摘要：扇形信托什么意思？对股市有何积极意义？对散户有何积极意义？ 虽然我很聪明，但这么说真的难到我了 证监会强调，券商不得开展场外配资.伞形信托，是什么意思 证监会的目的是希
扇形信托什么意思？对股市有何积极意义？对散户有何积极意义？
虽然我很聪明，但这么说真的难到我了
证监会强调，券商不得开展场外配资.伞形信托，是什么意思
证监会的目的是希望市场能够理性点，去除杠杆，使得这波牛市不要成为疯牛快牛、最好的健康的慢牛。伞形信托是由信托公司发行，通过优先劣后的机构化操作，可以调用3倍左右的资金杠杆，因此使得目前市场资金较为充裕。场外配资的原理也是一样，基本是以扩大资金为目的。 资金杠杆(Leverage或Gearing)，这都是当时的企业过度举债投资于高风险的事业或活动，遇到投资获利不如预期时，杠杆作用的乘数效果，加速企业的亏***以及资金的缺口，到影响整体的经济环境。 而负债比就是资金杠杆，负债比越高，杠杆效果就越大。然而资金杠杆的乘数效果是双向的，当公司运用借贷的资金获利等于或高于预期时，对股东的报酬将是加成；相反的，当获利低于预期，甚至发生亏***时，就有如屋漏偏逢连夜雨，严重者就是营运中断，走上清算或破产一途，使得股东投资化成泡沫。
013金融监管部门明令禁止资金通过伞形信托进入证券市场，伞形信托显著增加金融风险、破坏证券市场秩序，因此认定《信托合同》无效。
013证监会作为金融监管部门在当时特殊的市场行情下明令禁止资金通过伞形信托进入证券市场；同时考虑到金融风险的高度传染性，伞形信托显著增加金融风险、破坏证券市场的正常秩序，亦有可能***害证券市场不特定投资者的利益。一审法院认定，双方当事人以伞形信托加杠杆的形式对外投资的行为违反社会公共秩序，以《中华人民共和国民法总则》第一百五十三条第二款和《中华人民共和国合同法》第五十二条第（四）项为依据，认定《信托合同》无效，并无不妥，本院予以确认。
关键词：|信托合同效力|信托合同后果|场外股票配资|伞形信托|加杠杆|
刘晓宾与中融国际信托有限公司营业信托纠纷二审案
［北京市第二中级人民法院（2019）京02民终10655号二审民事判决书，2019.11.19］
裁判精要
本院认为，本案纠纷争议明确，双方争议焦点在于《信托合同》的效力及后果。
01关于《信托合同》的效力
根据《信托合同》的内容和履行情况，一审法院认定涉案交易模式为，中融信托公司通过恒生资管系统在涉案信托计划项下的信托专用证券账户下再设立数个***的子账户，每个子账户均设置***的警戒线和止***线，每期信托单元的信托资金通过子账户进行管理运作，实施***的操作指令，该操作指令统一汇总到信托专用证券账户并向证券公司发出，该认定并无不当，本院予以确认。关于刘晓宾通过子账户发出的交易指令的性质和中融信托公司是否违反账户实名制的规定。如上所述，中融信托公司在涉案信托计划项下的信托专用证券账户下再设立数个***的子账户，每个子账户均有***的信托资金、实施***的操作指令。在此种交易模式中，一般受益人实际控制子账户、自主决定子账户项下信托资金的运作。而中融信托公司仅按照负面清单对一般受益人作出的交易指令进行违规和违约审查，并非自主作出交易决策。同时，涉案信托计划的母子账户设置模式将导致其信托专用证券账户只以母账户的形式在***证券登记结算有限公司的结算系统进行结算。这一账户设置模式最终导致，涉案信托计划项下不同的一般受益人将以同一账户进行证券交易，违反了《中华人民共和国证券法》关于账户实名制的规定。结合《信托合同》的主要内容和附件《第i期信托单位认购风险申明书》的约定：“刘晓宾认购本合同信托计划项下第8期一般信托单位1000万份，认购资金1000万元。刘晓宾认购的信托单位资金配比类型为C类，即一般信托资金与优先信托资金比例为1:2，……无论第8期信托单位因何种原因终止，刘晓宾拥有的一般受益权的信托利益为该期信托财产总值减去信托单位应当承担的信托税费、费用和其他负债并支付全部第8期优先受益权项下全部信托利益后的信托财产余额”，一审法院同时考虑到2015年上半年的股市情况，最终认定涉案信托为伞形信托，并无不当。本案当事人签订《信托合同》的目的应为以伞形信托加杠杆形式在证券市场进行投资。《信托合同》的效力在本案中实质是伞形信托的合法性问题。在涉案伞形信托中，优先受益人将优先级资金交与一般受益人控制，仅收取固定收益；而一般受益人同时控制优先级和一般级资金在证券市场进行投资。此种加杆杠的融资方式能放大收益，亦存在放大金融风险、规避金融监管的问题。为此，证监会于2015年4月22日发布《证监会通报证券公司融资融券业务开展情况》，该文明确“证券公司不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动，不得为场外股票配资、伞形信托提供数据端口等服务或便利”。对此，中融信托公司主张，证监会的监管规定不适用于信托公司。但是，金融监管亦是对金融机构的经营行为进行监管，信托公司设立伞形信托在证券公司开设证券账户从事证券投资亦应当受到证监会监管规定的约束。上述监管规定的目的在于清理证券市场的场外股票配资和伞形信托等活动、进而实现控制金融市场风险和维护正常经济秩序。在此强监管背景下，刘晓宾与中融信托公司于2015年6月15日订立《信托合同》。涉案伞形信托的金额不多，但是考虑到证监会作为金融监管部门在当时特殊的市场行情下明令禁止资金通过伞形信托进入证券市场；同时考虑到金融风险的高度传染性，伞形信托显著增加金融风险、破坏证券市场的正常秩序，亦有可能***害证券市场不特定投资者的利益。一审法院认定，双方当事人以伞形信托加杠杆的形式对外投资的行为违反社会公共秩序，以《中华人民共和国民法总则》第一百五十三条第二款和《中华人民共和国合同法》第五十二（四）项为依据，认定《信托合同》无效，并无不妥，本院予以确认。
02 《信托合同》无效的后果
《中华人民共和国合同法》第五十八条规定，合同无效或者被撤销后，因该合同取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方因此所受到的***失，双方都有过错的，应当各自承担相应的责任。根据《信托合同》所附的《一般级委托人简介》载明的刘晓宾的工作经历，可以明确刘晓宾系金融专业人士，而中融信托公司亦是专业的金融机构，双方均应知晓证券市场的监管政策、对证券投资市场具备充分的风险投资意识。但是，本案双方却在证监会于2015年4月22日叫停伞形信托后又以伞形信托进行杠杆融资，故，双方均有过错。一审法院认为，中融信托公司与刘晓宾对于信托计划的风险及收益已经进行安排，不应当再行调整，并无不妥。刘晓宾主张中融信托公司返还前述资金差额，没有事实和法律依据，本院不予支持。中融信托公司优先分配给优先受益人的收益，符合本案双方的风险安排，一审法院不予调整，并无不当。信托的托管费及交易费用系信托计划存续和进行证券交易而需要交纳的必要费用，应当在信托财产中予以扣除，一审法院对此两种费用的认定，并无不当。关于中融信托公司收取的信托管理费120000元，一审法院认为，信托管理费依据《信托合同》约定产生，《信托合同》无效，中融信托公司收取该笔信托管理费亦无法律依据，应当予以返还，并无不当，本院予以确认。最后，一审法院认定，涉案信托计划剩余0.01元的资金尚未分配，中融信托公司应当返还给刘晓宾，并无不当，本院亦予以确认。
案件来源
***裁判文书网
END
相信法律
伞形分仓系统为客户加杠杆是什么意思
运作理念和操作模式类似可以说伞形信托和杠杆基金的本质相同，主要是通过优先劣后的形式，规避优先的风险，扩大劣后的收益。他们主要的不同为通过发行的渠道不同，伞形信托为信托，杠杆基金多为基金公司发行。
伞形信托杠杆比例融资比例
比如杠杆比例是2:1，就是说劣后资金是10的情况下，融资金额为20，也即优先级资金为20，再以合计30的资金投资于某个项目，优先级收益和劣后级收益是各自与劣后资金方和优先级资金方约定的收益率，通常以优先级资金实现收益优先分配，劣后级资金须等优先级分配后再予以分配收益，此处收益率无法根据已知条件给出。希望能帮到你。
最高法院:"伞形信托"的"伞"究竟是怎么回事?(含强行平仓的责任问题)|法客帝国
阅读提示
2015年，***股市经历了一场过山车，在水大鱼大的动荡时刻，每一个投资者都跃跃欲试。但资本有多贪婪，市场就有多残酷。潮起潮落之时，我们才发现“裸泳”的人并不在少数。场外配资、尤其是以信托计划包装起来的场外配资业务，如雨后春笋般涌现，人们甚至一度以为属于***的“金融创新”时代已经来临。这些场外配资措施，让一部分人盆满钵满，但也让另一部分人血本无归，而这些血本无归的人，都或多或少离不开一个词——“强平”。那么，“强平”到底是谁之过？所谓的金融消费者，能否要求依约强平的信托公司赔偿，今天我们就通过一则最高法院的案例，为大家揭晓背后的是非纠葛。
所谓伞形信托，是指由证券公司、信托公司、银行等金融机构共同合作，结合各自优势，为证券二级市场的投资者提供投、融资服务的结构化证券投资产品。具体来说，就是用银行理财资金借到信托产品，通过配资、融资等方式，增加杠杆后投资于股市。这种投资结构是在一个信托通道下设立很多小的交易子单元，通常一个母账户可以拆分为20个左右的虚拟账户，按照约定的分成比例，由银行发行理财产品认购信托计划优先级受益权，其他潜在客户认购劣后受益权，根据证券投资信托的投资表现，剔除各项支出后，由劣后级投资者获取剩余收益。——摘自“百度百科”
裁判要旨
伞形信托中，信托净值低于止***线，劣后级受益人未依约追加保证金时，信托公司强制平仓的行为符合合同约定，不存在过错。
案情简介
一、郝茹莎与万向公司签订信托合同，约定万向公司按照郝茹莎的指令设立信托计划的第9期信托单元。委托人郝茹莎为次级受益人，认购金额为4000万元，并签署认购风险申明书，表明已经确认愿意承担信托计划的各项风险。金元百利公司作为优先级受益人，认购金额为12000万元，优先级信托固定分配率，预警线0.95，止***线为0.90。
二、2015年5月26日，郝茹莎向万象公司付款4000万元，后陆续追加“增强信托资金”3166万元。2015年9月18日，万向公司向郝菇莎发送短信告知追加增强信托资金，否则将采取止***线风险控制措施。万向公司自2015年9月21日起对信托单元下全部证券资产进行了变现操作。
三、郝茹莎向杭州中院提起诉讼，请求确认信托合同无效，万象公司向郝茹莎返还钱款约5938万元，并赔偿***失172万元。杭州中院认定信托合同有效，判决驳回郝茹莎诉请。
四、郝茹莎上诉至浙江高院，请求撤销原判，改判支持其一审诉请。浙江高院判决驳回上诉，维持原判。
五、郝茹莎向最高法院申请再审，最高法院再次认定信托合同有效，万向公司不存在违法从事金融业务的情况，此外万向公司强制平仓不具有过错，郝茹莎自担投资风险。
裁判要点
本案的争议焦点之一是万向公司强制平仓是否存在过错。
最高法院认为，万向公司已明确告知郝茹莎信托计划不承诺保本和最低收益，且已经释明投资风险以及可能面临的各种风险，郝茹莎明知信托计划资金用途。
郝茹莎的信托单元净值于2015年9月18日低于止***线，万向公司在当日收盘后根据信托合同的相关要求，通过系统短信通知郝茹莎追加增强信托资金，郝茹莎在2015年9月21日未按时追加增强信托资金，故万向公司按照信托合同中止***线风险控制的规定，对郝茹莎信托单元项下的全部证券资产进行变现操作，符合合同约定，不存在主观过错。
实务经验总结
1.伞形信托系采用母子信托结构的结构化信托，同一个信托产品之间包含两种或两种以上不同类别的子信托，每个子信托单元类似于单一结构化信托,是结构化证券投资信托的创新品种。实际操作中，往往由证券公司、信托公司与银行等金融机构结合自身优势，为证券二级市场的投资者提供投、融资服务的结构化证券投资产品。具体来说，就是银行理财资资金借道信托产品，通过配资、融资等方式，增加杠杆后投资于股市，银行发行理财产品认购信托计划优先级受益权，其他潜在客户认购劣后受益权，由劣后级投资者获取剩余收益。伞形信托最初用于解决信托证券账户匮乏的问题，现多用于多名资金量有限的投资者（劣后受益人）提供结构化证券投资的融资服务。
2.伞形信托中，劣后级受益人承担较高风险。优先级资金享受固定收益，劣后级委托人享受投资收益并承担风险。为了保障优先级委托人的资金安全，信托公司在信托产品中设有警戒线和止***线。当投资风险***近时，劣后级投资者须追加保证金，否则将被信托公司强行平仓。最高院在本次判决中，认定信托公司按照合同约定强制平仓的行为不存在过错，更无须对投资者因此受到的***失承担赔偿责任，由投资者自行承担风险和***失。对于投资者而言，伞形信托杠杆高，收益大，但可能的投资风险和法律风险较高，需谨慎投资。
3.信托公司按照合同约定履行的强制平仓操作，是信托公司履行受托职责的行为，正常情况下对劣后级受益者的***失无需承担赔偿责任。但若信托公司的强制平仓行为存在不符合合同约定，出现“延迟平仓”“错误平仓”等情况，则可能须承担违约责任或侵权责任（参见延伸阅读）。
4.伞形信托虽面临诸多质疑，但目前监管部门未将该产品认定为违法，法院也认定其不存在非法出借证券账户、非法融资融券、***害社会公共利益等违法从事金融业务的问题，信托合同合法有效。因而，劣后投资者通过否定伞形信托合同效力进而要求信托公司赔偿投资***失，维护自身利益的道路走不通。综上，伞形信托的高杠杆对于劣后受益人而言既是诱惑，又是巨大的风险，投资失败后难以通过司法途径获得赔偿，因而，投资者应当在投资前对风险作出全面评估，避免误入陷阱。
相关法律规定
《中华人民共和国合同法》
《中华人民共和国信托法》
《***银监会关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通知》（银监通[2010]2号）
结构化信托业务是指信托公司根据投资者不同的风险偏好对信托受益权进行分层配置，按照分层配置中的优先与劣后安排进行收益分配，使具有不同风险承担能力和意愿的投资者通过投资不同层级的受益权来获取不同的收益并承担相应风险的集合资金信托业务。
法院判决
以下为法院在判决书书中“本院认为”部分对该问题的论述：
关于万向公司强制平仓是否具有过错的问题。根据本案查明的事实，郝茹莎在投资71号信托计划时，万向公司明确告知郝茹莎，即信托计划不承诺保本和最低收益，具有一定的投资风险，适合风险识别、评估、承受能力较强的合格投资者。同时信托计划资金的用途亦已告知郝茹莎，即主要投资于在上海证券交易所、深圳证券交易所已经公开发行并挂牌交易的上市流通中的股票、场内货币型基金、债券逆回购等等。另外71号信托计划说明书中亦对投资风险、可能面临的各种风险，包括市场风险、经营风险、资金回收风险、安全生产风险、法律与政策风险等进行了释明。根据本案实际情况，郝茹莎的信托单元净值于2015年9月18日低于止***线，万向公司在当日收盘后根据信托合同的相关要求，通过系统短信通知郝茹莎追加增强信托资金，郝茹莎在2015年9月21日未按时追加增强信托资金，故万向公司按照信托合同中止***线风险控制的规定，对郝茹莎信托单元项下的全部证券资产进行变现操作，符合合同约定，郝茹莎主张万向公司存在主观过错，但未提供相关证据予以证明。因此，原审法院认定万向公司强制平仓并无过错正确，本院予以确认。
案件来源
郝茹莎、万向信托有限公司信托纠纷案[最高人民法院（2017）最高法民申3856号]
延伸阅读
1
当事人办理伞形信托业务签订的信托合同合法有效，投资者自担风险。
案例一
陈建新、万向信托有限公司信托纠纷[杭州市中级人民法院（2017）浙01民终1995号]本院认为，本案信托产品属于创新性金融产品，对于新型金融产品交易的合法性问题，宜由金融监管部门根据金融市场的现状、目的和任务、理性投资者的多寡及金融市场的培育程度等综合进行判断。现金融监管部门既没有认定本案信托产品属于违法，也没有对该信托产品的发行机构进行查处。
针对陈建新的主张，原审法院从案涉信托产品性质、是否构成非法出借证券账户、是否属于非法融资融券、是否构成***害社会公共利益等层面，阐述了陈建新的相应主张不能成立的理由，有相应依据。结合案涉信托合同对认购风险进行了特别提示，且对信托资金的管理、运用和处分包括投资指令的发出、预警线及止***线的设置、风险控制、信托利益的计算和分配等均作出明确约定，而陈建新作为理性投资人，在签订案涉合同时，理应知晓相应风险，据此原审法院认定案涉信托合同系当事人真实意思表示，陈建新主张信托合同无效的理由，依据不足，并无不当。
2
充分对投资者披露交易风险后，依约强制平仓不存在违约行为。
案例二
何榕与上海海通证券资产管理有限公司、海通证券股份有限公司融资融券交易纠纷[上海市第二中级人民法院（2017）沪02民终10287号]法院认为：“关于强制平仓是否违约。《融资融券合同》记载融资融券授信相关指标，风险阀值：平仓维持担保比例130%，补仓维持担保比例150%。海通证劵依照合同约定的融资融券担保比例强制平仓，并未有违约。融资融券系高风险投资行为，海通证券作为金融机构应该尽到向投资者充分披露交易风险，向合适的投资者销售适合其风险承受能力的金融产品，同时何榕作为投资者，也应该谨慎投资，承担投资风险，为自己的投资行为负责。本案中，海通证券违规给何榕开立两个信用账户，对此行为，***证监会上海监管*已经做出处理，究其行为实质，不免有规避融资融券合格投资者规则之嫌。但正如本院前文所述，该违规开立账户行为与何榕的融资融券合同效力、及何榕的强制平仓***失并未有直接因果关系。《融资融券合同》有效成立后，作为合同主体一方，何榕应视为已知晓该交易行为风险及强制平仓比例，此后海通证券履行合同、依约强制平仓造成的交易***失，应由何榕依约承担。关于海通资管公司的连带责任问题。在分析前述争议焦点问题基础上可知，本案系争的《融资融券合同》合法有效，海通证券并未有违约行为，而海通证券资管公司也并非系争《融资融券合同》主体一方，因此，何榕主张海通资管公司对其强制平仓***失承担连带责任，并无事实与法律依据，本院不予支持。”
3
若强制平仓的行为存在违反规定、违反合同约定等瑕疵，则可能需承担违约或侵权责任，在期货交易中此类诉讼较多，可予以借鉴。
案例三
银建期货经纪有限责任公司天津营业部与范有孚期货交易合同纠纷案[最高人民法院《中华人民共和国最高人民法院公报》2011年第6期（总第176期）]最高法院认为：“关于天津营业部强行平仓是否存在过错及应否承担民事责任。强行平仓是法律规定与合同约定的，当客户账户保证金不足且未按要求追加，客户也未自行平仓的前提下，则期货公司为控制风险有权对客户现有持仓采取方向相反的持仓从而结清客户某金融资产持仓的行为。对客户而言，强行平仓是其期货交易亏***到一定程度后由他人实施的最严厉的风险控制措施。所以，《期货交易管理条例》第三十八条第二款规定的‘客户保证金不足时，应当及时追加保证金或者自行平仓。客户未在期货公司规定的时间内及时追加保证金或者自行平仓的，期货公司应当将该客户的合约强行平仓，强行平仓的有关费用和发生的***失由该客户承担’内容，为期货公司采取强行平仓措施之前，设定了以下三个条件：一是客户保证金不足，二是客户没有按照要求及时追加保证金，三是客户没有及时自行平仓。只有满足了上述三个法定条件，期货公司才有权强行平仓。如果期货公司不严格按照法律规定和合同约定执行强行平仓，导致客户遭受***害的，应依法承担相应责任。根据本案强行平仓的时间、报价和数量，结合大幅度单日提高保证金比例，可以认定天津营业部不是出于善意的目的，其没有满足法律规定和合同约定条件实施的强行平仓行为存在过错。根据双方合同第二十八条‘如期货公司强行平仓不符合约定条件，天津营业部应当恢复被强行平仓的头寸，并赔偿由此造成的直接***失’的约定，本院《关于审理期货纠纷案件若干问题的规定》第四十条‘期货交易所对期货公司、期货公司对客户未按期货交易所交易规则规定或者期货经纪合同约定的强行平仓条件、时间、方式进行强行平仓，造成期货公司或者客户***失的，期货交易所或者期货公司应当承担赔偿责任’之规定，天津营业部应对其强行平仓给范有孚造成的***失承担民事责任。”
案例四
***银河投资管理有限公司与汤A委托理财合同纠纷案[上海市第二中级人民法院（2011）沪二中民六（商）终字第170号]法院认为：“系争平仓行为发生在该无效合同履行过程中。其过错认定，一定程度上应考量该无效合同签订过程中上诉人的过错。上诉人作为专业金融机构，明知融资行为违反法律法规中的强制禁止性规定，擅自借款给被上诉人用于证券交易，导致合同无效，其对本案无效合同的签订及由此产生的财产***失具有明显过错，应承担主要过错责任。同时，在履行该无效合同过程中，其擅自平仓，亦存在过错。理由是，双方《代客理财协议书》、《委托理财协议书》中约定，被上诉人账户内总市值达到80%时，上诉人有权对其资金账号进行强行平仓。上述协议并未约定，被上诉人账户内总市值低于80%时，被上诉人仍然有权平仓。事实上，系争合同约定80%的平仓线，能够使合同当事人对交易***失及风险的分担产生合理预期。上诉人作为专业金融机构，在平仓时点的选择上负有防止***失扩大的注意义务，同时被上诉人亦对此负有积极防止***失及风险扩大的义务。综上，就擅自平仓行为所造成的***失，上诉人应承担相对的主要过错责任。”
主编简介
李舒律师、唐青林律师，北京云亭律师事务所创始合伙人，领衔的重大疑难复杂案件中心及专业律师团队专门办理来自全国各地的重大疑难复杂案件，团队“十大金刚”全部毕业于清华大学、北京大学、***人民大学、***政法大学等著名高校，均取得法学专业博士或硕士学位，理论功底深厚，实践经验丰富。曾代理多起在最高人民法院审理的疑难复杂案件并成功获得胜诉，参与办理的各类案件总金额累计达百亿元。
团队深度耕耘的业务领域：金融业务、公司法（含公司并购及公司控制权）、合同法、担保法、土地与矿产资源法、工程建设与房地产法、高端婚姻家事纠纷、重大财产保全与执行。
重大疑难复杂案件研究中心
欢迎就文章所讨论的法律问题与我们联系
深度探讨或咨询个案问题
18601900636（唐青林律师）
地址：北京市东城区广渠门外首东国际大厦A座6层
（来访请提前预约，否则恐无时间安排接待）
云亭法律实务书系
伞形信托也存在杠杆?
有时会分优先级和劣后级，优先级享受固定收益，对于劣后级来说，就存在杠杆，进伞是因为信托支持优先劣后的结构。
伞形信托的杠杆是指什么?
“银行开始收紧伞形信托,其中光大银行通过伞形信托为客户配资的杠杆将由1:3降到1:2.5。”请问这句话里面的1:3指的是谁和谁的比例？投资伞形信托的人的资金是1？还是劣后资金是1？3又是指什么？这里的1指的是机构投资者的次级资金，3或者2.5是结构化证券投资信托购买者的优先资金，杠杆作用于1比3的资金配比，换句话说，就是你可以依靠你拥有的一块钱，筹来三块钱，这时你就拥有四块钱，当然实际比这个要大得多，这个时候你投入股市的资金就多了三倍，这就是其中的杠杆作用，用较少的钱完成较多的钱才能完成的事情
卓纬研究|《会议纪要》将如何影响伞形信托产品
2019年11月14日，最高人民法院发布了《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“《会议纪要》”），根据会议起草人的介绍，信托行业涉诉中的伞形信托所涉及的法律问题司法存有争议，危及行业机构的安全。
本文将以《会议纪要》第86条为依据，探讨《会议纪要》对伞形信托的影响，并从《理解与适用》（“《会议纪要理解与适用》”）和相关案例出发提出实务建议。
一. 业务概述
1
伞形信托
所谓伞形信托，是指由证券公司、信托公司、银行等金融机构共同合作，结合各自优势，为证券二级市场的投资者提供投、融资服务的结构化证券投资产品。通常由银行发行理财产品认购信托计划优先级受益权，其他潜在的自然人客户认购劣后受益权。伞型信托是结构化证券投资信托的一种，一个伞形信托项下可能有数个结构化信托，伞型信托的典型特征如下：
一是采用母子信托结构。母子信托结构又称TOT信托，信托中的信托，从英文TrustofTrust翻译而来，法律基础与“基金中基金”（FOF）相同，可以追溯至证监会2016年9月23日发布的《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引》；
二是受益人采用IT技术向受托人发布资产配置指令，拥有高效的成立速度，改变了传统信托以纸质方式发布指令的方式；
三是通常用于购买股票等证券资产。通常的交易机构为在一个信托通道下设立很多小的交易子单元，一个母账户可以拆分为数十个虚拟账户，虽然共用一个信托账号，但每个子信托（结构化）完全***，单独投资操作和清算。
此外，除主板、中小板和创业板个股，伞形信托可以参与证券公司融资融券账户无法触碰的ST板块，亦可以参与封闭式基金、债券等投资品种的交易。不同于融资融券普遍以1：1为杠杆率，市场中较为常见的伞形信托杠杆比率是1:2或1:3。伞形信托的交易结构如下图：
2
融资融券业务
股票信用交易与股票现金交易相对应，是股票交易的两种方式。股票信用交易分为融资交易和融券交易，融资融券交易，又称“证券信用交易”或保证金交易。是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券（融资交易）或借入证券并卖出（融券交易）的行为。包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券。
融资融券作为证券市场的主要交易方式和证券经营机构的核心业务，依法属于***特许经营的金融业务，未经依法核准，任何单位和个人不得非法从事配资业务。按照我国《证券法》规定，证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务，应当按照***的规定并经***证券监督管理机构批准。
3
场外配资
所谓场外配资，是银行、信托、民间配资公司等非证券经营机构向投资者提供的股票融资行为。
2015年，明处券商两融业务风生水起，暗处场外配资更加活跃，导致了较大的金融风险。在“千股跌停”的背景下，证监会于2015年7月12日发布了《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》，与此同时，证监会要求券商要高度重视两融业务的合规和风险管理工作，强调券商不得以任何形式开展场外股票配资、伞形信托等。于是，券商纷纷推出了上调保证金比例、控制信用账户持股过于集中风险、调整两融担保股票范围及折算率等多项收紧两融的措施。
不受监管的场外配资业务，不仅盲目扩张了资本市场信用交易的规模，也容易冲击资本市场的交易秩序。将证券市场的信用交易纳入***统一监管的范围，是维护金融市场透明度和金融稳定的重要内容。
二.相关条文
类别
征求意见稿
正式稿
场外配资合同的效力
86.【场外配资合同的效力】除依法取得融资融券资格的证券公司与客户开展的融资融券业务外，对其他任何单位或者个人与投资者签订的场外配资合同，人民法院应当根据《证券法》第一百四十二条、《最高人民法院关于适用中华人民共和国合同法>若干问题的解释（一）》第十条的规定，认定为无效合同。
86.【场外配资合同的效力】从审判实践看，场外配资业务主要是指一些P2P公司或者私募类配资公司利用互联网信息技术，搭建起游离于监管体系之外的融资业务平台，将资金融出方、资金融入方即用资人和券商营业部三方连接起来，配资公司利用计算机软件系统的二级分仓功能将其自有资金或者以较低成本融入的资金出借给用资人，赚取利息收入的行为。这些场外配资公司所开展的经营活动，本质上属于只有证券公司才能依法开展的融资活动，不仅规避了监管部门对融资融券业务中资金来源、投资标的、杠杆比例等诸多方面的限制，也加剧了市场的非理性波动。在案件审理过程中，除依法取得融资融券资格的证券公司与客户开展的融资融券业务外，对其他任何单位或者个人与用资人的场外配资合同，人民法院应当根据《证券法》第142条、合同法司法解释（一）第10条的规定，认定为无效。
类别
征求意见稿
正式稿
场外配资合同无效后的责任承担
88.【合同无效的责任承担】场外配资合同被确认无效后，配资方依场外配资合同的约定，请求投资者向其支付约定的利息和费用的，人民法院不予支持。配资方请求按照***人民银行确定的同期同类贷款基准利率赔偿利息***失的，人民法院可以支持。
配资方依场外配资合同的约定，请求分享投资者因使用配资所产生的收益的，人民法院不予支持。
投资者以其因使用配资导致投资***失请求配资方予以赔偿的，人民法院不予支持。投资者能够证明配资合同是因配资方招揽、劝诱而签订，请求配资方赔偿其全部或部分***失的，人民法院应当根据配资方招揽、劝诱行为的方式、对投资者的实际影响、投资者自身的投资经历、风险判断和承受能力等因素，判令配资方承担与其过错相适应的赔偿责任。
87.【合同无效的责任承担】场外配资合同被确认无效后，配资方依场外配资合同的约定，请求用资人向其支付约定的利息和费用的，人民法院不予支持。
配资方依场外配资合同的约定，请求分享用资人因使用配资所产生的收益的，人民法院不予支持。
用资人以其因使用配资导致投资***失为由请求配资方予以赔偿的，人民法院不予支持。用资人能够证明因配资方采取更改密码等方式控制账户使得用资人无法及时平仓止***，并据此请求配资方赔偿其因此遭受的***失的，人民法院依法予以支持。
用资人能够证明配资合同是因配资方招揽、劝诱而订立，请求配资方赔偿其全部或者部分***失的，人民法院应当综合考虑配资方招揽、劝诱行为的方式、对用资人的实际影响、用资人自身的投资经历、风险判断和承受能力等因素，判决配资方承担与其过错相适应的赔偿责任。
三. 相关分析
问题一：伞形信托是否会被认定为场外配资合同？
对于伞形信托，《会议纪要》起草者认为，对于具有股票配资功能的结构化信托和伞形信托合同，应当认定为场外配资合同。
在之前的司法实践中，人民法院较少认定分级化产品构成融资融券或场外配资并进而认定其无效。例如，在郝茹莎、万向信托有限公司信托纠纷【（2017）最高法民申3856号】中，最高人民法院认为：“万向公司并没有从事非法融资融券业务。根据《证券公司融资融券业务管理办法》第二条规定：融资融券是指向客户出借资金供其买入证券或者出借证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。71号合同中第三条关于信托目的规定，委托人基于对受托人的信任，自愿将其合法所有的资金委托给受托人并加入信托计划，指定受托人将本信托计划项下的信托计划资金投资于股票、场内货币型基金、债券逆回购等。71号合同第8.23条亦明确约定投资限制中规定不得进行融资融券交易。根据本案实际情况，万向公司与郝茹莎签署的信托合同并不符合融资融券的业务规定，万向公司也未向郝茹莎出借资金或者证券，并且诉争的信托计划属于结构化信托，其结构化形式所产生的融资功能，是其本质具有的附随效果，并不能因为信托属于结构化信托并具有融资功能，就将其认定为融资法律关系即万向公司开展融资业务，原审法院认定诉争信托不属于非法融资融券正确。”
在唐谧、四川信托有限公司营业信托纠纷【（2018）川01民终7025号】中，四川省成都市中级人民法院认为：“关于本案信托合同是否属于违法“场外配资”的问题，本院认为，通常所称的“场外配资”，根据证监会发布的《关于继续做好清理整顿违法从事证券业务活动的通知》的规定，系指信托公司擅自经营股票市场融资业务的违规行为，而根据《***银行业监督管理***会关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通知》的规定，本案的信托计划符合“信托公司根据投资者不同的风险偏好对信托受益权进行分层配置，按照分层配置中的优先与劣后安排进行收益分配，使具有不同风险承担能力和意愿的投资者通过投资不同层级的受益权来获取不同的收益并承担相应风险的集合资金信托业务”，即结构化信托业务的特征。在结构化信托中，优先级委托人提供资金并享受固定收益，劣后级委托人可以用较少的资金配资，从而利用杠杆在二级市场博取高收益。结构化信托的融资功能，是其结构化形式所产生的附随效果，但这种融资功能并不属于《证券法》所规制的融资融券行为。”
《会议纪要》出台后，具有股票配资功能的伞形信托将面临无效的法律风险。
问题二：伞形信托被认定为场外配资合同而无效后应如何处理？
《合同法》第五十八条规定，合同无效或者被撤销后，因该合同取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方因此所受到的***失，双方都有过错的，应当各自承担相应的责任。
据此，场外配资合同被确认无效后，应依据配资方和用资人的过错进行责任分担。根据《会议纪要理解与适用》的意见，场外配资方在没有股票配资资质且不可能获得资质的情况下，从事配资业务，实际上从事的是非法活动，是合同无效的主要过错方，用资人的过错在于追求高额收益，在不符合在证券公司正规融资融券要求或者不满足于正规融资融券的配资比而要求更高杠杆的配资比例的情况下，与场外配资方签订合同，表明其愿意承担更高的本金亏***风险。
值得注意的是，《会议纪要》正式稿删除了征求意见稿中“配资方请求按照***人民银行确定的同期同类贷款基准利率赔偿利息***失的，人民法院可以支持。”的规定。这是否意味着合同无效后，配资款产生的孳息不应一并返还给配资方？
根据民法基础理论，合同在无效后，款项所产生的孳息也应一并返还给配资方，但部分观点认为，该支付孳息的请求不应该支持，以体现对非法行为的惩罚性。《会议纪要理解与适用》指出，应当向配资方支付孳息，至于孳息的标准，可以根据具体案件确定。
四. 应对及建议
1.未取得融资融券资格的信托公司，不建议设立具有股票配资功能的伞形信托或结构化信托；
2.信托公司在设立分级化结构信托产品时，应注意将合同的具体内容及业务开展方式与融资融券业务的定义相对比，回归信托本质，降低股票配资属性，防止结构信托产品被认为是场外配资业务而导致合同无效。
卓纬“九民纪要”研究系列
《会议纪要》将如何影响受托人的举证责任
《会议纪要》如何影响信托资金募集过程中的保底和刚兑
《会议纪要》将如何影响信托的诉讼保全
《会议纪要》将如何影响信托结构化业务
《会议纪要》将如何影响信托结构化业务
《会议纪要》如何影响金融监管规章与政策的适用
《会议纪要》将如何影响金融借款纠纷违约金的上限？
《会议纪要》将如何影响资管通道业务？
九民会议纪要对银行供应链金融业务的影响及应对
《会议纪要》将如何影响资产收益权回购业务
九民会议纪要体现的金融审判理念
《九民会议纪要》规则对融资租赁业务服务费的影响
胡宇翔 合伙人
业务领域：争议解决
yuxiang.hu@chancebridge.com
本科毕业于***人民大学法学院，目前为清华大学经济管理学院MBA在读，对法律和商业均有独到的洞察。胡宇翔律师专注于金融、商事争议解决，曾代理***建设银行、厦门国际银行、平安信托，中粮信托、华鑫信托、中信证券、中山证券、银河金汇等大型国有企业和金融机构参与在最高法院、各地高院、金融法院、仲裁委的各类重大疑难案件，涉案标的超过60亿元，并为***民生银行、电建地产、南国置业、中粮地产等就其复杂风险事项处置提供专项法律服务，以出色的庭审表达能力和谈判能力获得客户的一致好评。胡律师曾荣登“2019年度LEGALBAND***律界俊杰榜30强”榜单。
周蔓仪 律师
业务领域：争议解决
manyi.zhou@chancebridge.com
毕业于***人民大学法学院，专注于金融、民商事争议解决，曾代理***建设银行、厦门国际银行、平安信托，中粮信托、华鑫信托、中信证券、中山证券、银河金汇等大型国有企业和金融机构参与在最高法院、各地高院、金融法院、仲裁委的各类重大疑难案件，涉案标的超过60亿元，善于通过可视化工具将复杂、繁琐的事实、法律关系转换为简洁、富有表现力的图表及文件，善于寻找规律、把握事实并适用法律法规，获得了客户好评。
王梓业 实习律师
业务领域：争议解决
ziye.wang@chancebridge.com
毕业于吉林大学法学院，专注于金融、商事争议解决，曾参与厦门国际银行、平安信托、华鑫信托、中信证券、银河金汇等大型金融机构在最高法院、各地高院、各地金融法院的重大、复杂、二审、再审和抗诉案件。
卓纬律师事务所
北京卓纬律师事务所（ChanceBridgePartners）（以下简称“卓纬”）成立于2011年11月，是一家专注于提供公司、商事以及金融方面的法律解决方案的精品商业律师事务所。卓纬秉持“合作、主动、创新、承诺”的发展理念，坚持精品化、国际化和专业化发展模式，致力于成为“最受客户认可的专业律师事务所”，为客户提供全面的法律服务。
卓纬的主要业务领域集中在争议解决、资本市场、跨境投融资、公司、合规、建筑工程与房地产、知识产权、争议解决、反垄断、国际贸易等方面，并在银行、证券、保险、基金、互联网和电子商务、基础设施、能源、房地产、制造业、服务业等行业拥有丰富的执业经验和卓越成就。卓纬始终把客户需求放在首位，理解并尊重客户的目标和需求，为客户提供专业而个性化的服务，切实维护客户利益，并与客户建立长久稳定的合作关系。
卓纬目前拥有合伙人、顾问、律师及律师助理等80余人。团队成员均毕业于国内外著名高等院校的法律专业，且大多拥有多年国外学习和工作的经验，可以用中、英、法、德、意、西文为客户提供法律解决方案。卓纬是***影响力最大的跨国律师事务所联盟——中世律所联盟的主要成员律所，与世界各地的多家国际大型律师事务所及全国众多知名律所建立广泛的战略合作关系。卓纬的业务覆盖了***以及亚洲、欧洲、北美、非洲、大洋洲等地，具备为客户提供跨区域、全法域的优质法律服务的专业能力和突出优势。
特别声明
伞形配资,金融机构杠杆比例是什么意思
伞形信托和股票配资是目前股票期货行业比较主流的两个融资渠道，但是二者之间有很大的区别，适合不同的投资者。1：伞形信托一般适合机构或者大额长期的投资者，成本相对低廉，对风险控制能力要求相对低一点，配资主要适合中小或者中短线投资者，成本相对于伞形费用相对高一点。2：伞形信托杠杆比例较低一般在三倍以内，而且规模有一定要求，起始资金基本都在100万以上，配资渠道资金起始金额灵活，杠杆客户可以自由选择，一般可以一到十倍。3：伞形信托对投资期限要求比较严格，一般在半年以上，配资相对灵活可以一个月到一年，可以根据客户自己决定。4：伞形信托交易费用都是固定的基本在千一左右，是配资股票账户的两倍左右。5：伞型信托办理审核流程比较麻烦，效率慢，配资速度很快一般当天就可以安排账户。在伞形配资业务市场中，招商银行与光大银行是市场份额最大的两大巨头。此番，招商银行再度收紧伞形配资，光大银行目前暂无更新动作，目前其伞形信托最高配资杠杆为1∶2.5，对应的预警线、平仓线为0.93、0.88。