，国产半导体公司将大为受益。大家从定期报告里也可以看到，2019年开始我们增持了不少半导体。
汇丰晋信陆彬：2022年投资展望，价值回归、优质成长_手机搜狐网
导读：一年一度的汇丰晋信价值论坛，不知不觉已经到了第五届，而我也已经是第三次作为价值论坛的主持人。这一次价值论坛的主题是“权益资产大时代，价值投资新机遇”。我觉得这个主题特别应景。一边是储蓄不断搬家带来的权益大时代，资产管理机构过去几年出现了蓬勃发展，另一边是今年极致的市场，给价值投资者带来了挑战，而挑战也意味着新的机遇。此次的汇丰晋信价值论坛，包含了多位基金经理的主题分享，点拾投资也会在之后的时间中，为大家梳理基金经理演讲的精华内容。
今天，我们先以2020年股票型基金冠军陆彬的主题发言为开场。陆彬是我们2020年初挖掘的优秀黑马型基金经理，这几年已经成为了非常头部的年轻基金经理，管理规模接近300亿，过去几年每年业绩都很突出。他身上有几个鲜明的标签：勤奋、逆向、新能源专家、低估值成长。2021年初，我们就和陆彬做过一次访谈，那时候他旗帜鲜明看好周期，也在今年市场得到了应验。
和大部分人不同，陆彬是按照风格和投资方向把所有公司划分为四大类：1）核心资产白马股；2）指数权重股中的低估值价值股；3）PEG成长类行业；4）周期类行业。
展望2022年，陆彬做了标题为《价值回归优质成长》的主题发言，认为碳中和将持续发酵，是市场上少数能看到2025年成长的产业机会。这里面要用低估去买成长会很难，相反新能源车可能会引来一次系统性的估值提升，属于“核心资产”类中机会较大的。低估值价值股中，陆彬看好保险和房地产的投资机会。PEG成长类中，陆彬认为计算机、环保设备、汽车电子、新材料和军民融合等方向有比较好的机会。而对于周期类公司，大部分周期品可能已经见顶。
以下，我们先分享一些来自陆彬的投资“金句”：
1.过去20年，选择了投资房地产，可能就赢在了起跑线上。未来10年，如果把重心和精力花到了权益相关的资本市场，可能是一个顺水行舟的事情
2.我可能更多的是以风格、投资方向来划分。我们把市场的方向分为4大方向：核心资产、指数权重股中的低估值价值类、PEG成长类、周期类
3.随着机构占比的提升、制度的改革、更多优秀的新经济企业登陆到A股，股票资产的波动率会大幅的下降
4.要成为市场的主线，它必须得有非常多的充分必要条件。碳中和具备了所有的充分和必要条件
5.尤其是新能源车行业，可能在未来几个月会迎来一次系统性的估值中枢上移的投资机会
6.（关于保险）从估值和长期隐含的复合回报角度来看，目前已经是比较有吸引力了
7.房地产行业，未来一两个季度，可能会迎来一次政策的积极变化
8.以计算机为代表的TMT行业，可能在明年宏观经济的背景下，也会有比较明显的机会
9.今年我们是超配周期，从PPI的趋势和历史的经验，如果我们假设，明年经济比较弱的话，周期股的机会已经接近尾声
陆彬在19年和20年的时候，我提出『中游制造业或将第一次站在舞台的中央』，过去两三年市场的表现也比较符合我之前的判断。
对于明年，我也思考了一下2022年的关键词是什么？我大概得出这样一个结论：价值回归和优质成长。具体来说，我对明年的市场是有3个观点：
第一，我们正在进入一个权益投资的大时代。我非常幸运，正好处在一个资本市场大发展的浪潮中。可能过去20年，资产回报率最高的是房地产的整个产业链，从2019年开始，未来长周期的投资机会在资本市场。大家也会非常明显地感觉到，整个资本市场的改革非常快、优质的公司也越来越多、居民资产在资本市场的加速配置。
过去20年，选择了投资房地产，可能就赢在了起跑线上。未来10年，如果把重心和精力花到了权益相关的资本市场，可能是一个顺水行舟的事情。
第二，19年开始是结构性慢牛的开启。但是由于国内资本市场的特点，可能结构会比其他市场更加分化。原因非常多，比如我们都非常勤劳，市场参与者都非常努力，还有一些互联网、新经济的因素。所以我们判断未来整个市场是结构性的牛市，但是它的结构会非常分化。
作为主动管理的基金经理，能否把握住长期的市场主线和结构，是放在我们面前最重要的话题。所以在管理产品的时候，我们会比较各个行业、各个市场的基本面和估值，通过风格的相对均衡来完成产品的回撤控制。
第三，这是我们可能跟别人不太一样的地方。很多人会以行业来划分，达成组合的均衡配置，而我可能更多的是以风格、投资方向来划分。我们把市场的方向分为4大方向。
第一个方向是核心资产，主要包括医*、消费、新能源、半导体这些长期空间比较大、优质公司比较多的行业。明年我们会时刻比较这些行业的基本面和估值。今年我们聚焦投资在新能源行业，今年年初低配消费和医*，但明年我们可能会在这些行业里面寻找估值和基本面的平衡。对于大家关心的新能源行业的判断，我们认为未来的几个月，新能源行业可能迎来系统性的估值提升。
第二个方向是指数权重股中的低估值价值类。我们在价值领域里优选了房地产行业做了配置。从二季度末和三季度初开始，我们就在密切地关注这个行业。这个行业现在有非常大的争议，不管是从基本面的角度还是从投资的角度，但可能在明年会迎来估值提升的机会，具体的后面跟大家汇报。
第三个方向是PEG成长类的行业。这些行业我们会看2~3年的增长和估值的匹配度。在这个领域里，我们会优选高端装备、新材料、汽车电子、计算机等。从自下而上的角度，的确也找到了不少投资机会，尤其是汽车电子，我们是在三季度末、四季度初找到的，现在的市场也在提前反映明年的投资机会。
最后一个方向是周期类行业。19年四季度，我们配置了不少周期股，对今年的业绩贡献非常大。整体来说，周期类的投资机会可能进入尾声，会更多关注和碳中和密切相关的周期细分行业，以及跟农业尤其是猪相关的周期股的投资机会。
数据来源：汇丰晋信
过去20年，股票资产的复合回报跟房地产是差不多的。为什么大家感觉好像买房子很容易赚钱，但是投股票往往很难赚钱？本质原因是股票资产的波动率远高于房地产。很多朋友可能会在市场比较热的时候，去买股票或者基金，在市场回撤比较大的时候，反而会赎回。
往后看的话，最大的变化是复合回报率。在房住不炒的大国策下，房地产的行业未来的复合回报率会明显下降，尤其是跟房地产相关的理财信托产品的回报率，会随着房地产行业的回报率的下降而下降。
而股票资产反映的是中国最优质公司的业绩复合增长率，回报率的可持续性，同时随着机构占比的提升、制度的改革、更多优秀的新经济企业登陆到A股，股票资产的波动率会大幅的下降。所以未来10年体验最好的，就是跟股票相关的资产。
过去几年公募基金的回报率和规模都在非常快速的增长。我今年感觉最明显的是，整个行业的认知和长期素质也在提升。可能我刚开始管基金的前一两年，很多客户往往在市场出现大的波动的时候赎回。但今年开始，尤其是2月份或者是7月份，市场有一定波动，我们的基民都会选择申购，这是今年以来跟过去两三年很大的一个区别。
对于股票市场，我认为2022年会比2021年更加友好。去年年底和今年年初的时候，我更多的会在意经济上行带来的通胀上行，导致的流动性政策的变化。而目前经济上有一定的压力，接下来政策可能会释放，在这样的大背景下，对于未来流动性和宏观政策，我们可以给更高的假设。另外，我们公司一直用风险溢价来刻画A股市场的估值水平。当前的估值水平，又回归到了中枢的位置。所以不管是从估值还是从宏观和政策流动性的角度，明年的外部环境都比今年会更加友好。
对于我们股票基金经理来说，更最重要的就是要选对股票的结构，买对行业买对结构会比仓位更重要。
今年上半年，我们认为二季度“茅指数”的调整，是老的结构性牛市结束，新的结构性牛市的开始。这一轮的结构性牛市的主线是碳中和，已经演绎了大半年的时间。我觉得这个趋势还远远没有结束，后面的结构性机会，可能还会围绕着碳中和这个大方向。
要成为市场的主线，它必须得有非常多的充分必要条件。碳中和具备了所有的充分和必要条件。它具备非常强的国际共识。现在国际上可能有一些分歧，只有环境问题是大家共识最强的。同时我们也发现国内政策的力度，也是所有行业里面最强的。另外要成为市场主线，它必须得具备非常大的涉及面，一两个行业构不成市场的主线。而碳中和不仅涉及很多行业，还有很长的持续时间。
未来5年边际变化最大的，是到2030年做到碳达峰，2060年碳中和。在这样影响力广、**高度高、政策强度强的背景下，所以这会成为新的结构性牛市的主线——即便它已经发生了半年。
数据来源：汇丰晋信
在这样的大背景下，最受影响的有以下几个行业：
第一个跟能源电力相关的所有行业，都会发生一些翻天覆地的变化，不管是新能源发电，还是新能源应用，不管是新能源汽车还是新能源的储能、传输，整个行业都会发生质和量的改变。
第二是周期制造行业的龙头公司。经济要发展，同时要完成碳达峰和碳中和，那么这些行业的进入门槛可能会大幅提高。周期制造行业的龙头公司的盈利中枢的稳定性和估值中枢都会大幅的上移，过去半年也演绎了很多，周期行业表现也非常突出，这样的变化在未来几年也会持续。
第三是科技环保公司，过去半年市场还没有反应，未来1~2年会反应非常明显。现在这类企业可能大部分都还在学校实验室或者一级市场。如果通过技术的进步、设备的研发、工艺的改进，在不怎么增加成本的情况下，能够带来大幅的碳排放下降，这类企业的收入体量可能会从几千万爆发到几十个亿，有可能成为新时代的超级成长股。因为它具备了非常强的时代背景和机遇，我们会非常密切的关注科技环保公司。
在新能源行业里面，最重要的是光伏和新能源行业。这两个行业也是碳中和的结构性机会里面的重要的组成部分。
光伏行业之前最大的问题，是政策的波动性非常大。过去这个行业的成本比较高，对政策依赖度比较敏感。从这两年开始，光伏的发电成本大幅下降，未来5~10年行业的波动性会大幅降低，复合增长非常确定，同时产业链也非常长。我们不仅能够享受到年复合20%-30%的需求增长，同时也可以通过各个环节结构和技术的变化，找到里面弹性更大的机会。
比如说，现在光伏的转化率可能是20多，未来不管是电池片端还是组件端，技术的变化可能会进一步提高转化率，成本进一步下降，那么这些公司可能后面的机会也会非常大。即便是当下，全球最好的公司也都在A股，现在全球90%-95%的光伏供应端份额在中国。我们会从不同供需的变化、单瓦盈利的变化来找到结构性的机会。
关于新能源汽车行业，过去两三年的涨幅也都非常大。站在当前看明年的估值，我觉得过去两三年的涨幅只是反映了整个行业的基本面。过去三年行业的变化翻天覆地，渗透率从个位数上升到现在接近20%，因此我们认为行业的估值和未来的成长空间和增速是非常匹配的。新能源车行业，可能在未来几个月会迎来一次系统性的估值中枢上移的投资机会。
整个行业的投资背景是由产品驱动的，持续时间会非常长，能看到未来非常大的成长空间和政策匹配度。我们也做了行业的需求预测，发现这是非常难得的，至少可以看到2025年到2030年的复合增速非常快的行业。
现在有很多观点，企图用一个非常低的估值去买入，我觉得也不是特别现实，因为明确的看到了未来5~10年的行业的确定性增长。我们在管理低碳基金的时候，会发挥主动研究的能力，去优选行业里面各个环节，结合需求和供给的情况，找到它里面业绩弹性最大的、估值最匹配的环节，做结构性的分布和配置。这是我们对于新能源行业的一些观点。
价值回归：保险和房地产
今天的主题是价值回归和优质成长，新能源行业肯定是优质成长里面的重要组成部分，那么价值回归我们可能会去看两个行业：保险和房地产。
保险行业，我们做了PB-ROE测算，给了非常中性和保守的假设，PB的水平我们参考海外市场保险龙头公司，同时给一个比较保守的新业务价值的增速水平，目前来看行业还在一个基本面偏左侧的阶段，但从估值和长期隐含的复合回报角度来看，目前已经是比较有吸引力了。
房地产行业，未来一两个季度，可能会迎来一次政策的积极变化。从行业的格*来看，尤其是过去半年供给的快速出清，还有行业基本面右侧的变化，比如拿地、溢价率等，从常识角度判断，如果政策没有太大的变化，明年的经济压力会非常大。这很类似19年四季度我们投新能源行业时的情况。
即便没有政策变化，龙头公司未来3~5年的隐含回报率也是非常高的。现在行业大概是20万亿的产值，我们给一个跟市场一致的悲观预期，假设以后行业需求下滑到10万亿，同时调整龙头公司的市场份额，再推演出龙头公司未来的价值和利润的体量。行业在竞争格*改变以后，可能会从以前的房地产行业、转变成竞争格*集中的公用事业行业，所以说不管是盈利还是和估值的中枢，可能都会在2022年迎来重构。
当然现在可能还沉浸在房地产税、行业下行的态势中，但我们认为明年可能会有价值回归的机会。
在优质成长行业里，我们还看到了一些机会。计算机行业里不少公司的PE和PS都在历史非常低的位置。不少ToB和ToG业务的计算机公司对应2022年的PE是在20倍附近，很多产品驱动的计算机公司的PS也是历史比较低的位置。以计算机为代表的TMT行业，可能在明年宏观经济的背景下，也会有比较明显的机会。
数据来源：汇丰晋信
最后是关于周期的观点。今年我们是超配周期，从PPI的趋势和历史的经验，如果我们假设，明年经济比较弱的话，周期股的机会已经接近尾声。
我们会密切关注跟猪相关的周期供应链的变化，因为猪周期会有明显的规律，在明年二季度末和三季度的时候，猪价可能会有较大的拐点，资本市场肯定会提前反应，所以我们会更多关注买点。逻辑上按照头均市值或者是现有规划，这些股票的回报率已经非常高了。明年最重要的就是要找到猪周期或者农业行业投资的买点。
总结下来，我们的主题是价值回归、优质成长。价值回归里面，以房地产龙头公司为代表的价值股，明年可能会有估值提升的机会。优质成长我们会在新能源、医*、TMT里面去找基本面和估值更匹配的行业，这是我们明年的投资策略。
数据来源：汇丰晋信
结合我们公司投研平台，我总结出来的这个投资框架。自上而下，我们用波动率的模型和风险预算模型来做大级别的测试；自下而上，PB-ROE的选股策略，从接近5000家公司里去筛选公司来做研究；中观会结合整个研究团队来做行业的比较和个股的挖掘。这是我们主动研究加量化结合的投资框架。
简单介绍一下，我们会叠加风险溢价和波动率模型来做大级别的仓位选择，通过行业PB-ROE来分析行业分布，通过分析机构配置来看到当前的行业集中度。同时在经济走强时，去找跟周期相关的、跟PB-ROE投资逻辑相关的公司；经济比较弱的时候，找产业机会来做投资。
最终通过组合的管理系统，对我们的所有组合做业绩归因、行业配置和风险管理，这是我们整个公司的投研流程。
我的很多投资方法和投资理念，尤其是对于估值的理解、对于公司的研究，利用成熟的量化模型来做择时和选股，都是在汇丰晋信这个平台上学习和成长起来的。
最后，也为认识多年的好朋友陆彬兄打一个Call：他即将发行新产品“汇丰晋信研究精选”（代码：014423）。买过任何一支陆彬管理产品的朋友们，相信都有比较好的体验。陆彬的产品，波动基本上都比产品基准要小，但超额收益都比较显著。以全市场的汇丰晋信动态策略A为例，过去一年的收益回撤逼（Calmar比率）为6.84，远超同类平均的2.49（数据来源：Wind；数据截止：2021年11月30日）。
这支新产品的特点是覆盖A+H股，股票资产最多有50%仓位可以投港股通标的。作为汇丰晋信研究总监的陆彬，也会把研究团队的成果，在这个产品上更好的体现。欢迎大家关注！
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买了同一种基金,不同时期,不同价位,卖时怎么区分?必须同时卖吗?
可以同时卖的啊你看到这个基金涨的石头比较好就可以几次买入的卖出去的时候可以一起卖出的啊
汇丰晋信吴培文：基金经理最大挑战是衰老，以及如何建立能传承的产品
导读：一直以来，汇丰晋信的基金经理们，在A股市场都是一种独特的存在。从最早提出的PB-ROE投资模型，到多策略的组合管理体系，汇丰晋信是比较少数把海外先进的投资体系，进行A股市场本土化结合的资产管理公司。这也让他们的基金经理，相比于国内大部分的基金经理都有一些比较鲜明的区别，吴培文就是其中之一。
吴培文的投资体系有几个显著的特点：
1）多策略的投资体系。吴培文采用主动管理规则化、流程化的方式，同时监控、实施低估值策略、成长策略和优质企业策略。在多策略的体系中，增加换位思考，减少主观偏见。
2）重视多策略混合。在新的投资方案中，把巴菲特、彼得.林奇、约翰.涅夫三位投资大师的策略，混合到了一个产品中。通过多策略的混合，能够更好地分散风险，并且改善单一策略的周期性问题。
3）用规则化和流程化做主动管理。吴培文更看重投资的科学性。他认为，投资的本质是对信息的处理。科学性保障了信息处理的合理性，规则化和流程化能提高信息处理的效率。同时科学性、规则化与流程化，能让一个产品更好地传承下去，让阿尔法持续下去。
4）放弃对极致表现和标签的追求。吴培文清楚地知道，如果采用多策略混合的投资方案，有一个必然的结果：一定不会在任何短期市场中表现突出，也不会具有鲜明的单一策略标签。相反，多策略带来的好处，在短期并没有那么显而易见。但吴培文依然愿意去做一个混合策略的产品，就是深信这样的产品长期看，对持有人是有利的。因为任何单一的策略，都会在某个时间点选不出股票，以及面临超额收益的均值回归。
吴培文是35岁才做基金经理的。他在这之前就不断思考如何把投资生涯拉得足够长。他发现，基金经理面对的最大挑战是衰老。每个基金经理在人生的不同阶段，会面临不同的挑战。于是，吴培文把投资的科学性放到了更重要的位置。依靠科学的规律，并且把科学规律进行规则化和流程化，才能不依赖个人的“灵光闪现”。在这种方式下，基金经理的个性表达会受到一定约束。吴培文认为，长期看基金经理的“螺丝钉化”会成为资产管理行业的发展趋势。
从多策略体系的探索中，也能看到吴培文身上的理想主义色彩。他深知在今天的资产管理行业，由于产品数量已经突破1万只了，投资策略的极致化和标签化才是主流。他认为，现在还很难评估多策略体系能带来多少商业价值，但至少具有很强的学术探究价值，希望能逐步推广这种体系在A股的运用。
作为吴培文多年的好朋友，我也能深刻感受到他投资框架的一步步进化。从最早和大家类似的自下而上选股，转变到通过科学的规则和流程来提高信息处理的效率，再到今天放弃对单一机会的确定性追求，转而通过组合管理的方式来接受投资中的不确定性。
吴培文不曾改变的，是他内心的理想主义色彩。他深知，价值投资者必须是理想主义者，对外部的评价看得不那么重，成就感来自对自己的认同感。这就如同芒格说过的“内部记分卡”概念。
以下，我们先分享一些来自吴培文的投资“金句”：
1.（关于策略优选产品）这三种策略的根本，都是属于价值策略，都可以抽象到对DCF现金流贴现模型的估算
2.多策略的有效混合，有一个重要前提，各自都得是有效策略，并且相互不干扰，这样才能叠加在一起
3.当某个策略的可行性明显差的时候，就减少配置。反过来，当某个策略的可行性明显好的时候，就增加配置
4.要让阿尔法变得可持续，就需要让投资中的科学性变得更重要。我会为每一个产品，都设定一套科学的投资原理
5.混合策略的好处，是改善单一策略给持有人带来的明显的周期性波动
6.产品要与基金经理个人剥离，才有利于不断传承。我觉得产品更多是一种科学，如果是太艺术的东西，就很难做到传承
7.如果没有科学的组合管理，在投资中做出10个决策的效果，可能和做出1个决策的效果差不多。主动管理规则化流程化在信息处理效率上的优势，会无从体现
8.基金经理面临最大的挑战是衰老
9.所有的价值投资者，都是必须是理想主义者。他们对外界的评价，看得没有那么重
把三位投资大师规则化的多策略体系
朱昂：做了这么多年投资，你的框架是如何迭代的？
吴培文 我的投资框架分为三个阶段。
第一阶段：单一策略的规则化和流程化。当时研究的是PB-ROE策略。通过把这个策略进行规则化和流程化，提高了实施的效率。同时标准化为通用的方法后，也可以针对其他策略使用。
第二阶段：多策略的规则化和流程化。在第一个阶段的基础上，对多个价值策略的子策略进行规则化和流程化。然后开始多策略监控市场，增加换位思考。也开始尝试把多个策略混合在一起，优化各个策略的风险收益特征，提高组合的夏普比。
第三阶段：基于多策略的投资体系，开发了若干个有各自独立定位的投资方案。这让我们能更好的满足客户需求。不再是单方面推销自己的投资特色，而是根据市场的需求，提供针对性的投资方案。
朱昂：说到多策略的混合，我看到“策略优选”这个产品的投资方式，是把优质企业策略、成长策略、低估值策略相结合，能否展开谈谈这个独特的策略？
吴培文 “策略优选”产品代表了我们的一个投资方案。把三个既有显著差异，也有共性特征的经典策略混合起来。这三个策略的基本原理，分别对应三位不同的投资大师：
优质企业策略对应的是巴菲特；成长策略对应的是彼得·林奇，低估值策略对应的是约翰·涅夫。这三种策略的根本，都属于价值策略，都可以抽象到对DCF现金流贴现模型的估算。
DCF模型有几种简化模型：1）零增长模型；2）不变增速模型；3）两阶段增长模型。这些简化后的模型，虽然看上去不一样，但只是DCF现金流贴现法在不同前提假设下的不同表现形式。约翰.涅夫的低估值策略、巴菲特的优质企业策略、彼得.林奇的成长策略，他们之间也是类似的关系。
把这三种策略进行有效的混合，有一个重要前提，三者各自都是有效策略，并且相互不干扰，这样才能叠加在一起。
我觉得相比于如何做好三种策略的混合，更难的是，为什么要做这件事情。从商业的角度出发，很多投资者做一种策略就可以取得很大的商业成功。做多策略混合的推广，相对成功的单一策略投资者，短期可以收获的东西并不多。
但是，混合策略能通过换位思考，减少决策的重大失误。就像芒格说的那样，当你只有一把锤子的时候，看任何东西都是钉子。当我们手里拿着多策略的时候，如同很多工具，就会让我们更认真的思考，眼前的这个东西到底是什么，该用什么方法解决。
而且在对投资的理解上，以及服务客户的能力上，多策略模式相对单一策略会有很大的提升。
任意策略都有周期
多策略混合能做到更好的波动平滑
朱昂：能否理解，多策略混合的本质，是相信任意策略的均值回归？
吴培文 我研究的3个经典策略，可以各自形成一个投资方案，对应一个独立的产品。比如“价值先锋”策略，对应的是低估值策略的方案。
然后我们把几个经典策略混合起来，形成了一个新的投资方案——多经典策略混合。确实这个方案带有一些均值回归的思想。当某个策略的可行性明显差的时候，就减少配置。反过来，当某个策略的可行性明显好的时候，就增加配置。
我举一个例子，在2020年底的时候A股高ROE资产的估值都特别高，这时候按照巴菲特的策略，很难选标的，我们就会对巴菲特策略进行减仓。同样，在2015年年底的时候，这时候按照彼得.林奇的成长策略也很难选标的。
巴菲特选股的核心是高ROE、彼得.林奇是成长、约翰.涅夫是估值，我们的“策略优选”就会在这三者之间根据策略可行性，进行加减仓。
朱昂：有意思，你会在这个策略可行性降低时减仓，这时候反而是历史收益率最可观的时候？
吴培文 是的，无论是2015年底还是2020年底，当时成长策略和优质企业策略的三年期收益率都很好。可是在那个时间点，已经不怎么能选出符合策略标准的公司了，这就意味着策略的可行性在降低。我们的策略调整是按照可行性标准来做的，并非基于过去的股价表现。
没有一种策略能一直上涨，任何策略都有周期性。混合策略的好处，是改善单一策略的周期性给持有人带来的产品波动。
朱昂：多策略的混合，对选股、组合管理都提出了很高的要求，难度也很大，你是如何实现的？
吴培文 我觉得主要有三个方面：
第一，历史的管理经验。我目前管理的“价值先锋”产品，借鉴了约翰.涅夫的投资框架。采用了3种低估值风格的子策略进行混合。这个产品验证了，多策略混合的管理方式对于稳定阿尔法有比较明显的好处。所以，我在发行这个多策略混合的新产品之前，已经有相关的管理经验。
第二，投资中的科学性。我同意投资既是科学也是艺术，但进入到多策略混合的实施时，必须更加强调投资的科学性。我按照工程的方法实施，将投资过程解析为流程，流程中的每个环节都有各自的规则。每个环节的主动管理，都是受限的。这些都需要提前设计，然后在实践中反复打磨。
第三，对多策略混合推广的意愿。多策略混合在海外是相对普遍的做法，但是在国内很少有人提及，大家更愿意做更极致的策略暴露。我自己是多策略混合的受益者，我愿意做一些工作，去推广多策略混合在A股市场的应用。
只有科学性
才能实现产品的传承
朱昂：汇丰晋信一直强调可解释、可复制、可预期，能否谈谈如何在你的投资上得到落实？
吴培文 汇丰晋信提出“可解释、可复制、可预期”（三可），引导我探索了很多理论性的问题，对我投资理念的形成，产生了很大影响。
比如，我们怎么向客户解释，我们那么多的决策，为什么要这么做；怎么让客户相信，我们的盈利不是一时的灵感，而是后面可以重复的；怎么把我们的产品描述清楚，让客户理解买的是什么东西。
为了回答这些问题，我采用了主动管理规则化流程化。我的每个产品，都具有清晰、稳定的投资原理，以及投资规则。然后我把这些原理和规则，在设计好的流程中进行落实。
朱昂：我们以“可复制”为例，你是如何让阿尔法变得可持续？
吴培文 要让阿尔法变得可持续，就需要让投资中的科学性变得更重要。我的每一个产品，都会设定一个科学的投资原理。
以我目前管理的“价值先锋”产品为例，这个产品融合了三种低估值风格的子策略：
1）低估值的成长股：估值处在自身低位，但同时也有一定的成长性；
2）高分红的成长股：股息率高于2%，并且具有一定的成长性；
3）处在早期或中期的周期股。
整个产品的投资框架是稳定的，有清晰的规则和投资流程，组合的特征也是稳定的。这三种子策略会各自有代表性的公司，出现在产品的前十大持仓中。
汇丰晋信可能是国内少数，非常重视投资规则和流程的资产管理公司。十年前，刚进入公司的时候，我对这种投资方式也有疑虑。但现在逐步理解，基金经理的“螺丝钉化”可能才是资产管理行业的未来。
产品要和基金经理个人进行剥离，才有利于持续传承。我觉得做产品更多是一种科学，如果是太艺术的东西，很难做到传承。
朱昂：你的历史业绩中，夏普比率很高，这是怎么做到的？
吴培文 我把这个问题根据夏普比率的公式，细化为超额收益和波动率控制两个层面。
在超额收益的创造方面，我找的是价值被低估的标的。这些公司在我买入的时候，往往并不是市场上的热门股。这种投资方法，虽然短期的涨幅不会是最快、最多的，但投资的胜率比较高。即便我选错标的，损失也不会很严重。
在波动率控制方面，我采用多个低相关度的阿尔法来源构建组合。多策略混合就是这个思路下的一种做法。另外我持仓的行业和个股相对分散，对股价的驱动力也进行了分散。这样能有效降低组合的波动性。
综合起来，这两个因素对夏普比率都有贡献。这些做法都是经典价值投资理论和组合管理理论中现有的，我只是做了本土化的实践。
朱昂：这个策略体系，在什么时候会表现不好？
吴培文 经典价值策略的核心思想，就是与市场保持距离，专注于投资价值被低估的标的。在市场情绪集中在某一类高估值股票上的时候，我一般不会参与。比如，曾经核心资产的估值非常高，半导体、CXO、医美等热点估值也非常高，而市场又非常追捧的时候，我的表现就容易一般。
另外，我的持仓相对分散。如果市场出现一条狭窄的主线，而且其他投资者普遍重点参与了这条主线的时候。也可能表现一般。比如今年二季度，新能源汽车主线比其他板块表现好很多。而且很多投资者重仓参与。而我配置相对分散，这时也容易表现一般。
主动管理的规则化和流程化
能大幅提高决策的效率
朱昂：在你成长经历中，有什么飞跃点或者突变点？
吴培文 第一个突变点是，我认识到投资的本质是对信息的处理。理解了这一点后，我放弃了对策略的创新，转向了主动管理的规则化和流程化。
规则化流程化，本质上是对信息加工成决策的过程进行规范，并且提高信息处理的效率。这使得我在投资在艺术和科学的路口上，明显偏向了科学。
我投资中大部分主要的做法，都不是自己原创的。我逐步理解到，投资就是要“死读书”。前人已经探明了大部分我们需要的答案，我要做的只是争取落实地更规范、更有效率。
第二个突变点是，分析市场的方式，从机械论转向系统论。从而放弃了对确定性的追求，转向了组合管理。
组合管理的本质是承认不确定性，并应对不确定性。由于我之前采用了主动管理的规则化与流程化，可以高效率地产生很多决策。组合管理正好利用了这个优势。否则，如果没有科学的组合管理，在投资中做出10个决策的效果，可能和做出1个决策的效果差不多。信息处理的效率优势会无从体现。
朱昂：有什么喜欢的投资大师？
吴培文 指数基金之父——约翰·博格。他的产品服务了世界上最广泛的客户，并且在他去世之后依然正常运行，这两点超越了其他所有投资大师。
约翰·博格抓住了投资工作的本质，就是服务客户的财富管理。他认为做好财富管理，需要基于科学的规律，打造简单的产品。而投资方法只是工具，没有必要受方法的*限。虽然他是主动管理行业的开拓者，最终却选择了指数产品。他理解行业的方式，深刻的影响了我。
他让我明白，一个好的产品必须要基于科学的规律，而且要简单。做产品的根本目的是服务大众，不是展现自己炒股的能力。对普通老百姓来说，天马行空的产品可能不太容易理解，也不太敢用。所以我们要基于科学规律，争取给大众做一些简单的投资方案。
朱昂：你前面提到投资的本质是信息处理，在信息处理上有什么小心得吗？
吴培文 有几个心得，也是我自己交过很多学费总结出来的。
1）对于公司好坏的判断，来自同行的评价最有效，来自董事长的交流最无效。即便是一个水平一般的董事长，面对一个年轻的分析师或者基金经理，也挺能“忽悠”的。
2）最可信的信息源是财报。财报是需要会计师签字的，需要承担一定的法律责任，是非常高质量的信息来源。
3）好公司对自己评价是比较客观的，不容易被你的质疑激怒。相反，水平越低的公司，越容易被激怒。
4）大公司传递的信息质量，比小公司更高。比如说某消费品龙头增长20%，可能传递了一个很大的信号，但如果一个小市值消费品公司增长20%，就不是那么重要的信号。
本质上，我们要尽量排除噪音，找到高质量的信息源。
朱昂：如何去抗压？
吴培文 我争取把每个投资方案建立在科学的基础上，然后通过规则和流程，切实落实。这样压力会真实的减小。抗压是个主观的概念，有可能压力仍然存在，只是麻痹了自己，这可能更加危险。
基金经理最大的挑战是衰老
朱昂：有什么你认为重要的人生原则？
吴培文 投资是一场长跑，如果要比跑的远，不用跑的很快。
我是35岁做基金经理的，当我理解这个道理后，就不断思考如何把投资做得更长。
对于一个基金经理来说，把投资做长是极大的挑战。一个人做1-2年基金经理，很容易做的很开心。但是要做10年、20年就不一定了。随着年龄的增长，兴趣、能力和精力都可能会发生明显的变化。
所以，基金经理面临最大的挑战是衰老。这也是为什么，我把科学性放在一个更重要的位置。只有引入投资的规则化和流程化，才能抵御时间带来的变迁，把投资事业做得更长。
我花了很长时间思考，如果年龄大了，该怎么做投资。在这个过程中，我考虑过很多方案，都被我否定掉了。那些方法都不能做的特别久。最后，我找到了对价值策略做规则化和流程化这条路。
朱昂：感觉你愿意去做这样一个多策略的体系，也带有一些价值投资者的理想主义色彩？
吴培文 我坚信这个投资体系有很强的学术价值。
其实，所有的价值投资者，都是必须是理想主义者。他们对外界的评价，看得没有那么重。价值投资者的成就感，是来自对自己的认同。
我对自己的定位，并不高。所以我没有期待来自外界的赞赏。我只是在做一件我认为对的事情而已。没有这种心态，是坚持不下去的。
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