2019年人民币升值的原因(人民币升值的内部原因)-鸿图投资网

摘要：人民币升值的内部原因您好，很高兴为您解答最主要的原因是这几年对外贸易巨大的贸易顺差，造成了巨额的外汇储备。如果双方的贸易平衡，那么汇率就会维持稳定，如果出口大于进

人民币升值的内部原因

您好，很高兴为您解答最主要的原因是这几年对外贸易巨大的贸易顺差，造成了巨额的外汇储备。如果双方的贸易平衡，那么汇率就会维持稳定，如果出口大于进口，本币就会升值。因为你是出口，别人就需要人民币来购买***的货物，造**民币的需求增加，因此人民币升值。如果您对我的答案满意，或者认为有帮助请五星采纳，谢谢

为什么让人民币升值？决策依据是什么？

以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇度所以汇率变化依据是一篮子货币汇率变化。人民币升值原因：国际收支长期顺差，***面临通货膨胀压力。央行为保持物价稳定，一直实行从紧的财政政策，只能放开汇率管理，主要治理通货膨胀。我认为国际游资的游说应该没有那么大的作用，到影响一国经济政策的程度。你说的***失只有在即通货膨胀又汇率升值的情况发生，其实可以避免如此大的***失，进行国际外汇的套期保值就行了。再说现在是所有出口企业的日子难过，直接影响***经济，从我角度看，*****已经尽量缓解汇率变化对经济的冲击了

2018-2019年人民币汇率形势分析与展望_***网

肖立晟***社会科学院世界经济与**研究所国际金融室副主任，副研究员

货币政策分化和中美贸易战是2018年人民币汇率波动的主要原因。人民币汇率贬值没有形成贬值预期－资本外流的***性循环。人民币汇率波动重新进入“窄幅盯住篮子货币”的汇率体制中。如果贸易摩擦没有进一步***化，经济层面对人民币汇率具备一定支撑因素。在美股波动以及***经济指标走弱背景下，美元指数会有所回落，2019年人民币汇率将会呈现双向波动情形，在个别季度会呈现较强的升值压力。

一、2018年人民币汇率走势回顾

2018年1月1日－12月31日，人民币汇率从6．5贬值至6．86，贬值幅度达到5．4％。这在一定程度上反映了市场对中美贸易战，以及***经济走势的不确定性。

中美贸易战触发人民币汇率贬值压力。2018年1月，央行宣布暂停逆周期因子操作，开始逐步退出常规性外汇市场干预。此后，人民币汇率的走势出乎市场意料之外。在1月份，大多数观察人士认为人民币汇率对美元会保持强势，甚至有交易员担心人民币汇率会升值破6。彼时，欧央行加息预期较强，美元走势偏弱，***经济复苏态势较强，经济基本面有力的支撑人民币汇率。而且，中美贸易摩擦还在初级阶段，为了释放谈判的善意，投资者认为央行不会让汇率贬值。5月底，中美贸易谈判破裂，国内外形势急转直下，中美货币政策分化加剧，人民币汇率开始迅速贬值。8月，央行调整了远期售汇外汇风险准备金率，并且重启了逆周期因子，仍然没有阻止人民币汇率的贬值趋势。直到12月5日，G20峰会中美领导人会晤决定暂时中止贸易战后，人民币汇率才止跌反弹。

***央行相对宽松的货币政策进一步增加人民币汇率贬值压力。2018年，在整体平稳的宏观经济形势下，我国金融监管力度显著加强，非标融资大幅收缩。为了降低小微企业融资成本，央行实施了三次定向降准。结构性宽松的货币政策一方面对冲了强监管的信用收缩，另一方面也增加了人民币汇率的贬值压力。

2018年，人民币汇率与美元指数出现两次分化。从现象上来看，这一次贬值有些与众不同，人民币汇率走势与美元指数相关性显著减弱。6月20日－8月3日，短短32个交易日，人民币汇率贬值幅度达到6％，美元指数维持在95左右，基本没有波动。人民币汇率走势很大程度上由贸易战紧张情绪引导，短期内打破了过去依赖美元指数的定价机制。9月份，人民币与美元指数再度出现分化，由于美联储**发布偏鸽派言论，美元指数再度大跌。然而，在贸易战的威胁下，人民币汇率不仅没有随之上涨，反而进一步从6．82贬值至6．87。

二、货币政策分化和中美贸易战是人民币汇率波动

与主观感受相反，事实上，2018年，无论观察出口形势还是资本流出的指标，人民币汇率的基本面压力都在逐步缓解。然而，2018年人民币汇率走势与基本面走势并不一致。

***贸易顺差收窄主要源于大宗商品价格上涨。2018年1－11月，我国贸易顺差为3000亿美元，同比下降18％。其中，出口同比增长8．2％，进口同比增长14．6％。进口增速远超出口的主要原因在于今年油价高涨。2018年1－10月，WTI原油价格从57暴涨至70，带动南华商品指数上涨20％，极大推升额进口价格成本。这一情形在2009年全球大宗商品价格暴涨时也曾出现。从出口份额的变化来看，***外贸依然保持了较强的出口竞争力，并没有对汇率造成强烈冲击。

***跨境资本流出压力显著下降。2018年1－11月，***银行结售汇逆差从去年同期1200亿美元收窄至489亿美元。从全球资金流向数据来看，根据EPFR数据库，1－12月流入发达经济体的股票基金资金净流量和债券基金资金净流量分别为187亿美元和13亿美元。1－12月流入新兴市场***的股票基金资金净流量和债券基金资金净流量分别为544亿美元和－85亿美元。10月份是全球跨境资本流动的拐点，10月初，美联储**提出“***利率水平距离中性利率还有一段长路”的论断，美股开始持续调整，跨境资本从发达经济体流向新兴经济体。

全球资本流动从发达***流向新兴市场***，原本应对人民币汇率有一定的支撑。然而，2018年9－11月，当其他新兴市场货币持续升值时，人民币汇率反而从6．82继续贬值至6．95。这在一定程度上反映了市场对中美贸易战的悲观预期。

面对中美贸易战压力，央行重启逆周期因子，对冲市场压力。2018年1月，央行让做市商暂停实施逆周期因子，但是并没有停止调整中间价。我们将每日中间价分解为收盘价＋篮子货币＋中间价调整，对各个成分做20个工作日平滑处理。结果表明，1－5月，人民币汇率收盘价一直处于升值空间，“中间价调整”则在小幅对冲收盘价的升值幅度，避免CFETS指数升值过快。6月下旬，人民币收盘价出现显著贬值压力，平均每天贬值接近300个基点。对比1月份升值压力，央行在面对贬值压力时，运用“中间价调整”对冲贬值的力度更大，表明央行并不希望人民币汇率出现持续贬值。8月3日，央行调整远期售汇业务的外汇风险准备金率，表明货币当*已经开始关心汇率稳定问题。8月24日，央行重启逆周期因子，此后强调稳定汇率的行为，在一定程度上会对冲中美贸易战和美联储加息冲击。

逆周期因子与“811汇改”之前央行调整中间价的措施，没有本质的区别。中间价最后的决定权仍然在央行手中。逆周期因子的本质，只是为央行提供了市场供求信息。究竟如何使用信息，取决于央行对外汇市场的判断。如果认为人民币汇率的压力脱离了基本面，央行就会使用逆周期因子调升人民币汇率。如果认为市场升值的压力脱离了基本面，央行则会使用逆周期因子调降人民币汇率。无论是那种情况，中间价原本蕴含的市场供求信息都会被逆周期因子对冲。

从2017年的经验来看，当央行出台逆周期因子等措施之后，外汇市场各个交易主体通常会跟随央行的指挥棒行动，直到累积的不均衡重新打破并形成新一轮的剧烈波动。中美贸易战由于涉及太多**动向，金融市场难以对其定价，引发了较大的波动。从当前的形势来看，特朗普并不希望继续在贸易领域与***纠缠，在一定程度上降低了外汇市场的不确定性。

如果贸易摩擦没有进一步***化，人民币汇率会获得一定支撑因素。从其他***对华进口同比增速来看，2018年对华进口增速最高的并不是***，而是日韩台、以及东盟六国等东亚经济体。也就是说，今年出口扩张并非完全缘于中美贸易战引发的“抢出口”（除了10月数据外），而是海外经济扩张引发的进口需求。一旦贸易战警报解除，***出口增速并不会出现市场担忧的坠崖式下跌。

当人民币汇率接近7．0的关键心理位置时，政策决策者的空间十分有限。一般而言，当人民币汇率***近7．0这个点位时，会有大量短期资本涌入外汇市场做空人民币汇率。如果国内外形势比较严峻，做空资金借助“破7”这个信号引导人民币汇率贬值预期，那么“破7”之后，可能会严重影响市场情绪，影响到中美贸易谈判。为了避免“破7”引发被动*面，央行会提前入市，稳定汇率。G20双方首脑会晤后，中美贸易谈判即将出现拐点。中方在明确拐点方向之前，不会轻易打出汇率这张牌。

下一阶段，人民币汇率的波动又会重新进入“窄幅盯住篮子货币”的汇率体制中。由于中间价主要反映篮子货币的信息，人民币汇率制度事实上成为窄幅盯住一篮子货币汇率制度。此时，人民币汇率的决定权重新和美元指数挂钩。美元指数上涨，人民币汇率会出现贬值压力，美元指数下跌，人民币汇率会出现升值压力。在美股波动以及***经济指标走弱背景下，美元指数会有所回落，人民币汇率将会呈现双向波动情形，在个别季度会呈现较强的升值压力。

外汇储备增加为什么会导致汇率上升？

导致汇率升高的原因主要有以下两种：

1、我国外汇储备增加，对外支付能力就越强，人们愿意手中保有人民币，这样直接导致人民币升值。

2、我国为了控制外汇储备量的***性增长，通过升值人民币来防止这种情况的发生。这也是为什么人民币升值的主要原因。注意： 1、汇率是不断变化的，使用的时候请参考当日的价格。

2、在银行兑换的时候也是按照当时的实时报价

管涛：今年人民币升值的原因、影响分析及展望

11月18日，***人民大学国际货币研究所与***人民大学财政金融学院货币金融系联合举办了“大金融思想沙龙（第74期）——解读十九大报告系列（第1期）”。***金融四十人论坛高级研究员、***外汇管理*国际收支司原司长管涛以“今年人民币升值的原因、影响分析及展望”为题发表了演讲。

管涛从十九大报告中关于“深化利率和汇率市场改革”的工作部署讲起，对今年以来人民币升值的六个阶段和政策进行了梳理和回顾，探讨了升值原因。提及今年以来人民币升值的影响，管涛指出汇率升值解决了有管理浮动汇率制度的政策公信力问题，有效抑制了资本外流。关于对人民币汇率改革的展望，人民币汇率只是恢复双向波动而非重归单边升值，实现人民币汇率清洁浮动仍然是汇改既定目标。从**来讲，没有无痛的解决方案，要在情景分析、压力测试的基础上准备好应对预案，从最坏处打算，争取最好结果。从市场来讲，汇率市场化是大势所趋，随着央行逐渐退出外汇市场常态干预，我国最终将走向贸易顺差、资本流出的国际收支平衡新格*，资本外流是新常态，市场主体需要不断提高适应和管理汇率波动风险的能力。

以下为演讲纪要：

一、引言

今天主要给大家汇报一下今年以来人民币升值的原因、影响还有对未来的展望。大家知道刚刚结束的十九大有一个重要的判断:***特色社会主义进入新时代，要加快建设现代化体系。其中有一项是完善社会主义市场经济体制，深化利率和汇率市场改革，这一点在十八大和今年7月份全国金融工作会议也有提到。7月份全国金融工作会议首先明确要扩大金融对外开放，但是把深化人民币汇率形成机制改革放在了首要地位，稳步推进人民币国际化，稳步实现资本项目可兑换，积极稳妥推动金融业对外开放，合理安排开放顺序。去年年底中央经济工作会议提出来要保证人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定，当时市场一片看空人民币的情绪。但是今年前十个月，人民币汇率不仅没有破七，反而上升了将近5%，有很多人感到很意外。那么，今年人民币为什么会升值？升值带来了哪些影响？未来人民币汇率改革会怎样？我在这里给大家谈一点个人的看法。

二、人民币汇率今年走势回顾

讨论人民币为什么升值之前，我们先对人民币今年以来的走势做一个梳理和回顾。

第一阶段是重返6.8时代。去年11月底人民币跌破6.9，大家认为人民币要破7，但是去年年底的时候出台了一系列的措施，其中非常重要的一项就是加强对企业海外并购的规范，对个人用汇加强了统计申报的要求，同时对跨境人民币流出也加强了管理。这些政策出台以后，从1月4号开始，***市场汇率率先开始回升，带动境内人民币汇率反弹，人民币在1月初重返6.80时代。但是5月中旬的时候，人民币又开始回落到了6.90，在这个时期境外人民币相对境内人民币总体在偏升值的方向，但是境内的人民币收盘价处于当日中间价的偏贬值方向。

第二个阶段是升过6.80，进入6.70时代。5月底外汇市场自律机制秘书处宣布在人民币汇率中间价报价机制中引入“逆周期因子”，以更好地对冲市场顺周期行为和更好地反映宏观经济基本面。市场理解为央行将引导和容忍人民币更快地升值，在这样的情况下CNH再度率先大幅反抽，带动人民币汇率中间价和CNY升破6.80，CNY收盘价相对于当日中间价是偏贬值方向。

第三个阶段就是升破6.70，进入6.60时代。期间重要的事件就是8月7号公布的二季度国际收支初步数据，剔除估值影响后，外汇储备资产意外转为正增长，提振了市场做多人民币的信心。公布了这个数据以后，大家才意识到外汇储备的增长是真金白银，是实实在在在增长，这在很大程度上改变了市场的预期，8月9号人民币的中间价和CNY升破了6.70。8月7日-10日连续四个交易日，收盘价均处于当日中间价的偏升值方向，截至25日，人民币汇率中间价再升1%，但这一时期，CNH又转为相对CNY的偏贬值方向。

第四阶段是连破6.60和6.50关口。8月28号开始一直到9月8号，人民币汇率中间价大幅上调，这等于一个非常明显的***空行情，最高的时候升到6.43。

第五个阶段是再回6.50、6.60。9月11号，随着央行取消外汇风险准备，人民币短期又跌回了6.50，25日起又跌破6.60。

第六个阶段是从10月份开始到现在，基本上就是在6.50和6.70之间震荡，这是双边波动的行情。

通过刚才的梳理，我们发现有三个现象：

第一，前十个月在美元指数回调7.6%的情况下，人民币的双边汇率上升了将近5%，人民币的篮子汇率保持基本稳定。

第二，绝大部分的升值发生在5月底引入逆周期因子以后，也就是在6月份以后发生的，但是这并不代表我认为逆周期因子是导致人民币升值加快的原因，只是强调时间节点是在引入逆周期因子以后，升值是否由逆周期因子导致，仍需深入研究分析。

第三，8月份以前的人民币升值主要是境外市场“空翻多”所致，但是8月底9月初的升值则主要是境内市场力量驱动，是一个典型的***空行情。

三、人民币升值的原因

具体来讲，人民币为什么升值？我们首先讲微观的原因。微观的原因就是人民币升值逐渐把市场由美元多头变成了空头。我国外汇市场是分层的市场，包括了银行间市场和银行结售汇市场。银行是银行间市场的交易主体，汇率是在银行间市场交易中形成的，银行是汇率的决定者。结售汇市场是汇率执行的市场，银行和客户做结售汇业务是客户向银行询价，银行马上到银行间市场定价格，结售汇市场是汇率的接受者。但是我说银行只是名义上的汇率决定者，为什么只是名义上？首先它做结售汇业务是按照***外汇管理规定来的，它不会主动去开头寸，赌人民币升还是贬。并且银行间市场上，银行是交易主体，导致了这个市场同质化程度很高，容易形成单边市场的现象。

搞清楚这个以后，谁是汇率的决定者？后来我们发现中间价是汇率的决定者，银行实际上是中间价的接受者。有一个非常有意思的现象，今年的人民币升值和1994的汇率并轨是不一样的，以往是外汇供求关系导致人民币升值，但是今年的人民币升值，哪怕到10月份为止，银行即远期结售汇累计依然是逆差，逆差意味着外汇市场是供不应求的，央行的外汇占款继续减少，所以今年人民币升值和供求没有关系。那么，为什么人民币升值？就是因为定价公式告诉我们，美元弱人民币强，价格推着市场走。特别在8月份表现非常明显，8月底开始，人民币加速升值，人民币中间价连续上调，出现***空行情。所以8月份出现了银行即远期结售汇顺差，是37个月以来第一次出现顺差。为什么出现顺差？就是因为人民币加速升值以后，恐慌的结汇盘出来。升值把市场从美元多头变成了空头，把人民币空头变成了多头。

宏观层面的原因可以用三个没想到来总结，也可以说今年人民币的升值是天时、地利、人和。

第一个是没想到美元今年这么弱，可以算作天时。大家开始都以为美元还会走强，但是没想到从年初开始美元开始回落，这既有***自身的原因，也有外部环境的变化。最重要的是特朗普跟原来的总统不太一样，特朗普本人反对强美元，这对市场有很大的影响。刚才我们讲了人民币汇率中间价的定价机制，不管有没有加入逆周期因子里面都有参考篮子货币，篮子货币意味着美元弱人民币强，美元强人民币弱。

第二个宏观方面的因素是没想到***经济韧性这么强，这是地利。今年整个经济增长，连**的定调都超预期，去年要记得的话，5月份还讲我们不要妄谈开门红，还是比较谨慎的态度，但今年官方新闻发布会都是讲超预期。实际上随着去年下半年开始，经济趋稳，整个市场预期也在改善，经济政策也在发生调整，主观上不是为了稳汇率，但客观上对人民币汇率的稳定性提供了支持。本身这个市场利率的走高不是因为汇率，而是因为宏观调控的重点发生了改变，这也是周小川行长一再强调，***这样的大国，它的货币政策应该基于国内情况考虑，而不是基于国外情况考虑。去年大家比较恐慌的时候，有些人士就提出建议，***应该加息稳汇率，这是本末倒置。

第三个没想到就是外汇政策效果这么好，这是人和。一方面我们对流出加强了调控，一方面我们对流入采取了鼓励的措施，今年取得了比较好的效果。

2014年4月初至2015年6月底，境内外日均汇差57个基点，与2012年外汇供求基本平衡时期日均差价61个基点基本持平，显示人民币汇率预期基本稳定。2015年7月初至12月底，境内日均汇差352个基点，远高于此前57个基点的日均水平。其中8月11日-12月31日日均差价更是高达440基点。我们看到在贬值预期的驱动下，汇率越贬，大家越抢购外汇，这意味着价格杠杆失灵了。这时候有两种做法，一种是不干预，不干预就得容忍汇率超调，汇率过度贬值。还有一种是不想承担汇率超调带来的风险，就必须要干预才能稳定，否则市场汇率不可能自动稳定在你所认为的均衡水平上。这是下面这张表告诉我们的，2015年三季度到2016年底的资本外流已经超出了经济基本面的因素，我们有很长一段时间要面对贬值预期，如果不想贬值就得干预。

从去年年底开始，出台了一系列措施对企业的境外直接投资加强了规范，取得了积极的效果。为什么要对这个加强管理呢？从***的角度考虑，一个很重要的原因就是我们的长期资本流动出现了短期化的趋势，反映了市场情绪波动带来的资本流动的波动。本来对外投资是稳定的资本流动，很长一段时间我们国际收支口径的跨境直接投资都是顺差，2015年变成了顺差大幅度减少，2016年直接变成逆差。结果是什么？它的结果就是我们在2015年三季度到2016年的三季度，每个季度平均国际收支口径对外直接投资净流出将近600亿美元，远高于2014年一季度到2015年二季度平均323亿美元这样的水平，这肯定不能由正常的企业走出去的需要来解释。

加强管理以后，我们看到出现了变化。今年前三个季度国际收支口径的对外直接投资净流出同比减少了56%，我们直接投资由逆差变成了顺差。我们看商务部的统计数据也显示了同样的变化，企业对外投资逐渐趋于理性。这种变化带来的影响，我们将在影响部分跟大家进一步分析。

另外，我们还可以看到随着国内经济趋稳，市场情绪平静以后，前期有一些开放的政策取得了积极的效果。我们看到近期境外机构持有的境内人民币金融资产创了历史新高。境内的企业海外借贷重新增加，所以资本流入增加。我在想另外一个悖论，很多人讲加强跨境资本流动管理，会影响投资者的信心，导致资本流出的***化，但是从***的情况并不是这样的。当你通过管理措施，规范了市场秩序以后，投资者才能回归到基本面，才能够增加对你经济的信心，才能考虑对你投资。而且这不是***的特例，我今天在飞机上看了一篇美联储的分析文章，很多新兴市场***都出现这种情况，在资本流动发生剧烈波动的情况，不采取管制措施，波动会特别大，采取管制以后波动会收敛，而且发现首先是流入改善，这跟大家一般想象的加强管理以后会***化大家的信心，投资者更会逃离市场，好像是不太一样的。

四、人民币升值的影响

第一，人民币升值增强了汇率政策公信力，抑制了资本外流。不管是固定、浮动还是有管理浮动的安排都是各有利弊，没有一种汇率制度适合所有***以及一个***的所有时期。在亚洲金融危机爆发以后，曾经在学术界引起了“角点解”与“中间解”之争。有一种理论叫“中空理论”，就说“中间解”是不可持续的，但实际上到现在为止，各种形式的有管理浮动在基金组织成员里还占了一半多一点，而完全固定、完全浮动只占了不到50%，所以这个所谓“中空理论”是不成立的。但是正像我们前面讲到的，各种汇率选择都是有利有弊，有管理浮动属于中间解，但它在资本流出、货币贬值的情况下存在两个问题。一个问题缺乏市场透明度，第二个问题是缺少政策公信力，所以它会导致外汇市场的多重均衡，最后以坏的均衡收场，不能有效防止货币危机。

我们这次应对资本流出、汇率贬值压力继续坚持有管理浮动的中间解，但是我们创造性解决了“中间解”的透明度问题。去年上下半年是冰火两重天。上半年美元汇率指数下跌了5.1%，人民币兑美元双边汇率基本稳定略有下跌，三大汇率指数都是大幅下跌，但是汇率指数的下跌并没有造成市场恐慌，资本流出的势头缓解，流出压力减弱；下半年从6月24号开始，美元开始升值，6月24号到年底美元升了9.2%，刚才我们提到美元强人民币弱，在这样的情况下，尽管***经济出现了趋稳，但是中间价不反应这个，所以我们看到去年下半年人民币双边汇率下跌了5%以上，但是这个时期人民币的各个汇率指数都是基本稳定的。它有一个好处，人民币的贬值没有造成再一次的所谓“股汇双差”，也没有对海外市场带来一丝影响，这是透明度的好处。大家理解这波人民币贬值不是竞争性的贬值，而是美元强人民币弱，透明度在这个地方发挥了积极作用。

另外一个问题是公信力问题。什么是政策公信力？***说了**就是把我们的人搞得越来越多，把敌人的人搞得越来越少。政策特别是经济政策就是让相信的人不能亏钱，最好赚钱，不信的人不能赚钱，最好亏钱。亚洲金融危机期间人民币不贬值，是公平、可信的政策，由于管制没走成的钱至少没有因为贬值亏钱，资本外逃也至少没有因为贬值赚钱。

为什么汇率稳住了，依然没有稳定市场预期？去年下半年流出重新开始加速，这跟我们外汇市场的微观结构有关系。我们跨境的外汇收付将近90%都是美元，例如和泰国做进出口，大部分仍是用美元计价结算。完成进出口活动以后，美元进出口收付的处理是财务管理行为，所以市场更关注人民币对美元的双边汇率，而不是关心人民币对泰铢。我们可以看到去年很明显，上半年三大汇率指数跌得一塌糊涂，但是市场没有乱，而下半年双边汇率不稳定，在年底外汇市场出现了恐慌的情绪。

去年年底接受媒体采访时我曾讲过，当前汇率“中间解”的核心问题就是汇率政策的可信度。稳定市场信心，不但要靠市场沟通，还要靠市场操作。经历了2015年的国内股市和汇市振荡以后，重塑**的市场公信力尤为重要。外汇市场很多的问题不是基本面问题，我也相信人民币没有持续贬值的基础，很大程度是市场的信心，大家对**没有信心，对政策缺乏信心，在这样的情形下是重塑信心至关重要。今年就是人民币升值，不管因为何种原因，人民币升值很大程度上重塑了央行的市场信誉。

这波升值过程中从外汇存款来看，企业的反应比个人要慢。价格比任何管制都是有效的调控手段。为什么今年个人的购汇热情不那么高？因为人民币升值了，如果人民币继续贬值，个人就会继续购买外汇。从今年2月份开始，个人的外汇存款开始下降，而企业外汇存款减少是从7月份才开始的。为什么企业反应比个人慢？这是由于企业之前两次对市场反应过快吃亏了。一次是“8·11汇改”结束以后，人民币汇率短期内从6.45回到6.30多，很多企业相信汇率不会贬减持外汇存款，结果2015年底人民币贬了一波。第二次是去年上半年人民币和美元趋稳，5月到8月企业把外汇存款减下来，结果下半年人民币对美元贬了5%，企业又吃亏了。所以，它们从2016年的9月份到2017年的6月份又增加了824亿外汇存款。经过了前面两次贬值以后，企业就比较谨慎了。

有许多人提到，我们今年采取了加强资本管制这样一个很重要的措施来稳定汇率。之前我们提到，今年年初以来CNH市场快速反弹，就是因为今年出台了一系列政策，加强跨境资本的管理，为人民币汇率调整争取了时间。但去年管理也又所收紧，银行代客购汇同比下降了20%，而由于人民币贬值大家也不卖外汇，去年银行代客结汇下降了15%，结售汇逆差依然有数千亿美元。今年刚开始的时候，由于管理的原因，银行代汇购汇是同比下降的，但是5月份开始随着形势好转，政策在放松，前9个月仍然是同比负增长，但降幅同比大幅回落。与此同时，人民币升值以后，银行代汇就一直同比正增长，前9个月同比正增长15%。同期，银行代客结售汇逆差同比下降了73%。这说明如果辅之以可信的价格信号，管理效果才能事半功倍。

另一方面，我国政策能够发挥效果，和资本流动结构也有关系。2014年以后我国出现了资本的持续流入，从渠道来看，一方面是对外的债务还款，还有一方面是对外的资产配置。从2016年的二季度开始，对外债务偿还已经暂告一段落，但是我们资产还在持续流入。这启示我们，要稳定外部市场，关键是稳定境内机构和居民对人民币的信心。

第二个影响是资本流出压力缓解，促成外汇储备回升。刚才也谈到在去年年底人民币眼看要破7，大家不断讨论是保外汇还是保储备。今年前三季度，外汇储备上升980亿，我们发现不但保住了汇率，也保住了储备。这告诉我们，当外汇储备上升的时候，它对信心的提升作用越小，但是外汇储备下降了以后，它对信心的负面影响越来越大。

第三个影响是随着人民币汇率上升，前期我们面临资本流动冲击的风险得到有效的化解。从2014年开始，我们短期资本（证券投资+其他投资+净误差遗漏）一直是净流出。2015年短期资本的净流出相当于经常项目加直接项目顺差合计将近两倍，2016年变成了将近四倍，为什么2016年变化那么大？主要原因就是因为对外直接投资异常的增长，导致直接投资过去长期都是顺差，在2016年直接变成了逆差，基础国际收支顺差去年比上一年减少了60%，实际上短期资本的净流出减少了17%。今年我们通过对跨境直接投资的规范，经常项目顺差下降42%的情况下，基础国际收支顺差增长了22%，这是因为直接投资从800亿的逆差变成200多亿的顺差，就是对外直接投资的净流出减少，从这个意义上来讲，对境外的投资加强规范有助于***金融安全。

资本外逃肯定是存在的，但是规模是多少，见仁见智，关键对管理来讲，对政策来讲只能针对能够管理到的跨境资本流动。你看我们通过发现对外直接投资方面存在一些异常，采取一些措施以后，它就及时地遏制形势进一步***化。剔除估值效应后的外汇储备资产增加，就是因为短期资本净流出又重新小于经常项目与直接投资的顺差合计。

最近大家在讨论人民币升值4%，最后将近升了7%，对***的出口是很大的冲击，但实际上人民兑美元是升值，但是人民币对大部分的非美元货币汇率都是贬值的。这意味着我们跟这些***做贸易的时候，我们出口是更加有竞争力。我们以泰国为例，去年年底的时候人民币对泰铢的汇率是5.17，到今年9月底是5.04，人民币对美元升值根本没有影响***对泰国的出口。***对泰国出口大概率事件是收美元，而且收美元在去年贬值的情况下没有结汇。企业持有外汇收入因为人民币升值近5%，侵蚀了它们3-4%的出口利润，遭受了财务***失。另外，我们还看到，实际上今年下半年***在全球的出口市场份额比上半年又开始在回升。可见，***7月份以后的出口减速并不是***特例，全球都在出口放缓，***相对增速还是快的，所以我们出口的市场份额实际上比上半年在全球范围内还是上升的。我们不要讲故事，而是要拿数据说话，除非数据错了。

五、人民币汇率改革展望

现在人民币升了以后，大家又出现一些乐观的情绪，认为人民币又回到长期升值的通道，我认为这个判断为时尚早。人民币从过去一年多时间单边下调转为双边波动，9月份中旬以来人民币汇率回档。10月份很有意思，10月份第一周人民币对美元是升的，第二周人民币对美元是贬的。在远期市场人民币兑美元依然是贬值的，未来应该是贬值的，并不是有贬值预期，而是因为人民币是高息货币，远期汇率贴水。同时，我们看境内境外的汇率差价呈现时正时负，不是长期在一个方向，正有很强的升值预期，负有很长时间的贬值预期。另外，有两个脱钩正在形成：第一个脱钩是市场情绪与贬值恐慌，9月份人民币兑美元较快回调，但外汇市场上虽然即远期结售汇依然是逆差，即期结售汇已经转为顺差，逆差主要是因为远期购汇，这也是反映了央行政策调整的效果，而且规模也不大。同时，央行外汇占款9、10月份持续增加，我们看人民币正常的波动并没有造成市场的恐慌。第二个脱钩是人民币汇率走势和美元走势，原来是美元强人民币弱，从9月份开始，美元指数从最低的91最高到95，这个过程中，人民币总体上是保持基本稳定的。我们可以看到，双边汇率基本稳定，汇率指数又是升的，所以我们可以看到我们跟美元的走势是相对脱钩的，形成自己***的走势，我觉得这是积极的方向。

未来怎么改？首先很明确实现人民币汇率清洁浮动仍然是汇改的既定目标。但是改革不是大家理解的改一个中间价，汇率形成机制改革从外汇方面来理解的话是广义的概念，我们叫作三位一体。一方面要改进汇率调控机制，另一方面加快外汇市场建设，再一方面理顺外汇供求关系。加强外汇市场建设很重要。第一是增加交易主体。为什么银行不是真正的价格决定者，而是中间价的接受者，很大程度反应了外汇市场的微观基础不扎实，就是说我们没有一个真正的市场参与者。银行同质性很高，这个市场就容易形成单边的市场。需要引入不同风险偏好的市场参与者。第二是放宽交易限制，即放松实需原则要求。在海外的市场上经常有一些投机，为市场提供流动性，有利于市场功能的完善和发挥。第三是丰富交易产品。我们在2005年汇改时就提出要引入两非企业入市，就是非银行机构和非金融企业进入外汇市场，扩大了交易主体但是交易限制没放宽，交易产品不够丰富，所以就不能形成合力。它等于把银行柜台的结售汇放在银行间市场来做，意义不大。人民币汇改是一个系统工程。再一方面，理顺外汇供求关系非常重要。不管什么样的资本管控，不管怎么必要，任何管制都能带来市场扭曲，扭曲的市场肯定带来价格扭曲。

还有大家谈的这是不是改革的时机。理论上讲，形势好的时候改革风险小，形势不好的时候改革风险大。但从***过去二十多年的实践来，我们什么情况都经历过，既有较大贬值压力下的1994年汇率并轨，也有欧债危机冲击下的2012年“4.12”汇改，还有较大升值压力下的2014年“3.17”汇改。改革意味着改变，改变就是不确定，不确定就有风险，所以一定要做好预案。哪怕现在我们看到了在天时、地利、人合的情况下情况很好，但我们设计下一步改革时要想好，如果出现形势的变化，市场又出现坏的情况，我们要怎么办。

六、主要结论和建议

第一，随着国内经济逐渐企稳、金融风险逐步释放，跨境资本流动将回归国内经济基本面。而且前期“扩流入、控流出”的跨境资本流动管理措施效果开始逐步显现。随着人民币汇率企稳和外汇储备回升，资本流出冲击风险得到了缓解。

第二，从**角度来讲，各种汇率选择都是有利有弊，关键是在情景分析、压力测试的基础上做好应对预案，从最坏处打算，争取最好结果。评价政策选择的成败，不在于其顺境时的一帆风顺，而在于其逆境中能够迎难而上。调节跨境资本流动不仅要靠行政手段，还要依靠价格措施，如可信的汇率政策。如果跨境资本有序流动，最终能够实现**和市场的双赢。

第三，从市场来讲，汇率市场化是大势所趋，随着央行逐步退出外汇市场常态干预，我国最终将走向贸易顺差、资本流出的国际收支平衡新格*，资本外流是新常态。现在跨境资本流动管理措施都是临时性的手段，汇率稳定也是临时，市场主题应该抓住时机，不断地培养和提高适应汇率波动的能力，树立正确的金融风险意识，专注主业，管理好货币敞口风险，不要用市场判断代替市场操作。大家还要改变一个想法，资本流出不等于人民币汇率必然贬值，就像我们研究美元汇率一样，我们不会简单用贸易赤字来解释美元的贬值，因为***的收支结构就是这样的。“藏汇于民”依然是***鼓励的主要方向，不应将对外投资等同于炒外汇。

观点整理王琦

编辑邹娴静肖子琛

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2019年版的50元人民币编号FA7160777和FA

2019年版的50元人民币，你这两个编号只是一个普通的编号，不会有很大的升值空间，但是可以作为个人收藏。

金融学术前沿：浅析近期人民币贬值原因及展望

2022年5月17日晚，第145期“金融学术前沿”报告会在线上举行。本次时事报告主题是“浅析近期人民币贬值原因及展望”，由复旦发展研究院金融研究中心（FDFRC）组织举办，中心主任孙立坚教授主持，报告人为孙教授研究团队成员孙明慧。本文根据报告内容、公开材料以及现场讨论，从热点介绍、原因分析、专家解读和进一步讨论等几方面展开。

一、热点回顾

2022年4月中旬以来，人民币汇率出现大幅、快速的贬值。从央行公布的美元兑人民币中间价来看，截止到2022年5月16日，银行间外汇市场人民币汇率中间价为1美元兑人民币6.7871元，人民币跌回6.7元时代。与4月19日的6.3720相比，累计调贬4151个基点，贬值幅度高达6.5%，创下2020年10月以来的新低。为减缓人民币贬值速度，4月25日，央行宣布5月15日起下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，由9%下调到8%。这是央行在2021年人民币升值连续两次上调金融机构外汇存款准备金率后，首次下调外汇存款准备金率。与此同时，4月以来的全球外汇市场也经历了大幅震荡，美元指数快速上行，日元、欧元均快速贬值。截至2022年5月12日，美元指数突破104.75，创2003年以来新高，而日元、欧元、英镑在4月份的贬值程度分别为6.79%、4.70%、6.10%，可以说伴随着美元指数的快速上涨，全球主要***货币大多出现了剧烈动荡。

图一：人民币汇率急速贬值

来源：Wind

图二：美元指数走强

来源：Wind

4月以来人民币快速贬值与三大因素有关。内部因素为3月中旬以来的疫情封控对我国经济及出口的伤害，外部因素包括美联储加息周期下美元指数强势上涨并突破20年新高，以及俄乌冲突造成美元避险需求增加。

今年3月份以来，我国本土散发疫情持续蔓延，并且呈现扩散态势，长时间的封锁和严格的管控导致我国经济景气有明显走弱迹象。4月***统计*制造业PMI录得47.4，低于3月2.1个百分点，连续两月录得2020年3月以来最低，非制造业PMI仅为41.9。从PMI看，疫情对我国制造业与服务业景气度的影响非常明显。疫情管控导致的经济暂停可能大幅影响出口与贸易顺差，从而降低人民币结汇需求。2022年4月我国出口金额2736亿美元，同比增速仅为3.9%，是自2020年7月以来的新低。在去年出口强劲增长、基数偏高的背景下，今年以来海外高通胀对外需形成冲击，我国出口动能趋弱，出口增速放缓趋势明显。同时，银行间外汇市场成交量下滑，对人民币产生拖累。

图三：4月PMI指数下降

来源：Wind

图四：出口增速或将持续放缓

来源：Wind

图五：外汇市场即期询价成交规模下降

来源：Wind

当前***处于通胀高位，美联储面临着严峻的通胀形势。美联储在3月已做出加息25个基点的决定，并在3月议息会议纪要中强化了将一次加息50个基点的预期。而自美联储开启加息周期以来，美元指数一路由3月中旬的98.0175攀升突破100关键点位，至5月12日美元指数升至104.75，升值幅度高达6%。作为主要的兑换货币，美元的持续走强意味着其他非美货币均有被动贬值的压力，推动人民币汇率快速走贬。

在美联储强加息周期下，中美利差收窄，4月以来中美利差也出现了快速收敛甚至一度倒挂。一方面，美债收益率因***通胀高企、美联储开启加息周期而持续走高，而另一方面，中债利率因***经济下行、货币政策稳健偏松而趋于下行，导致中美利差趋于收敛，跨境资金有流出压力，推动人民币汇率贬值。

综合来看，中美利差缩窄多对应于两国货币政策出现背离时。在***经济复苏、通胀水平持续攀升的背景下，美联储可能通过多次大幅加息、通过更快缩减资产负债表来收紧货币。而***经济正面临三重压力，通胀压力可控，货币政策更重视“稳增长”，也就是说本次中美利差缩窄的背后原因在于疫情后中美经济周期错位导致两国货币政策节奏出现分化。

图六：***通胀高企

来源：Wind

图七：中美利差收窄

来源：Wind

从美元指数的构成来看，欧元与日元占比分别达57.6%和13.6%，欧元兑美元的双边汇率主导了美元指数的走势，日元兑美元也能在一定程度上影响美元指数的波动。

今年2月24日爆发的俄乌冲突是欧元疲弱的一个重要原因。5月12日欧元兑美元1.0376，是自2017年以来的最低。而同时自普京宣布“卢布结算天然气”以来，目前卢布已经收回跌幅，回归战前水平，这进一步打压对欧元的需求。

图八：美元指数的构成

来源：Wind

欧元疲弱原因包括俄乌冲突下***和欧洲能源结构的差异，以及欧洲央行的政策正常化节奏慢于***。

图九：欧元疲弱，卢布回归战前水平

来源：Wind

***和欧洲能源结构的差异使得俄乌冲突对***和欧洲的基本面产生非对称性影响。俄乌冲突爆发后，美欧制裁导致油气供给收缩，价格大幅上涨。冲突爆发至今，布伦特原油与NYMEX天然气价格分别上涨70%和15%。根据EuroStat数据，2020年欧元区能源结构中石油、天然气占比分别达35%和24%，其中97%的石油与84%的天然气依托进口。***则连续两年成为石油净出口国，能源自给率高达97%。欧洲正在承受高能源价格给欧洲制造业带来的困境，经济下滑的风险也越来越大。能源危机下，4月全球经济展望中，IMF大幅下调2022年欧洲经济预测1.1个百分点，对欧洲经济的悲观预测也影响了欧元的汇率走势。

政策方面，俄乌冲突也影响了欧洲央行的政策态度。前面说过，在高企的通胀压力下，美联储加息预期不断升温，而俄乌冲突对欧元区经济的影响，也影响了欧央行政策正常化的节奏。欧央行4月议息会议后，欧洲央行行长拉加德表示，资产购买计划将在三季度结束，之后才会考虑加息，据法新社5月11日的报道，随着欧元区通胀率大幅提高，欧洲央行最快可能在今年7月提高处于历史低位的利率，欧洲的整体节奏是显著慢于美联储的。美欧货币政策的分化，也对美元形成了进一步的支撑。

图十：欧洲能源结构高度依赖油气资源

来源：Wind

图十一：IMF大幅下调4月份欧元区经济预测

来源：IMF

与欧元同样贬值的还有日元，甚至贬值程度更为剧烈。4月28日美元兑日元升破130高位，日元币值创下自2003年以来的新低。此前全球市场的一个固有认知是当全球发生危机时，往往日元能够出现走强的趋势。本次日元下跌重要原因是***央行与美联储截然相反的态度。今年2月以来***央行已经三次采取无限量国债购买操作，4月28日***央行宣布继续实施大规模刺激措施，并承诺将继续无限量购买10年期国债，使10年期国债收益率目标维持在0%附近不变、将基准利率维持在-0.1%不变。与美联储和其他加息并停止购买债券的***相比，***央行这一举措的差异是如此之大，并且没有改变政策的意图，这让日元一下跌破130的关键点位，并可能进一步下跌。

图十二：日元已经跌至二十年新低

来源：Wind

***央行坚定宽松的背后是由***当前的经济基本面决定的。当前***的CPI同比虽然也在上升，但是通胀的主要驱动力是由于俄乌冲突所导致的全球能源涨价，而***核心服务对于整体CPI通胀同比的贡献甚至还是负值，商品通胀也非常低，如果剔除能源涨价影响，***仍然深陷通缩，所以虽然总体处于通胀，但并不意味着***央行应当跟随美联储紧缩。

同时，高企的宏观杠杆率也使得***央行无法承受紧缩所带来的利率上升。***当前宏观杠杆率在发达世界独树一帜，一旦日央行对长端利率上行采取听之任之的态度，那么很可能会引发债务危机。***财务省年初有过预测，如果利率上升1%，那么2025年偿债成本将增加近4万亿日元，特别是在*****仍然寄希望于大规模财政支出提振经济的情况下，维持宽松货币政策从某种程度上也可以说是***央行的无奈之选。

图十三：***通胀更多由能源涨价推动，核心服务仍处于通缩

来源：Wind

图十四：***宏观杠杆率居高不下

来源：Wind

从国际收支的角度看，***贸易逆差的扩大也使得日元存在贬值压力。日元在历史上能够成为避险货币有两大原因，一是长期以来***的低利率环境在全球不确定性加剧的情况下更容易吸引资金流入，低息日元成为全球货币流动性的重要来源之一。二是***已经连续30年作为世界上最大的净债权国，当全球出现风险事件时也会促使日企抛售资产换回日元，从而推升日元汇率。这同时也表明，***也需要有持续的经常账户顺差，才能支撑巨额海外净债权。而当前全球能源价格的飙升，***是能源进口依赖度非常高的***，石油、天然气等能源均依赖外部输入。根据最新公布的数据，3月份***贸易逆差达到900万亿日元，经常账户的顺差也在迅速缩小，通过贬值来提振出口可能也是***央行坚持宽松的考虑之一。但是一旦***经常账户赤字趋于长期化，那么日元汇率贬值压力将更大，在全球能源价格持续高位的基准假设下，不但会***化***居民消费，还将进一步扩大***贸易逆差，***化经常账户差额，可能会陷入日元贬值的***性循环。

图十五：***贸易逆差扩大

来源：Wind

图十六：2021年以来，***经常账户顺差迅速缩小

来源：Wind

从2015年的8·11汇改以来，人民币有过四次比较明显的贬值。

第一次：2015年8月11至2016年12月底，这期间，汇改叠加美联储加息预期，离岸人民币汇率从6.21贬值至6.97；

第二次：2018年4月至2018年11月初，2018年美联储连续四次加息，中美贸易摩擦升级，利差收窄，人民币汇率从6.23贬值至6.92；

第三次：2019年3月下旬至2019年9月初，由于特朗普发推表示重启加征关税，全球贸易摩擦升温，在这期间，人民币汇率从6.67贬值至7.19，创阶段性新低；

第四次：2020年1月下旬至2020年5月底，受疫情影响，人民币贬值，但随着海外央行货币放水以及国内经济的快速复苏，人民币在2020年5月底开始进入了近两年的升值通道。

图十七：2015年8·11汇改以来的人民币走势

来源：Wind

1.美联储加息，中美利差收缩。2015-16年，中美两国的经济周期存在错位。***方面，2015年开始，前期产能过剩带来的投资增速下行较快问题逐渐显现，固定资产投资完成额的累计同比有明显下降，经济增长面临较大压力。而***方面，2016年下半年开始，就业市场“超预期”改善，失业率持续低于4.9%的充分就业目标，使得复苏成为***经济的“主旋律”。经济基本面的错位导致两国的货币政策也会有差异，2015年下半年开始，随着美联储加息预期愈发强烈，叠加当时国内经济下行压力较大，央行不得不通过宽松来稳增长，在此格*下，中美利差逐渐收缩，导致人民币开启贬值周期。

图十八：我国：产能过剩下，投资端压力逐渐显现

来源：Wind

图十九：***：失业率逐年下降

来源：Wind

图二十：中美利差收缩，人民币贬值

来源：Wind

2.股市赚钱效应下降。除了利差因素以外，股市赚钱效应的下降同样也会促使内外资抽离，从而对汇率产生一定的压力。2015年下半年，国内股市出现较大幅度回调，北向资金出现了短暂的大幅流出现象，而这一点与今年年初以来的股市回调相类似，也成为构**民币贬值的一大因素。

图二十一：股市下跌，北向资金抽离

来源：Wind

可以看到，本轮人民币贬值与2015年的贬值周期是有一些相似之处的。具体回顾一下2015年人民币的贬值历程，可以划分为三个阶段：

第一阶段：资本市场率先面临外流压力

2015年人民币贬值初期，相较经常账户，金融账户率先展现出了一定的外流压力。从直接投资项来看，2015年人民币贬值初期，资产端和负债端便同时出现了“外流”压力，一方面反映了国内经济动能衰退下，海外对华投资的减少，另一方面表现出了国内对海外投资的增加。

图二十二：2015年直接投资项出现净流出

来源：Wind

从证券投资账户来看，2015年国内股市出现较大幅度的回调，赚钱效应急剧下降。在此格*下，内外资出现一定幅度的外流压力，从而对人民币贬值产生一定推动作用。与此同时，随着人民币的持续贬值，对于境外投资者而言，投资国内资产的回报率也会受到一定“侵蚀”，从而继续向资金流产生进一步反馈，导致汇率持续承压。

从其他投资账户来看，在美元持续升值的预期下，对国内企业而言，优先偿还外债变得更有吸引力，由此导致了其他投资账户，负债端上的贷款项与货币存款项出现了比较大的外流迹象。

图二十三：证券投资存在外流压力

来源：Wind

图二十四：其他投资账户负债端下降，预示企业提前偿还外债

来源：Wind

第二阶段：出口承压，贸易顺差收敛

当外需开始疲软，出口下降，人民币贬值压力逐渐加大。进入2015年下半年，国内增长的压力除了体现在前期产能过剩所导致的投资端快速下行，全球经济复苏疲软，需求低迷对国内出口也产生了显著的制约作用。在此格*下，2015年四季度开始，经常账户顺差开始出现显著收缩，进而使得人民币承压。

图二十五：2015年下半年起，经常账户顺差逐渐收敛

来源：Wind

图二十六：出口金额当月同比下降明显

来源：Wind

第三阶段：贬值预期形成，企业结汇意愿下降

随着贬值预期的形成，企业结汇意愿也会下降，向汇率产生负反馈。进入2016年，随着人民币的持续贬值，企业对人民币贬值形成预期，从而更愿意继续持有美元。当企业预期人民币贬值时，将增加贸易信贷，具体表现为延迟收款，以应收账款形式记录，因此这部分贸易没有产生实际外汇流入，需要扣减，体现为其他投资端的“流出”。2016年其他投资项里资产端贸易信贷项呈现较大幅度净流出，背后体现的就是出口企业在贬值预期加强的格*下延迟收汇的倾向。与此同时，2016年银行代客结汇率走低，而售汇率走高，表明企业更愿意持有“美元”，于是形**民币“人民币贬值–企业延迟结汇–人民币继续贬值”的“负螺旋”。

图二十七：资产端贸易信贷剧增，反映企业延迟收汇

来源：Wind

图二十八：2016年结汇率走低，售汇率走高

来源：Wind

如果与2015年人民币汇率演绎的三个阶段相对照，本轮人民币贬值目前近似处于第一阶段，短期内资本市场的外流现象更为显著，但目前已经出现了出口降速的迹象，二三季度的出口压力可能会更大。

历史上来看，央行的汇率管理政策主要有：引入“逆周期因子”；调整外汇存款准备金率；调整银行远期售汇业务风险准备金。

参考2015年及2018年人民币贬值周期，央行调控政策以引入“逆周期因子”指导中间报价为主，并且政策推出时，人民币兑美元点位均在6.80以上，逆转贬值压力的调控效果显著。2021年，人民币升值周期中，央行连续两次上调外汇存款准备金率各2%来调控人民币升值压力，类似地，政策推出时，人民币兑美元点位均在6.40上下。2022年4月25日，央行下调外汇存款准备金率1%以应对人民币贬值压力，为历史首次。考虑到2021年总计上调外汇准备金率4%，未来继续下调外汇准备金率仍有空间。整体来看，可供央行管理汇率贬值风险工具仍是比较充裕的。

图二十九：历史上央行采取的外汇调控措施

来源：Wind

***世界贸易组织研究会副会长霍建国认为，人民币近期快速贬值，一是因为美元指数迅速上升，另外国内经济因疫情以及其他宏观经济原因受到一定压抑，导致市场对人民币预期发生改变，叠加离岸市场上来自海外的做空因素，使得人民币出现下行压力。

***外汇投资研究院院长谭雅玲表示，自美元与人民币10年国债收益率倒挂呈现，人民币偏贬倾向逐渐强化。尽管利差效益十分微弱，但是在美联储加息预期强烈与人民币降准政策发布和降息预期存在对比之下，这或许是人民币偏贬的理由之重。

***社科院金融研究所副所长、***金融与发展实验室副主任张明认为，去年年底，人民币有效汇率指数达到历史高点。这说明在宏观经济增速下行的同时，人民币汇率实在太强了。所以在当下适当容忍人民币兑美元贬值是利大于弊的。去年人民币对欧元升了10%，对日元升了12%，如此强劲的升值使得我们对欧盟和***的出口受到很大影响。适当的汇率贬值对***出口是有好处的。

瑞银亚洲经济研究主管、首席***经济学家汪涛认为，鉴于人民币对CFETS篮子在过去15个月显著升值、且基本面因素有所转弱，预计人民币汇率还会进一步贬值。不过，在其他汇率不变的情况下，人民币对美元贬至6.9水平仅会带动CFETS人民币汇率指数回到100.4，即2021年的平均水平。预计未来几个月内人民币对美元会进一步走弱，年底达到6.9。由于近期美元保持强势势头，***出口和经济走弱，人民币对美元在年中可能突破7这个关口，不过年底应该重新回到7以内。

关于预期的影响。在汇率的前期对后期的影响中，预期是一个因素，但预期的实现存在激励问题，取决于***资本管理的开放政策，如果资本自由流动的条件不满足，那么预期就很难进行自我实现。人民币汇率最关键的不是预期，而是更本质的供求关系。我国与欧洲、***充分市场化的外汇市场存在区别，我国央行对汇率具有较大的影响力，通过银行的结售汇机制来影响市场的供求关系，而预期影响外汇市场的力量非常有限。