上海机场什么时候股价着地(上海机场的股价从一月底的峰值跌了快40%？到底发生了什么？)

摘要：

上海机场的股价从一月底的峰值跌了快40%？到底发生了什么？

自中免协议变更后，上海机场的累积跌幅早已达40%有余。另一方面，对于广大消费者而言，相比于各大城市中日益增长的高质量免税店所提供的多样化商品而言，上海机场免税店提供的商品其竞争力就大大下降。而“要命”的是上海机场的主要“进项”就来自于上海机场免税店的营业额。

然而这个“内忧”“外患”交加的上海机场真的就要由此走向了它夕阳西下的路途吗？（从长计议答案自然是否定的，因为上海机场的核心竞争力也就是其对国际客流量的区域性垄断仍然岿然不动。疫情的影响固然明显，但暮去朝来，疫情终归会结束。上海机场依托其强有力的地域及国际客流量优势嵌合上精准有力的改革，其整体经济指数上的回暖也只日可待。如果从我们可以着手客观研究的方面来看，从中国机场的发展史及实际的调查反馈中依然不难看出这种态势。调查反馈中依然不难看出这种态势。）

目前国内上市机场股共六只，其中A股上市的包括上海机场，白云机场，深圳机场，海口美兰机场和厦门空港，首都机场则于港股上市。上海机场在营收，营收增长率及利润方面皆远高于其余机场股，其股价高于第二位厦门空港约三倍之多。四月间，可比股中，除海口美兰外，其余机场跌幅平均在7%。而得益于疫情下国内游热潮，海口美兰机场股价基本持平。

上海机机场（集团）有限公司由1998年经上海市**批准成立，经营管理浦东和虹桥两大国际机场。

国际机场的收入主要分为两部分：航空性收入和非航空性收入，分别占比37.3和62.7%。其中，航空收入为服务性费用，收取架次相关（如飞机起降费）及旅客相关（如安检费）等航空基础性业务；非航空性收入则主要为“地主”收租，收取免税和有税商业的租赁费。

作为位于长三角地带的重要国际枢纽，伴随着我国09-18年以来成双倍增长的航空客流，上海机场疫情前的承载量达到1.2亿人次。其中，国际航班旅客比例达51%，远高于国内其他机场。国际航班带来的高附加值旅客，封闭式的机场免税店消费环境，以及上海机场独具的区域垄断的竞争格*下带来的集中客流，使得上海机场以免税店为首的非航空性业务毛利率高达83.5%。以疫情前数据进行比较，此毛利率为深圳机场和白云机场的1.6倍之多，相较于大部分处于亏损状态的中小型机场，更是体现其优质的盈利能力。总结来说，免税店盈利是上海机场高质量旅客流量变现的重要方式。

上海机场目前遇到的困境

航空运输业与宏观经济周期密切相关，世界航空业的发展趋势将密切影响机场航空业务的绩效。自2020年以来，新冠状肺炎疫情为全球带来严重经济衰退。由于新冠肺炎疫情的爆发，航空业正面临严峻挑战。疫情是影响上海机场公司恢复和发展的最大不确定性因素。由于疫情的影响，浦东机场的旅客吞吐量和飞机起降幅度显着下降。尽管从2020年中期开始，国内航线的业务量将随着国内疫情控制而逐步得到控制，但是由于全球疫情的影响，国际航线的业务量仍然受到很大的影响。2020年全年，该机场的主要业务量将出现较大的负增长。海外疫情形势仍然严峻复杂，所以“国防进口和内防反弹”的压力仍将持续一段时间。业界普遍预计航空将在2021年逐步恢复，但主要国际航线的恢复将取决于海外流行病的进展。

除此之外，上海机场的免税业务也因疫情遭受冲击。近年上海机场公司利润增长的其中一个主要原因是来自于免税销售的收入。因为《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》的实施，免税店需要把每月42.5%的销售额作为租金交给机场或每月向机场支付保底销售提成。而在2019年期间，非航空性收入中已经占了机场公司总收入的一半，并也在2020年期间为上海机场带来稳定的收入。但随着疫情带来的不确定性，免税店与上海机场经协商也同意对原合同进行修订。新合同以当月实际国际客流和2019年的月均国际客流×80%做比较，设定多种新指标来收取租金提成来对应新冠疫情，降低免税店的租金成本。新的补充协议意味着免税销售等非航业务的收入也会因客流量而受到影响，未来短中期营业收入也一定会因国际客流量随之而减少。

短期内，上海机场由于疫情的原因，他们的利润于2020年下半旬呈现了跳楼式的下滑。在4月23号，更是因为其董事长的一句话:“免税消费购买力发生变化，红利难以为续”，导致股民对此股票的信心大跌。上海机场于4月24日再次呈现了滑铁卢，从4月23日的每股56.37元跌至目前的49.14元。截至4月30日，上海机场2021年的第一季度仍净亏损4.36亿元。鉴于目前上海机场并没有对此暴跌实行相关的”挽回“措施，在短期上海机场每股股价会维持在47.50-51元的区间徘徊，并不会有太大的改变。

(图为2021年4月30日的最新每股股价)

(图为2020年12月底至2021年4月底上海机场的每股股价变化)

而在长期的层面去分析，随着全球多个经济大国的疫情慢慢的恢复，国际航班在1-2年后可以会恢复正常。而且由于上海机场是大部分外资和大牛持有和青睐的股票，上海机场的每股股价很可能回到疫情前每股股价70元的区间。但值得注意的是，上海机场的股价可能很难在回到80元的期间。导致这个情况发生主要的原因在于三亚免税店的存在导致了上海机场免税店的利润并没有像以前的这么丰厚。另外由于高铁在近几年内高速的发展，高铁的价格也要远低于机票。截至2021年5月5日从北京到上海的高铁共需要6小时左右，价格在520元的区间。但从北京到上海的机票共需要3个小时左右，价格在680元的区间。很多人会由于高铁性价比高于机票性价比的原因而不再去机场。这也会导致上海机场的利润进一步的下滑。

（图为2021年5月5日从北京到上海机票的票价和时间）

（图为2021年5月5日从北京到上海高铁票的票价和时间）

Citations

网易网，““保底饭碗”没有了，强势的上海机场为何“认怂”了”，2021.

https://www.163.com/dy/article/G1RJNNBO0530C9BC.html

新浪网，“"封顶"协议后，上海机场的确定性消失了吗？”，2021.

https://cj.sina.com.cn/articles/view/1593468244/5efa655401900ww5qfrom=finance&sudaref=www.baidu.com&display=0&retcode=0

雪球专栏，“净利率超过茅台！上海机场还有多少空间？”，2020.

https://xueqiu.com/5443829732/131711177

ETC市场部出品

文案：AnqiZhang,ZehaoWang,ZhiyiLiu,FelixLiu

排版选图：TiffanyChen,GraceMeng

校对：Lychee

600009股票怎样?

周五该股进入起涨阶段，后市看涨，买入后重点关注14.45元和13.10元的争夺情况。

可转换债券筹资

1、筹资成本低；　　2、便于筹集资金；　　3、有利于稳定股票价格和减少对每股收益的稀释；　　4、减少筹资中的利益冲突　　风险绝对小于股票投资　　可转债是具有转股权的债券。如果没有强制转股条款的话,持有人只要未将它转为股票,都可以在债券到期时要求公司还本付息。因此,可转债的持有人本金所面临的风险要远远小于股票持有人。　　证监会在去年4月颁布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》,对发行可转债的筹资行为作出了详尽的规定。有重大违规、信息披露存在虚假等行为的公司都被排除在外。目前正在市场上流通的机场转债、茂炼转债的发行人均属规模较大、实力较强、行业地位较高的企业,且大股东均为可转债提供了担保,因此违约风险较小。(剖析主流资金真实目的，发现最佳获利机会！)　　正因如此,在去年的行情中整个可转债板块表现了很强的抗跌性。2001年上证指数从最高2245点一路下跌,12月31日收于1639点,与最高点相比,跌幅高达28％。而相比之下,当时市场上的三只流通可转债中,跌幅最大的鞍钢转债跌20.68％,茂炼转债跌16.67％,机场转债跌幅最小,为9.34％。　　稳定收益源自多重保障　　可转债股的收益性主要表现在两个方面。一是债券收益,这主要取决于其市场价格、票面利率、期限等因素。二是资本收益,这主要取决于公司股票价格、转股比率等因素。　　对于债券收益来说,目前在市场上流通的可转债均采取实行票面利率加回售率的做法,即每年按约定的利率付息,在满足一定条件后转债持有人可按约定的回售率将可转债回售给发行公司。根据约定利率和回售利率,我们可以很容易地计算出一只可转债股的收益率。以1月25日的收盘价为准,机场转债的内部收益率为4.37％、茂炼转债为2.94％。考虑到利息税的因素,茂炼转债的内部收益率降为0.88％,而机场转债的内部收益率仍高达3.68％。而在市场顶峰之时,机场转债年内最高价是107.3元,当时的内部收益率为0.64％；茂炼转债的收益率是负数,即,如果投资者以当时价格介入的话,一直持有到约定的回售期（如果公司没有能够发行股票的话）,其所得利息和回售收入不能收回起初投入。可见,经过此次调整以后,可转债已经进入其投资价值区域,尤其是机场转债收益率甚至高于目前市面上大部分企业债券。一旦人民银行降低利率,对转债将构成实质性利好。　　可转债的另一个价值组成来自于其转股权。从理论上讲,在股价高于转股价格的情况下,股价每变动一个百分点都会带来转债的同向同比例变动。因此,可转债的持有人与一般债券持有人不同,在股市低迷时可以获取稳定的利息收入,而一旦牛市来临,还可以分享股票上涨的好处。此外,已经在市场上露面的可转债在品种设计中大都设有股价调整条款,即在一定时期内公司平均股价低于转股价格一定比例时,公司有可能向下调整转股价格。因此,股价的下跌对于转债来说不一定就是利空。如机场转债转股价格为10元,其设定的调整条件为转股价格的80％,即,如果在连续一个月上海机场（600009）平均收盘价低于8元,公司就有可能向下调整其转股价格。目前上海机场的股价已接近其转股价格10元的80％,一旦条件成立,并且公司下调其转股价格,那么将对转债构成利好。　　流动性障碍可望解决　　目前,转债市场所面临的最大问题就是流动性问题。以机场转债为例,2001年全年平均日成交量4164手,日成交金额不足500万元。与国债市场相比可谓是“门前冷落鞍马稀”。　　造成这种*面的原因有两个,一是可转债不能用于回购,降低了其流动性。但更主要的原因是目前可转债市场品种少。去年11月26日鞍钢转债停止交易以来,目前仍在市场上流通的只有茂炼转债和机场转债两只,难以引起投资者的注意。但这也正说明了可转债的内在价值并未得到市场的充分认识,所以造成其价值被低估。我们认为,这种情况不会持续很久。去年4月,证监会颁布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》之后,就有稀土高科、深万科等数十家公司申请发行可转换公司债券。曾成功发行并运作可转债的丝绸股份也提出再次发债申请。尽管目前尚无一家公司获得管理层的批准,但我们应看到可转债成为新融资投资工具的趋势已经形成,一旦这些公司获准发行,那么市场上可转债作为一个新的热点板块将逐渐浮出水面,随着对可转债价值发掘的不断深化,可转债的流动性将会得到改善。

上海机场股票什么时候上市的？

据我了解，上海机场是在1998年2月18日，上交所A股上市的，希望可以帮到你。

有基金重仓的股票到底什么时候进入好啊？

基金重仓的股票不要介入

各位朋友好，请问上海机场年报里公布的拟每10股派发现金红利0.5元，请问是什么意思？买一百股能分到多少击汉古坚特仅钱？谢谢老师

如果持有10股上海机场，分红0.5元，持有100股则分得5元，到时候自动打入股东账户里，不过国家还要收部分之二十的税，也就是说：你持有100股，【上海机场】公司会分配你5元红利，上税后你实得4元。

KDJ是什么线？

股票中KDJ指标也可以说是一个衡量股票涨跌的常用指标，几乎也是所有股民通用的指标，一般的来讲也是高卖低买。

股价连续暴跌！上海机场的后市如何？

上海机场和免税店重新签订协议这个事情，最近闹得沸沸扬扬，由于ROE不错，再加上股价暴跌，弄得我心里痒痒，所以我看了一些材料，有一些看法说说。

作者：villike

来源：雪球

不同于国内其他机场的低ROE，例如深圳机场常年只有5%，上海机场至少近五年都是15%左右的，能有这样的竞争优势，或者说能够维持不错ROE的关键，首先有一个前提：

上海机场的盈利能力大头，来自于免税店分成，这得益于浦东机场50%左右的国际客流占比，除此之外，航班收入的单价高也是因素之一，但影响较小。

最近吵得不可开交的原因，也就在于免税店协议重新签订这方面，所以下面我会重点说这方面。

除了这个前提，看这个竞争优势的时候，有两个角度可以去看。

第一个，是不重新签订协议的角度，如果只看这个角度，我的基本看法是：

上海机场目前的竞争优势是确定的，未来可能会受到一定的侵蚀，但需要比较长的时间。

随着中国在全球经济占比中越来越大、地位越来越高，跨境客流量一定会越来越高，这个趋势几乎是没有问题的。

这个趋势肯定不会只惠及上海机场，尤其是粤港澳大湾区被当作国家级战略概念提出来的时候，就注定了未来的最核心交通枢纽，不会是在浦东机场，至少不会是只有这一家。

但是，有多少会流到上海机场，有多少会流到其他机场，就是一个“战术”层面的问题，你愿意得到什么结果，就能找到什么数据和逻辑。

我猜想也正是这个原因，上海机场过去几年的ROE才能不断提升，因为客流量越来越高，分到的收入也越来越多。

但是拍脑袋估计，由于相对靠近**中心，再加上很多外资企业都在上海，发生格*翻天覆地变化的可能性不大，就算变化，也是非常慢的变化。

所以，从基本客流和潜在收入的角度讲，只能模糊地判断：上海机场还可以保持这样的基本面，但从大家都知道的角度看，大概率是要逐步转移到南方的。

好消息是：做投资时不用押注于“会不会去南方”，鉴于这种因素只会缓慢发生作用，所以可以慢慢观察，不着急。

除了这个问题，还有一个是跨境电商的分流问题，这个我认为问题不大。

因为人都是有”占便宜“的心理的，当你在国内看到的高价奢侈品，在机场可以扣掉税——哪怕只有几百块——的时候，还是会忍不住买的。

看看疫情前的香港就知道，国内跨境电商已经做得不错了，我们还是很喜欢去香港，其实“买便宜东西”只是一方面，“好的购物氛围和环境”，也很重要，人是感性动物。

第二个角度，是重新签订协议的角度。

协议网上已经有很多人解读过了，我就不解读了，但总的来说，老唐总结得非常清楚：

这个新协议，叠加新冠疫情带来的客流暴跌，就等于让静态的竞争优势，直接没有了。

那问题就很清楚了，上海机场的竞争优势还会不会有，取决于两个因素：

第一个因素，未来还会不会再签订一个协议？

这个不同人有不同答案，我相信我们国家的智慧，都是亲儿子，没人会被拉下，所以我大胆拍脑袋觉得：会有一个新的协议。

第二个因素，什么时候会签订新协议？

这是整件事情里最棘手的地方，因为涉及到疫情缓解的问题，或者说，涉及到预测未来的问题，但凡涉及到预测未来，我觉得就是个“掷飞镖”的问题了。

总结一下，按照我的投资方式，在上海机场这个案例里：

静态的竞争优势没有问题，动态的竞争优势可以观察；

市场空间的判断，参照动态的竞争优势；

现在的关键是，在静态和动态（指的是5年以后甚至更久）之间，有一个真空地带，中间住着一个搞不清底细的怪物：新冠疫情。

按照我的投资方式，我是不会投资这样的公司的，因为湿雪非常不可控（至少在新冠疫情这段时间），只有一种情况是可以投资的：

公司股价极度低估的时候。

这个低估，一定是相对于公司可预测的最低盈利能力来看的，这方面涉及到比较多的数字计算，我其实不是很喜欢这种投资模式，付出大量的时间，也不一定有好的结果。

我喜欢的是那种“选出优秀公司，理解竞争优势，几乎不用做计算”的公司，但凡需要我做出大量假设和计算，以数字来印证自己投资想法的机会，都不是我的机会。

被嫌弃的上海机场的一生

整合全球视野，助力关键决策

公众号ID：caijingyanjiu

在A股，业务不性感的上市公司要想“出圈”，方式只有两种：一种是股价飙涨，涨到天上；一种是踩雷暴跌，跌进翔里。

前者的典型代表是宁德时代和隆基股份。这两家公司位于乏味枯燥的制造业中游，本该没有太多的C端知名度，但因为十倍甚至百倍的涨幅，现在至少有数千万股民对它们顶礼膜拜。

后者例子也不少。比如重庆啤酒在2011年的9个连续跌停，带来的“宣传”效果堪比广告植入春晚；而在扇贝游走之后，知道獐子岛这家公司的人，肯定要比常吃海参的人多100倍。

而那些先暴涨又踩雷的公司，则赚到了“DoubleKill”的出圈效应。比如暴风影音如果没有上蹿下跳的坐过山车，这家产品已经逐渐三流化的公司，是很难有上头条和热搜资格的。

而2021年的上海机场，似乎也在享受这种“出圈”的待遇。

在疫情前，上海机场是浓眉大眼的优等生，是外资最喜欢的核心资产，在2015年甚至因外资持股超28%而成为沪港通首只暂停买盘股。易方达张坤也曾把上海机场列为自己最成功的投资。

但不期而至的疫情，给了上海机场两重打击：由于国际航空客流的大幅缩水，导致上海机场从2019年营收109亿的水平下滑到了2020年的43亿，盈利也从赚50亿掉落到亏14亿的深坑之中。

屋漏偏逢连夜雨，在客流不知何时恢复的同时，原本躺着赚钱的免税业务也遭遇危机。在今年1月30日，上海机场跟日上免税店更新了协议，内容对上海机场严重不利，市场毫不客气，当即赏了2个跌停。

这彻底动摇了市场对上海机场的信仰。要知道在疫情最严重的2020年，上海机场全年仅下跌了2.94%，但免税协议调整之后股价却径直腰斩，外资纷纷砍仓，当年坚定看好上海机场的张坤也大幅削减了持有头寸。

从优等生变成留级生，割肉离去者有之，坚决抄底者有之，持币观察者有之。有人认为这是重大非经营事件危机砸出的黄金坑，也有人认为公司成长逻辑已然变化，未来恐怕会从“免税股”，变成“交运股”了。

丘吉尔曾说过：“永远不要浪费一场危机。”被抛弃的上海机场，会蕴藏着机会吗？

机场这个行业，有两个不为外人知道的事实：一是全球市值最大的机场，是泰国机场；二是航空最强的美国，几乎没有机场公开上市。

决定这两个事实的，是不同国家对机场的定位不同。在美国，机场属于彻底的公共事业，产权通常归地方所有，**授权独立经营，强调非企业性和非营利性，业务创新既缺乏动力，又充满管制。

例如美国亚特兰大机场，位于美国东西南北各个城市群之间，是类似武汉的九省通衢，拥有5条跑道、2个航站楼、7个卫星厅、200个停机位……这让亚特兰大机场长期霸占全球客流量最大的机场宝座。

但亚特兰大机场属于枢纽机场（Hub机场），滞留时间短，收入利润都很低，疫情前年营收大约30亿人民币左右，基本不赚钱。它家非航业务最大的一块，居然是机场外的停车场收费（注意是停汽车，不是停飞机）。

亚特兰大机场外的庞大停车场，2019年

换句话说，亚特兰大机场就是个换乘站，一半的收入都得靠停车费。

要系统理解机场的商业模式，就要先明白机场靠什么赚钱：一是航空性收入（起降费、停场费、客桥费、旅客服务费、安检费等），一种是非航空收入（商业租赁、免税商业、停车场收费等）。

航空性收入跟起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量等直接线性挂钩，而由于机场的公益属性，各类费用通常受到管控，机场无法自行定价。只依赖航空性收入的机场，必然商业价值有限，亚特兰大机场就是其中代表。

与之相比，非航空性收入就可以玩出很多花样，尤其是机场内的各类商业，其驱动因素是乘客不断随CPI增长的消费能力。简单来说：航班的国际化程度越高，乘客滞留机场时间越长，机场的非航空商业潜力越大。

以全世界旅客花钱最多的机场——英国希思罗机场为例，其通过“巧妙”地设计安检、商铺、登机口的位置，来“引导”顾客消费。比如在动线设计上，旅客在过了安检之后，需要经过一大片免税店区域，才能抵达登机口。

又比如在时间设计上，希斯罗机场在飞机起飞前45-90分钟内才会将航班信息公布出来，旅客们看不到行程信息时，就不会产生急于登机的紧迫感，也促使人们更放松地流连于各个免税店之间，逛着逛着，钱就没了。

换句话说，希思罗机场的本质，是个藏在购物中心里的登机口，每平米都流露着资本家的心机。

又例如新加坡的樟宜机场，本身就设置了非常多观光休闲类设施，比如TheSlide、汇丰银行雨漩涡、星空花园、天悬桥等等。虽然是免费项目，却能提升旅客在机场里的体验：打卡拍照，网红直播。

为了充分挖掘旅客的购买力，机场会为不同的旅客分配不同登机口，像购买力高的中国游客，往往会被安排到有更多免税店、餐饮店、娱乐设施周边的登机口——谁能想到，分配给你的登机口，里面也充满了套路。

机场的封闭性虽然弱于邮轮，但因为内部空间巨大，所以可以布置更多的消费业态。更重要的是：只要飞机不飞，你就逃无可逃，只能在机场里面闲逛。遇到大面积航班延误，乘客肯定愁容满面，机场则可能内心狂喜。

因此，背靠庞大旅游市场的机场本质上就是一个封闭式购物中心。《一代宗师》里有句话讲得好：“人活一世，能耐还在其次，有的人成了面子，有的人成了里子——都是时势使然。”这段话简单修改，可以直接用于机场行业：

机场这个行业，吞吐量还在其次，有的机场活成了商场，有的机场活成了跑道，还有的机场活成了停车场——都是模式使然。

上海机场的历史可以划为两个阶段：一是想做“商场”而不得的时代；二是暂时坐稳了“商场”的时代。

这里涉及到一段历史往事：1998年上海机场在A股上市的时候，底下的资产其实是虹桥机场。但从2002年10月起，上海把大量国际航班转移至浦东机场起降，加上2003年非典的影响，虹桥机场盈利能力锐减。

在各方面的压力下，2003年底上海机场的母公司上海机场集团提出方案，把上市公司底下的虹桥机场置换成了国际客流多、发展限制少、盈利前景更广阔的浦东国际机场，并附赠航空油料公司40%的股权。

浦东机场1999年才竣工通航

自此之后，A股上的“上海机场”这家公司，就只等于浦东机场。2006年国企股权分置改革潮，上海机场原本计划把恢复元气的虹桥机场也注入上市公司，解决同业竞争问题，但直到上个月（2021年6月）才有实质性动作。

要想做成“商场”，必然先建“跑道”，全球所有机场都绕不开这条路。而浦东机场置换进上市公司时，其实只有一个航站楼（T1）和一条跑道，因此在之后的2004年-2015年这一阶段，浦东机场基本算是一个基建股。

浦东开发在2000年后不断提速，浦东机场也一轮轮地兴建新跑道和新航站楼，而在新设施建成之后的第二年，因为新增大量折旧和摊销，业绩必然迎来低谷，而之后随着航班架次旅客数量增长，收入才会逐步增长。

建设中的浦东T2航站楼，2005年

回顾历史，浦东机场的历史性业绩低谷，就在2008-2009年：一方面是第三跑道刚投入使用，另一方面是金融危机导致国际客流减少、免税收入减少，共同造成净利润从2007年的17亿下滑到2008年-2009年的10亿以下。

但通过多年的持续建设，浦东国际机场目前已经拥有了庞大的基础资产：5条跑道（全国最多）、2个航站楼、2个卫星厅（全球最大）、累计资本支出超过400亿，而规模更大的T3航站楼已在建设之中。

伟大的城市配得上一个伟大的机场。在疫情前，浦东机场设计吞吐能力为8000万人次，而2019年实际的吞吐量达到了7615万人次，位居全国第二，仅次于首都国际机场，而如果加上虹桥，上海机场的流量已经傲然全国。

除此之外，浦东机场还有三个无法企及的独特优势：

一是消费能力强的国际旅客多。从2015到2019年中，浦东机场的国际客流量一直保持在整体客流的4成左右，而且当中有众多消费力强的欧美旅客。相比之下，广州白云机场的国际客流仅有2成。

二是长三角经济圈内无对手。北京首都机场有大兴机场分流，广州白云机场则被珠三角的香港、澳门、深圳机场瓜分流量，唯独浦东机场在长三角形成寡头。如果后续合并虹桥的计划成功，便会更加扩大这一优势。

三是可拓展的空间广阔。浦东机场毗邻东海，可以通过不断通过围堰填海来拓展空间，事实上1998年动工建设以来，浦东机场的占地一直向东海内延伸（如下图），这是令国内绝大多数机场羡慕的独特优势。

第一，它的流量是独享的，没有人跟它竞争。第二，它的流量是零成本的，甚至是负成本的。第三，它的流量价值巨大，因为它的流量是被筛选过的，而且是在封闭的空间之内，乘客没法走，它的流量变现的单客价值是很大的。这种流量价值，对于任何一个变现方都是极其具有吸引力的。

腾讯流量变现的方法是主要靠游戏，上海机场流量变现的方法，是后来把它捧上云端，又摔进泥土的免税业务。

机场天然适合做免税生意，而且这门生意的本质是：对乘客来说是“免税”，对机场来说则是“抽税”。

什么是免税购物？免税是指免掉进口商品的关税、增值税、消费税，价格自然便宜。目前国内免税渠道主要有三种：机场、海南离岛免税店、市内免税店，其中机场和海南是目前最主要的免税购物渠道。

浦东机场在引入免税店的时候开了历史先河。1999年浦东机场建成不久后就试点引进免税店，背景深厚的日上免税行中标。而2000年以后，随着新政策禁止外商经营免税业务，日上免税行也成了独一家。

对机场来说，只需要在机场的规划设计时留足免税店的空间，然后租给中标的免税经营商，然后就可以安心地“坐地收租”。由于机场的稀缺性，机场向免税经营商收的租金相当高，俨然等于在免税商品上再抽了一道税。

以2018年上海机场跟日上签订的协议为例：日上需要在2019-2025年7年间向上海机场缴纳总计410亿的免税保底租金，提成率为42.5%，而且还规定如果实际销售提成比保底金额高，那就取更高的那个数字来缴纳。

当然，这么高的“抽税率”并非上海机场独家。在本次疫情之前，各大机场保底租金和综合扣点率都在40%以上（如下图），而全球免税一哥Dufry跟世界各国机场的合作，综合扣点率也基本上是这个水平。

可能有读者会疑问了：抽成这么高，免税店能赚钱吗？我们不放来拆解一下日上免税店的财务报表。

日上在中国有两个运营实体，一个叫做日上（中国），一个叫做日上（上海），前者经营首都机场免税店，后者经营上海机场免税店，它们在2018年前后被央企中免收购了51%股权，因此得见其详细的财务数据：

疫情前的2019年数据显示，日上在两个机场的免税业务尽管营收规模很大，但净利润率只有4~6%，收入的很大一部分收入（40%+）都缴纳给了机场。这告诉我们：给房东打工，也许是一种宿命。

免税业务就是“流量”的最佳变现方式，所以浦东机场在过去几年间不断扩建免税店面积，T1-T2航站楼、S1-S2卫星厅免税总面积达到了1.69万平方米，超过了首都机场的1.5万平方米。相比之下白云机场仅有5944平方米。

不考虑2020疫情年，从2015年开始，浦东机场的免税业务扩张飞快，到了2019年达到顶峰，仅免税业务的营收就占到了当年浦东机场非航空业务收入的76%，占总营收的47.6%，利润更是占到了90%以上。

这让上海机场彻底摆脱了“交运股”的身份，变成了一只“消费股”。比如2015年浦东机场第四跑道投入使用，这一次并没有像往常那样出现新增折旧对利润的拖累，上海机场2016年的业绩反而继续增长。

核心原因就在于浦东机场的客流量已经足够大，超过了5000万人次/年，所带动的非航收入开始超过航空收入，能够覆盖掉巨大的基建开支。上海机场的业绩也就此从基建驱动，逐步变成了消费驱动。

直到新冠疫情到来，把上海机场“流量+变现”的逻辑接连打破。

机场在疫情期间的“流量”的下滑是板上钉钉的事情，但一开始资本市场并不焦虑，认为流量会随着疫情的结束迅速回复——冲击虽然大，忍忍就好了。所以上海机场的股价在2020年全年只下跌了3%。

但到了2021年的1月30日，腰杆硬了的日上跟上海机场更新了协议，新协议很复杂，如下图（可以略过不看）：

跟旧合同相比，新合同不但大幅度削减了保底的金额，只跟客流量挂钩，也给上海机场的“抽税”设置了一个天花板：即使客流量超预期恢复（当然这个可能性不是很大），提成也失去了向上看涨的“期权”。

简单可以总结为：如果说旧合同是“旱涝保收+看涨期权”，那新合同则是“保底时唯唯诺诺，封顶时重拳出击”。

加上大家越来越意识到海外疫情在两三年里恐怕结束不了，“流量+变现”均遭重创，因此资本市场果断用脚投票，昔日哪些看好上海机场投资者纷纷离去，股价从最高点的88元腰斩到当前的44元。

易方达的张坤在2020年没有对上海机场进行减持，但2021年1季度协议重签后，他马上砍仓逃离。而他的同事、易方达另外一位基金经理萧楠则在2020年的上半年就清仓了上海机场，并转手买入了新协议的受益者——中国中免，赚的盆满钵满。

如果长期来看，上海机场的价值并未受到致命影响，但短期“流量丢失+变现受限”的问题又的的确确存在。即使未来能够重签合同，也需要疫情的结束和国际客流量的恢复——这是个更难预测的宏大命题。

因此，高情商的上海机场持（tao）有（lao）人（zhe）可以这样告慰自己：公司股价是否反转，跟全人类的命运息息相关。

在投资者视角之外，上海机场的另一个身份其实更重要：一座超级城市的核心骨干基础设施。

在疫情期间，浦东机场作为防止境外输入的第一线，堪称“全世界压力最大的机场”，机场的大量工作人员、医生、志愿者付出了艰苦卓绝的努力和汗水，最后出色地完成了守住国门的任务。

这些奉献是无法在财务报表中体现出来的，自然也不会纳入投资者计算利润时的公式。但无论如何，上海机场是那种一方面能够出色完成自己的公共基础设施角色，一方面又能给投资者带来丰厚商业回报的公司。

中国人口众多、经济发展蓬勃，机场港口交通运输公司注定是蒸蒸日上的现金牛+收税型公司，其实根本就没有必要上市。即使是没有花哨业务的宁沪高速，也能成为高分红、稳增长的好公司。

而从商业的角度上来说，上海机场其实是一块永远不会过时的顶级商业地产——在这个时代，国美苏宁永辉属于过时的商业地产，在苦苦挣扎；快手抖音美团则属于没过时的商业地产，尚如日中天。

而上海机场这种稀缺属性的“商场”，其实根本没有国美苏宁永辉甚至万达们的焦虑——机场就摆在这里，你永远绕不开。而跟虹桥机场合并之后，上海机场从某种程度上能够直接反映长三角的经济发展水平。

所以，上海机场既是一个永不过时的“商场”，也是一个“长三角经济ETF”，它有被抛弃的一天，也会有被追捧的一天，而作为一个占地面积比澳门还大的超级工程，相比资本市场的那些算计和敏感，它可能更关心的是每一位旅客的顺利出发，每一次航班的安全起降。

[1] 1亿人的流量生意：中国首份机场商业研究报告，RET

[2] 千亿上海机场“降速”，21世纪经济报道

[3] 免税合同签订，披露细节揭示商业价值，国金证券

[4] 国内线客流回暖，国际线仍待恢复，东方财富证券

[5] 修订免税经营协议增加短期收入，核心资产仍具备配置价值，光大证券

[6]HowAirportsMakeMoney，WendoverProductions

[7] 2021年中国便利店行业市场现状，前瞻产业研究院

[8]Top10Airportsregister$12.6bnsalesin2019，TRBusiness

[9] 一文看懂机场的投资逻辑，IASC研究部

[10] 小雅深访|易方达张坤最完整投资思路：至少应跟全市场对抗过两三次，投资人记事

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很抱歉地通知各位，你手中的上海机场等机场股，股价短期无法起飞

注：本文仅为信息交流之用，不构成任何交易建议

机场股因其区位垄断性和增长的确定性，长期受到以外资为代表的长线投资者青睐:上海机场(SH:600009)的陆股通持股占流通股比例常年高达30%；而白云机场(SH:600004)的外资投资者比例也达到了14%左右。

无论在A股、H股，还是海外股票投资市场，投资者都愿意因机场股确定的增长，和长期垄断，给出25倍以上的估值。

不过，从今年8月以后，无论是上海机场，还是白云机场，都在经历一波大的回调：前者高点回撤33%；后者在取消民航基金之后的高点回撤更是高达50%。

大幅回撤之下，投资者不禁要问：国内这些机场身上究竟发生了什么，这些硬核资产还能买吗？

机场商业模式与商业地产高度近似

对于一家企业来说，真正重要的，永远都是自由现金流的长期增长，而不是短期利润数字。

通过现金流折现的估算方法，在当前价格下，投资者亦不难对上海机场和白云机场这样的头部机场股，大致得出一个接近20%回报率的自由现金流回报率。

由于机场的资本开支是脉冲式的，因此机场投建当期，短期自由现金流常常因为折旧因素，而大大高于当期利润，而随着时间推移，折旧的刚性不变会逐渐释放出来，从而使得整个利润增速得到极高的保证。

更进一步：随着机场的免税和商业收入的增长，非航收入又会极大提升一个机场的利润率。

生意模式亦将逐渐从起降费和地面服务生意模式，向客流流量增长转化为商业变现这个大的长期逻辑进化。

正是因此，机场的商业模式通常会与有流量保证的商业地产模式高度近似。

生意模式的竞争优势，流量的确定性，商业转化和消费升级，出入境人口的比例未来的提升空间，这些因素大而化之，使得机场能够确定性的从中国的经济中分的增长红利。

这一确定性，进而转换为基础设施的高内部回报率和长线投资者的追捧。

“限流黑天鹅”改变机场股投资逻辑

不过，从今年8月以后，无论是上海机场，还是白云机场，都在经历大的回调。

这一方面固然有获利回吐，基金仓位调整的因素；但更重要的是，8月之后的主流一线机场的流量增长大幅不及预期：白云机场流量增长大幅放缓至个位数，而上海机场更是降至0甚至负增长。

机场的一切现金流来源，都依靠流量的增长。流量不能增加，变现速度必然随之大幅下降：无论是依靠机场客流导流的商业出租和生意分成，还是完全依靠起降费和客座服务费的航运业务，流量的下降都会严重影响业务未来的现金流增长。

从而从现金流折现角度，流量增速的大幅放缓，严重损害机场企业的价值——价值变了，机构的减仓也就不足为奇。

流量增速下降，究竟是与行业和经济周期相关，还是与其他因素相关？

如果是前者，倒也让人使然：今年下半年的周期的波动和各种摩擦，航空需求也会相对变弱，若仅仅是因为周期而放弃优质资产，实为不智，

因为周期总会过去，需求最终还会上行，我们不能因为冬天来了而放弃核心资产，正如不应该因为是夏天万物生长而对资产支付溢价。

除掉行业波动因素，世博会影响因素，或者白云机场上半年T2投建转场因素这些短期因素，改变机场股投资逻辑的本质原因系管理机构对于时刻增长的严控，也就是我们通常说的“限流”。

2018年9月下旬，民航总*基于准点率要求，而大幅削减时刻总量增长：上海机场1-11月起降架次仅增长1.6%；而白云机场起降架次增长仅为2.4%。

时刻增长的严控，不仅影响了白云机场新投建航站楼的产能释放（3季度利润大幅下滑），同样也影响了上海机场的卫星厅（供旅客验票登机的设施)招商工作——

要知道，所有的商业投标者都要严格测算未来流量增长，在一个明显被控制的时刻增长这一前提下，一块商业地产的价值是可以高度贬损的，无论这块地产投入了多少成本，重置价值有多高。

更重要的是，时刻的严控由于有其累积复利作用，未来任意一年的时刻释放，是基于前一年的时刻增长的基数。

一旦这一年到2年的时刻基数压低，在极低基数基础上，即使是未来恢复到正常的时刻释放，整体的复合增速也被大大限制了。而一旦保持现在状态继续2年，未来长期的现金流增长同样会被大幅压低。

因此，这不是一个短期的周期因素，更不是可以用白云机场航站楼落成转场，上海机场的世博会因素等等短期限流可以解释。

时刻限制，不仅大大降低了机场现金流增长本身，也大大限制了如中国国旅的机场免税业务，即影响达成保底的可能性。

即便机场可能会在协议到期之后无法签约更高的分成，但这些也仅仅是很多年后的业务，而国旅的机场免税业务却风雨无阻的要向地主交纳租金。

只看不买是当前最好的策略

限流政策的影响更需要投资者保持进一步观察。

而当前显而易见的是，无论是民航建设基金的取消，还是民航总*基于准点率的时刻限制，这些因素背后的影响，都已给国内机场航站楼的未来的内部投建回报率打上了重重的阴影。

另外，不仅仅是北上广深这些机场，在财政紧缩的大背景之下，全国的机场的更进一步的管制措施——如商业区零售价格管控，更大力度的降费减税措施，和时刻限制下的的产能供给过剩等——未来都可能成为笼罩在机场投资者头上的N朵乌云。

机场铁路公路这些公用事业价格是否已经覆盖了风险？在这些不可知的风险因素之下，什么样的价格可以覆盖这些黑天鹅风险？以及限流因素造成的影响能否弥补或取消？这些都变成了极其难以回答的问题。

看不清楚的时候，保持跟踪但不急于登上这一班航班，也许才是投资者最理智的选择。

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