摘要：十五世纪末两名开辟新太陆著名杭海家是?分析新航路开辟对世界市场影响意义 哥伦布和迪亚士，新航路的开辟结束了世界各地之间相互隔绝的状态，个地区的文明开始交流融合，世界
十五世纪末两名开辟新太陆著名杭海家是?分析新航路开辟对世界市场影响意义
哥伦布和迪亚士，新航路的开辟结束了世界各地之间相互隔绝的状态，个地区的文明开始交流融合，世界日益连成一个整体，以西欧为中心的世界市场的雏形开始出现，拉开了世界近代史的大幕这个是历史讲义上的就是哥伦布和迪亚士，别的航海家不是的
（清露如霜）视源基本面分析
1、商业特性
首先看到这家公司ROE很高，平均每年55%左右，这几乎是极品的公司。究其原因是总资产周转率特别高，因为这家公司是轻资产，资产特别轻，都是研发（专利一大堆）和销售及供应链管理人员，制造全部外包出去，这样做的好处是保证了产品可以快速迭代，更加去贴近客户（在全球经济一体化分工越来越细的今天，好的创新公司比如苹果、特斯拉都是这种模式），是家在A股为数不多的纯粹的科技创新公司。那么为何苹果这种模式是未来的发展必然趋势呢？
弄清楚这个问题很重要（弄清楚了才知道视源股份的模式是很先进的，而且这类公司现在多在***才有，是商业链条顶端的公司），电子行业融合了计算机、通信、光电子、软件等多个学科，具有产业链长、多领域交叉的特点，行业内企业需要较强的技术研发实力与长期的软硬件技术经验积累才能在本行业中脱颖而出并保持稳健快速的发展，传统产品已经无法满足市场需求，企业必须通过持续的技术研发主动推动产品升级换代来满足人们层出不穷的应用需求。因此，进入本行业具有较高的技术壁垒。
计算机、通信和其他电子设备制造业各子行业边界逐渐模糊，我们知道经济发展依赖于分工的逐渐细化（这在亚当斯密的国富论中有精彩阐述，另外芒格大神推荐的曼昆的微观经济学中通篇都是分工的思想脉络）那么分工是如何逐渐细化的呢？其实正是依赖跨界和反分工，比如在印章技术和雕版印刷技术之间跨界就可以诞生活字印刷术这个新分工，在网站和零售之间跨界，就能够诞生电子商务这个新分工。所以子行业边界模糊正是促成更细分工的基础。这是历史的必然趋势。
一般这种我们会担心会不会有大量竞争者蜂蛹而入（在水晶苍蝇拍大师的书中就有提到这样的公司，担忧其不可持续会有大量竞争者涌入的情况发生）但视源目前主要收入产生的两大方面，一是在一个极度红海，天花板极低液晶板卡行业，公司这块业务的毛利率虽然只有12.9%，却硬是靠着成本精细化管理杀出一条血路，全球市占比30%，在全行业亏***中独自持续增长。二是教育行业交互式智能设备，主要品牌包括希沃、鸿合、创维、长虹、中电等，其中希沃、鸿合、长虹为市场份额前三名。2017Q3年，希沃市场销售量份额最高达到38.6%，鸿合市场份额22.2%，长虹市场份额为8%，三家品牌合计占据68.8%的销量市场份额。
所以这两块业务实际上有点像后期的海康和大华了，集中度高，就避开了***性竞争的时段了。类比海康市占率高于老二一倍以上时毛利率出现显著回升，希沃即将到达此阶段，毛利率已率先从17年底的28%提升至18年1季度的33%。
现金流方面虽然预收不如茅台那样，但是公司基本不垫款，因在产业链强势的地位，所以基本上都是供应商来垫款，所以现金流很好。
2、个股下跌充分触底特征显现
2018年3月23日后与大盘形成对抗性
3、考虑内（逆势布*）外（是不是在行业或个体风口）
风口：公司在传统的TV板卡的营收增长点来源于传统液晶板卡被智能板卡替代，即使公司TV板卡市场占有率没有提升，随着智能板卡的占比的增加，公司的未来几年的营收增长也是有保证，毕竟智能板卡的价格是普通液晶板卡的三倍，今年上半年的营收大增，主要就是来源于智能板卡的翻翻出货量。
教育领域的智能交互平板业务这几年增速都在百分之五十左右，未来几年大概率还是会保持这个增速。 另外一个业务就是maxhub智能会议，17年是发展元年，这个应该未来几年增速在百分之百以上的子板块业务，自3月28日全球首发以来，MAXHUB高效的会议平台得到业界及众多企业家的认可，并正服务着腾讯、搜狗、新浪、蒙牛、东方航空等诸多知名企业，成为视源股份极具竞争力的全球潜力股业务，对比国外品牌性价比优势明显，得到任正非的特别肯定。 然后公司还储备了汽车电子、声音领域、智能家居、医疗健康、智能制造（阿里巴巴新零售独家智能硬件供应商）等一堆未来发展的推动力。
逆势布*：费雪说有两类企业会显示超出平均的成长，一是幸运且能干的企业，二是幸运因为能干的企业。他说***铝业公司是第一类公司的例子，他们很能干，早早预见到了其产品的市场前景并积极做了准备，推动铝业市场提升销售，他们也很幸运，因为外界因素对于公司和产品市场非常有利，航空运输市场的迅速发展大大促进了铝制品的销售。（所以我分析公司都会把逆势布*这点特别列为重点，也是受了费雪大师的启发）杜邦公司是第二类公司的例子，他们发明了新的产品包括尼龙玻璃纸等，创造出新的市场需求，最终为杜邦创造了数十亿级的销售额。那么我认为视源股份是第二类的公司。
4、供（外部供应格*）需（价、量、集中度）
外部供应格*：从集中度上就可以看出外部供应格*稳定。
价量：TV板卡、智能交互平板、maxhub智能会议的价量在前面有阐述；另外希沃着力培养用户的软件使用习惯，为提升软件付费收入奠定基础。软件产品的核心价值在于数据的采集，因此，培养用户的软件使用习惯成为未来增加更多的变现空间的重要前提。 目前学校和**的主要采购方向为硬件设施，用户为纯软件付费的习惯还未完全建立，希沃以硬件产品的广覆盖为入口，通过基础软件免费使用来培养教师的软件使用习惯，从而可以获取大量的教学场景中的数据信息，为后续推出针对B端软件逐步开展内容平台运营和大数据挖掘等增值服务奠定基础；
集中度：公司目前两大收入贡献的主要业务TV板卡和智能交互平板业务都是市场高集中度，实际上，智能交互平板就如同软件一样是有极高的客户粘性的。
5、历史经营情况，未来业绩的初体现
历史经营情况：在一个极度红海，天花板极低液晶板卡行业，公司这块业务的毛利率虽然只有12.9%，却硬是靠着成本精细化管理杀出一条血路，全球市占比30%，在全行业亏***中独自持续增长。另外智能交互平板业务两年就做到全行业第一。
历史业绩情况：公司有少有的，巴菲特的喜诗糖果才有的超高ROE水平，平均高达55%。资产负债率高是因为基本都是应付账款和预收账款形成的，这也是企业供应链位置强悍的表现。
未来业绩的初体现：2018年半年报预收账款大幅增长。
6、成本售价的变化趋势：
公司在传统的TV板卡的营收增长点来源于传统液晶板卡被智能板卡替代，即使公司TV板卡市场占有率没有提升，随着智能板卡的占比的增加，公司的未来几年的营收增长也是有保证，毕竟智能板卡的价格是普通液晶板卡的三倍，今年上半年的营收大增，主要就是来源于智能板卡的翻翻出货量。
目前，整个教育交互市场规模达到750亿，目前渗透率仅17%，提升空间巨大，行业前三达到70%也代表着较高的竞争门槛，对比液晶板卡仅11%的毛利，希沃毛利率高达33%，所以公司的利润率会有进一步的提升。
7、公司创始人及企业文化
这类的公司要着重看公司是不是有优秀的企业文化来匹配公司的发展，我觉得以下几点就应该可以勾勒出公司文化的点点滴滴：
视源股份对员工的激励，采取的是“可持续发展”的方式。在这样的方式下，激励首先是鼓励与欣赏，其次才是物质化的激励手段。发自内心的精神动力是源源不断的，这才是能持续让员工主动前进的驱动力。
在一次分享会上，视源股份的创始人曾分享过一个故事：有一位女工程师，跟HR提出说不喜欢写软件，她喜欢的其实是画画。我们就让她自己想，跟软件部门的主管说不做了，或者再想自己能干什么。后来她成为了视源工业设计团队的创始人。她离开软件部门后，把视源各种PPT和视频都弄得比以前漂亮，企业VI和CI也慢慢搞起来了。这一切，都是源于她的内心动力。真正做到有成绩的人，有几个是为钱才干的呢？是源于精神需求。
一家企业，竟然不惜斥千万巨资，为企业员工和家人打造了体检中心和幼儿园。
“爱因斯坦说，像孩子一样问问题。作为产品的制造者、创造者，你必须要对你的产品不停地发问，像孩子一样不断地提问题。当我们回到事情的原点，怀着孩子般的心态去思考，很多复杂的问题便开始简化。从最本质思考世界，改变世界。” ——2017年3月28日，在视源股份MAXHUB高效的会议平***京发布会上，这句产品设计理念，依旧响亮，引人深思。 2014年，有位老师不经意的一句——交互智能平板的书写体验不如黑板真实，引起了希沃团队的关注。“我们反复问自己，板书是老师最原始、最常用的授课方式，如何让书写体验做得更好？更真实？更贴合老师的使用习惯？”
股权结构在高管中比较平均，不存在绝对的控股股东，而且高管们是一致行动人，公司推崇员工持股。
研发中心采用扁平式的组织架构设置，工程师有任何创新思路及意见可以直接和研发管理层进行讨论、反馈、分享，有问题不需要层层上报。信息传递速度快，信息失真可能性小，更有利于研发团队积极性与创造性的发挥。
清露如霜部分文章索引：
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（清露如霜）作为价值型波段趋势投资体系下如何理解基本面的用处
（清露如霜）什么样的公司适合长期投资
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视源电子科技有限公司待遇怎么样？
视源电子科技有限公司主要是生产电子元件和线路板为主，是一家私营企业，资金周转灵活，发展前景很好，公司环境不错干净整洁，管理团队待遇不错，工作也轻松，一线员工就不一样了，一天工作八个小时之外，晚上还要加班三个小时，工资也就五千块钱左右一个月。
晨会聚焦201214重点关注视源股份、电子2020年12月投资策略、半导体行业、港股12月策略
晨会提要
【行业与公司】
视源股份（002841）深度：智能商显佼佼者，持续创新蜕变
电子2020年12月投资策略：看好功率半导体景气度，关注消费电子及面板龙头
半导体行业快评：8寸晶圆制造为什么涨价？
港股12月策略：蓄势待发
行业与公司
视源股份（002841）深度：智能商显佼佼者，持续创新蜕变
液晶显控板卡和智能交互平板龙头；经营特点：研发驱动型企业，供应链能力突出；主营业务分析：龙头地位稳固，业务持续多维度延伸；我们看好视源股份的行业竞争力，预计视源股份2020-2022年归母净利润为16.28亿元/18.55亿元/22.56亿元，当前股价对应PE分别为44/39/32倍。我们认为公司股票价值在111.2-137.8元之间，相对于公司目前股价有3.4%-28.2%的溢价空间，首次覆盖，给予“增持”评级。
证券分析师：程成S0980513040001；
陈彤S0980520080001；
电子2020年12月投资策略：看好功率半导体景气度，关注消费电子及面板龙头
国信电子观点：
1、受益于5G、汽车电子及消费电子旺季等因素驱动，半导体景气度高企，重点关注功率半导体投资机遇。受益5G、汽车电子及消费电子旺季等因素驱动，半导体产业链景气度较高，产业链公司接连发布涨价通知，重点关注功率半导体龙头斯达半导、华润微，细分赛道龙头：设计端卓胜微(射频)、兆易创新(存储)、圣邦股份(模拟器件)、澜起科技(内存读取芯片)；封测龙头长电科技；材料龙头鼎龙股份、安集科技等；设备龙头中微公司、北方华创等。
3、面板产业迎来顺周期，行业新一轮景气周期在即，龙头企业京东方、TCL科技受益。全球面板行业供需格*继续改善，国内龙头稳步崛起，从13年以来伴随着国内厂商的大幅度扩产，大尺寸LCD行业京东方、华星光电等市场份额上升最快。短期面板价格走势来看，主要尺寸从5月份以来连续5个月持续回升，相比5月价格低点涨幅达到20%以上，供给侧改革带来效应逐步体现。
4、其他国产优质制造企业推荐：风华高科(MLCC国产化趋势加速)、兆驰股份(优质成本控制企业，受益电视ODM市场集中度提升以及LED业务崛起)、电连技术(利润率改善)、传音控股(内外循环，海外渠道优势明显，产品持续升级)等公司。
证券分析师：欧阳仕华S0980517080002；
唐泓翼S0980516080001；
许亮S0980518120001；
半导体行业快评：8寸晶圆制造为什么涨价？
国信电子观点：与2017年原材料涨价拉动上行周期不同，本轮周期动因主要源于需求快速成长带来的供需失配。在供应端8英寸晶圆产能扩充有限，家电、笔电、汽车等终端需求带动功率器件、电源管理芯片、CMOS、射频等模拟芯片需求端旺盛，产能紧缺情况拉动制造端进入新一轮上行周期。通过分析需求端趋势以及在建产能扩充情况，我们认为供需紧张*面仍将持续。核心重点推荐：华润微、斯达半导、中芯国际等优质龙头公司。
证券分析师：欧阳仕华S0980517080002；
许亮S0980518120001；
港股12月策略：蓄势待发
时值12月，或有圣诞节前的卖出止盈压力，但恒指的估值与形态上都指向了2021年机遇更大。
鉴于商品的强势，我们罗列了港股通中的资源板块，并根据历史上基钦周期的估值波动，测算了这些股票在2021年的估值区间，结论表明，煤炭>钢铁>石油石化>造纸>有色金属。
组合建议：腾讯控股、美团点评-W、京东集团-SW、阿里巴巴-SW、玖龙纸业、中信证券、***宏桥、海螺水泥、招商银行、申洲国际。
证券分析师：王学恒S0980514030002；
研报精选：近期公司深度报告
森马服饰（002563）深度：童装龙头重启成长轨道
童装行业增长强劲，龙头集中度加速提升；公司概况：优质童装龙头，财务稳健高派息；童装业务龙头优势稳固，新零售赋能未来成长；休闲装业务砥砺前行，稳中求进；公司持续进行渠道调整与库存去化，同时剥离亏***品牌，我们看好公司即将迎来业绩拐点，轻装上阵重启快速成长。我们维持盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为0.17/0.56/0.68元，对应PE为47.7x/16.1x/13.5x，上调合理估值至10.8-11.3元，对应2021PE19-20x（原为8.5-9.0元），维持“买入”评级。
证券分析师：丁诗洁S0980520040004；
先健科技（1302.HK）深度：创新器械黑马，介入耗材明珠
先健科技是外周血管病介入治疗的龙头企业；结构心：先心封堵器梯队完善，左心耳封堵器逐步替代抗凝*；研发亮点：下一代主动脉支架带来高增长，铁基可降解材料迎来收获期；调高盈利预测，预计2020-2022年归母净利润1.60/2.34/3.05亿（原1.35/2.06/2.96），当前股价对应PE78/53/41x。先健作为微创介入领域的领先企业，在多个细分领域处于领导地位，且拥有左心耳封堵、铁基支架等潜力巨大的战略资产，公司合理估值为3.67-4.22港币，距当前股价具有12%-29%溢价空间，维持“买入”评级。
证券分析师：谢长雁S0980517100003；
联系人：张超；
拓邦股份（002139）深度：智能控制器解决方案领导者
公司是国内老牌智能控制器供应商，在智能控制行业专注多年，形成了“三电一网”整体智控解决方案，在完成了产能扩充准备后，将进入新一轮成长轨道，毛利率、产品出货量、出货均价的“三重共振”助力公司业绩大幅增长；u公司近5年收入复合增速30%，多条产品线实现快速增长：智能控制器全球市场份额提升、微特电机持续替代传统电机、锂电池受益新能源大浪潮，公司成长空间广阔；u在成熟市场国产替代、新兴市场领先布*背景下，公司在各个细分产品线的竞争力开始凸显，背后是公司研发、管理、战略、品牌能力的全力支撑；u我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.0/5.0/6.6亿元，对应当前PE22/18/12倍，估值低于行业平均，维持“买入”评级。
证券分析师：程成S0980513040001；
马成龙S0980518100002；
宁水集团（603700）深度：NB-IoT水表规模商用，龙头加速成长
品类渠道齐全的水表名牌，专注于水计量多年；政策、需求、技术全面协同向好，行业边际改善明显；短期受益行业加速，中长期看公司业务扩张；我们看好宁水集团行业竞争力，预计宁水集团2020-2022年归母净利润为2.8/3.5/4.3亿元，当前股价对应PE分别为20/16/13倍，结合绝对估值和相对估值，我们认为合理股价为38.92-41.70元，相对当前股价估值空间为43%-53%，维持“买入”评级。
证券分析师：程成S0980513040001；
陈彤S0980520080001；
中科创达（300496）深度：软件定义汽车龙头，芯片/OS/AI禀赋优势突出
软件定义汽车行业稀缺龙头，禀赋优势彰显成长确定性；软件定义汽车空间广阔，解决方案价值量持续上行；AIoT核心计算模块销量高增，应用场景不断拓展；公司业务边界持续拓展，充分受益于智能化浪潮；综合绝对估值和相对法估值，我们认为公司合理估值在122.93-130.72元，相对于公司现价有22.26%~30.00%的溢价空间。预计公司2020-2022年归母净利润3.73/5.20/6.90亿元，利润年增速分别为57/39/33%，摊薄EPS=0.88/1.23/1.63元，维持“买入”评级。
证券分析师：熊莉S0980519030002；
于威业S0980519050001；
首旅酒店（600258）深度：低估值酒店龙头，顺周期御风而行
酒店行业：长尾分布，下沉广阔，后疫情时代龙头有望加速集中；公司分析：国内TOP3酒店龙头，国资背景，直营占比相对较高；公司成长：顺周期下业绩估值有弹性，内外压力下有望加速扩张；维持20-22年EPS-0.44/0.91/1.07元，对应21-22PE估值23/20倍，估值处于历史较底部，且显著低于华住、锦江等。公司系国内TOP3酒店龙头，Q3盈利已转正，未来顺周期下有望迎戴维斯双击：一是业务聚焦国内且直营占比较高，行业复苏下，估值和业绩均有向上弹性；二是内外压力下，公司未来有望加速展店，后疫情时代有望受益龙头加速集中。此外，公司还明年还有望受益环球影城开业。给予未来6-12月目标市值274亿元（对应21/22年PE30/26x），较现价仍有30%+空间，“买入”评级。
证券分析师：曾光S0980511040003；
钟潇S0980513100003；
姜甜S0980520080005；
新东方-S（09901.HK）深度：积水成渊，蛟龙兴焉
乘风破浪的全国综合性教培龙头；行业趋势长期向上，时间站在头部机构一边；量变到质变，飞轮转起聚沙成塔之路；首次覆盖并给予新东方“买入”评级。预测2021-2023年收入330.20/413.63/489.96亿元，同比增速29.4/25.3/18.5%；净利润36.26/47.34/58.76亿元，同比增速23.0/30.6/24.1%。结合绝对估值与相对估值，公司合理估值区间为1676.45~1885.96港元，相对于2020年11月12日收盘价1338.00港元的涨幅空间为25.3%-41.0%。
证券分析师：荣泽宇S0980519060003；
华工科技（000988）深度：校企改革即将落地，光模块业务迎来最佳发展期
校企改革终于落地，控股股东发生变化，对于公司来说股权更加健康，也更有活力。看好引入投资人对公司的长远发展，我们预计2020-2022年归母净利润7.57/8.47/10.01亿元，同比增速50.6/11.8/18.2%；摊薄EPS为0.75/0.84/0.99元，当前股价对应PE为31/27/23x，维持“买入”评级。
证券分析师：程成S0980513040001；
刘彬S0980520080006；
天目湖（603136）深度：具备复制基因的民营休闲度假目的地龙头
资源型企业：发展新阶段，机遇与挑战并存；天目湖：优质民营资源整合运营商，成功打造休闲目的地；成长看点：现有业务丰富拓展，异地复制有望打开空间；预计公司20-22年EPS为0.34/1.24/1.42元/股，对应PE86/23/20。基本面已经迎来良好复苏，中线新项目逐步落地有望带来增量贡献，且异地复制扩张也值得期待。综合分析，给予未来6-12个月合理估值37-38元（27%-32%空间），首次覆盖给予“买入”评级。
证券分析师：曾光S0980511040003；
钟潇S0980513100003；
姜甜S0980520080005；
博创科技（300548）深度：业绩逐季创新高，盈利能力开始释放
公司发布2020年三季报：前三季度营业收入56915万元，同比增长119%，归母净利润5787万元，同比增长669%。业务快速增长，规模效应开始显现；硅光产品进展顺利，前景可期；看好公司在光器件领域的技术积累和在硅光赛道的领先优势，公司未来业绩爆发性强，维持此前预测，预计2020~2022年收入为8.4/16.6/24.9亿元，归母净利润为0.95/2.2/3.5亿元，考虑到收入的高增长和利润的释放空间，维持“买入”评级。
证券分析师：程成S0980513040001；
马成龙S0980518100002；
研报精选：近期行业深度报告
医疗大数据盘点系列（3）-眼科产业链：服务为首，器械唯新，*物为基
缘起：*械、服务消费属性获认可，标的丰富度提升；眼科器械：植入耗材进口替代风起，手术设备仍为进口垄断；眼科*物：研发进展受限于基础研究，*物递送系统和基因治疗是重要看点；投资建议：建议增持昊海生科（6826.HK）：人工晶体全产业链布*；增持爱博医疗（688050.SH）：唯一同时拥有中高端人工晶体及角膜塑形镜的眼科器械厂商；增持康弘*业（002773.SZ）：核心品种康柏西普适应症扩展和海外临床顺利推进为其打开更广阔空间；关注：华夏眼科（国内民营眼科连锁龙二）、欧普康视（首家国产角膜塑形镜厂商）、兴齐眼*（国内最全眼科*物布*，已获得阿托品、环孢素滴眼液等重磅品种）。
证券分析师：谢长雁S0980517100003；
陈益凌S0980519010002；
朱寒青S0980519070002；
联系人：陈曦炳、李虹达、张超；
传媒行业专题：快手的初心和野望
保持去中心化算法机制下，产品形态与商业化逐步“抖音化”；快手是创作者导向，“低集中度+低流动性”社区生态内容；关注快手产业链相关公司，广告及电商业务强劲增长带动腾讯控股作为快手的重要股东，将受益于快手上市，此外，游戏、短视频等业务二者存在着合作的可能，也有望产生推动。快手的广告和直播带货业务处于快速发展期，有望带动产业链相关公司，推荐标的：***有赞、星期六、起步股份、天下秀。
证券分析师：张衡S0980517060002；
高博文S0980520030004；
医*分析框架系列报告（2）：魔鬼在细节：三张表中的投资机会
缘起：自下而上的财报分析是大分化环境下的必备技能；资产负债表：资产来源与投向决定企业成色；利润表：拐点变化的直观反映；现金流量表：容易被忽视的关键信息；他山之石：海外龙头三表特征差异较大，整体进入稳定成熟期；资产负债表看企业长期质地，利润表看拐点变化，现金流量表验证基本判断，从定期财务报告中的细节信息出发，推荐关注：恒瑞医*、*明康德、迈瑞医疗、天坛生物、***生物制*、爱尔眼科、乐普医疗。
证券分析师：谢长雁S0980517100003；
陈益凌S0980519010002；
朱寒青S0980519070002；
联系人：陈曦炳、李虹达、张超；
专题报告：如何投资商业银行二级资本债？
国商业银行资本缓冲垫减小，面临较大的资本补充压力；二级资本债是银行补充二级资本的重要工具；二级资本债性价比相对不错，但近年来风险有所上升；国有大行、股份银行和部分优质城商行，经营及融资能力强、资本补充压力相对较小，触发次级及减记条款、发生不赎回事件的可能性较低，提请投资者对此类银行的二级资本债进行关注。此外，目前银行相对非金融板块的估值处于极低水平，我们维持行业“超配”评级，推荐宁波银行、常熟银行、招商银行、邮储银行。
证券分析师：王剑S0980518070002；
田维韦S0980520030002；
陈俊良S0980519010001；
联系人：贺晨；
第三方***医学实验室（ICL）专题：看他山之石，迎医改春风
第三方***医学实验室优势明显，国内外发展差距大；他山之石：从LabCorp和Quest的发展看ICL行业成长路径；***第三方***医学实验室未来：大势所趋；迪安诊断、金域医学作为第三方***医学实验室龙头企业，均实现全国实验室布*，成熟实验室收入及盈利增长稳定，新建实验室也逐步实现扭亏，进入业绩放量期；凯普生物、华大基因等公司则以分子检测等特检业务为主。2020年各公司均受益于新冠检测，财务表现优异，未来随着特检业务快速发展，规模化带来的降本增效以及DRGs政策推行带来的检测量增加，行业集中度必将进一步提高。
证券分析师：朱寒青S0980519070002；
谢长雁S0980517100003；
陈益凌S0980519010002；
联系人：陈曦炳、李虹达、张超；
太平洋电子|公司深度-视源股份：快速崛起的电子新豪门
报告摘要
快速崛起的电子行业新豪门。视源股份成立于2005年，2017年在A股上市，主营液晶电视板卡和智能交互平板的研发、生产和销售。公司是全球液晶电视板卡龙头，同时也是国内教育平板和会议平板市场的领头羊。公司盈利能力和成长能力均居行业TOP7，2011年以来ROE和ROIC均保持在30%以上，期间收入和利润年增速也基本保持在30%以上。
公司竞争优势在于强大的创新能力、供应链管理能力以及规模效应带来的成本优势。创新能力体现在公司人才储备以及行业绝对领先的专利优势。供应链管理能力是公司维持外协加工生产模式的保证，也是其高资产周转率和高ROE的来源。规模效应到来的产品成本优势使公司毛利率显著高于主要竞争对手。
板卡业务现金牛属性依旧，会议业务接力教育高增长。智能电视板卡占比的持续提升是公司板卡中短期的成长来源。智能家居，物联网的发展催生了家电板卡的需求。电视板卡和家电板卡在产品属性上有诸多相似之处，公司有望在家电板卡市场继续复制其在电视板卡上的成功之路。教育信息化2.0的推动是教育平板需求增长的主要动力。会议智能化需求的提升以及公司在会议市场渠道网络布*的完善，有望使会议业务成为公司成长的新引擎。
原材料成本下行、产品结构改善提升公司获利能力。面板和存储芯片是公司的主要原材料，需求低迷和新产能的集中投放使面板和存储芯片价格持续下行，公司原材料成本下降明显，未来公司毛利率有望上行。高毛利率平板收入占比的提升则进一步加强了毛利率上升趋势。
给予“买入”评级。我们预计公司2019-2021年净利润分别为13.78、19.01和26.55亿元，对应EPS为2.10、2.90和4.05元，增速分别为37.2%、37.9%和39.6%，对应PE为36.6X、26.6X和19.0X，给予“买入”评级。
风险提示：家电板卡市场开拓不及预期，教育平板和会议平板需求低于预期，行业竞争加剧风险。
投资案例
投资评级与估值
给予“买入”评级。我们预计公司2019-2021年净利润分别为13.78、19.01和26.55亿元，对应EPS为2.10、2.90和4.05元，增速分别为37.2%、37.9%和39.6%，对应PE为36.6X、26.6X和19.0X，给予“买入”评级。
关键假设点
（1）假设板卡业务未来三年增速18.9%、18.9%和14.9%；教育平板渗透率稳步上升，公司教育收入增速分别为20.7%、22.2%和19.6%；企业平板需求和公司市场占有率逐年上升，收入增速分别为67.1%、57.5%和76.4%。
（2）假设部件业务毛利率保持在12%稳定，教育和会议平板业务随着面板价格走低，毛利率未来三年上升为31.5%、32.5%和33.5%。
（3）假设管理费用分别为2.97%、3.02%、2.99%；研发费用占比分别为4.59%、4.61%、4.60%；销售费用假设为4.64%、4.68%和4.66%。
报告的创新之处
（1）代工模式成就高周转率，供应链管理是其核心竞争力。公司高周转率的原因在于公司采用委外加工的方式生产，在该生产模式下，公司无需对固定资产进行大量投资，因此公司资产较轻，从而造就了公司高周转率。委外加工生产模式成功的关键在于供应链管理能力，视源从2005年成立时就采用该生产模式，具备丰富的委外加工生产管理经验。此外，公司通过引进OracleEBS等系统并加以改进用于管理采购、生产、库存、销售、物流等经营活动，进一步提高了供应链管理效率。
（2）原材料成本下行提升公司获利能力。芯片和液晶面板是公司的重要原材料。DRAM、NANDFlash自2017年8月开始持续下跌，且随着国内长江存储、合肥长鑫等存储器厂商进入规模量产，未来价格或仍将维持在地位。面板方面，包括京东方合肥10.5代线、华星光电11代线、鸿海10.5代线的集中量产，造成65寸以上面板供给将大增，需求相对平稳的情况下，我们预计大尺寸面板价格将继续下行。芯片和液晶显示屏使是公司的重要原材料，存储芯片和面板价格的持续下行将直接推升公司的盈利能力。
股价表现的催化剂
教育和会议平板渗透率持续上升，原材料价格下跌。
目录
一、视源股份：全球知名的智能交互解决方案提供商
二、盈利能力和成长能力均居行业TOP7/232
（一）盈利水平位居行业前2%
（二）成长能力处于行业前3%
三、公司竞争优势：创新、供应链管理和规模效应
（一）创新能力是公司在竞争中胜出的关键
（二）优秀的供应链管理能力是公司又一核心竞争力
（三）规模效应带来成本优势
四、板卡业务现金牛属性依旧，会议业务接力教育高增长
（一）电视板卡：智能产品占比持续上升
（二）家电板卡：打破部件业务天花板
（三）未来教育：教育信息化2.0下的最大受益者
（四）会议服务：高效会议，智胜未来
五、原材料成本下行提升公司获利能力
（一）供需失衡，内存价格持续下行
（二）国内高世代产线集中投产，预计大尺寸面板价格维持低位
六、盈利预测与投资建议
（一）盈利预测
（二）投资建议
七、风险因素
附录1：收入拆分表预测
附录2：财务报表预测
正文
1
视源股份：全球知名的智能交互解决方案提供商
主营业务：视源股份主要从事液晶显示主控板卡和交互智能平板的设计、研发与销售。公司主要产品包括液晶电视主控板卡、面向教育市场的希沃（seewo）交互智能平板、面向企业市场的MAXHUB高效会议平台。2018年公司液晶电视主控板卡全球市占率为35.02%，排名第一；教育市场交互智能平板销售额市占率36.05%；企业市场智能平板销售额市占率25.40%。
历史沿革：公司成立于2005年；2008年，视源成立子公司--视睿科技，并推出第一个自主品牌希沃（seewo）；2017年1月，深交所上市；2017年3月，发布自主品牌高效会议平台"MAXHUB"。
股权结构：黄正聪、王毅然、孙永辉、于伟、周开琪、尤天远为一致行动人，合计持有公司股份51.2%，共同构成公司的实际控制人。其中，王毅然现任公司董事长，黄正聪、孙永辉、于伟、尤天远现任公司董事，周开琪现任公司副总经理。
2
盈利能力和成长能力均居行业TOP7/232
回顾历史财务数据，我们发现，视源过去几年无论在盈利能力还是成长能力上都是A股电子公司中的佼佼者。
盈利能力方面，2018年公司ROE、ROIC、ROA分别排名电子行业第5、2和7名，自由现金占收入比重在7.6%，排名全行业第11。
成长能力方面，公司过去7年收入、利润复合增速分别为46.7%和52.5%，在电子行业中位居第7和第6位。
（一）盈利水平位居行业前2%
ROE：2018年，视源股份扣非后加权ROE为32%，在整个电子行业中仅仅处于隆利科技、亚世光电、工业富联和海康威视之后，位居全行业第五。回顾公司历年ROE水平，除2017年外远高于30%。
ROIC：为了剔除财务杠杆对ROE指标的影响（公司可以通过增加杠杆率来提高ROE），我们选取ROIC指标来评估视源的资本回报率情况。2018年视源ROIC为33.5%，在电子行业中仅次于锐科激光的33.8%。如果参考历史ROIC表现，视源则是当之无愧的A股电子公司NO.1。
FCFF：2018年视源自由现金流占营收比重为7.6%，2011年以来自由现金流全为正数。2018年自由现金流占比排名全行业48名。但在历年自由现金流都为正的股票样本中，2018年水平排名行业第11位。
（二）成长能力处于行业前3%
视源2011年以来一直维持高速成长，收入增速始终保持在30%以上，扣非净利润增速除2017年低于30%外，都高于30%。且公司增长全部来源于内涵增长，而非外延并购。
7年收入复合增速46.7%，位居电子行业第7。剔除电子行业中以并购为主的增长样本，视源46.7%的7年收入复合增速（2011-2018）仅仅落后于汇顶科技、欧菲光、沃格光电、信维通信、长信科技和利亚德，排名电子行业第7。
7年利润CAGR52.5%行业第六。2011-2018年，视源7年利润CAGR52.5%，远高于行业增速，在整个电子行业中位居第六，排在前面的分别为沃格光电、同兴达、汇顶科技、兆易创新和利亚德。
3
公司竞争优势：创新、供应链管理和规模效应
（一）创新能力是公司在竞争中胜出的关键
人才储备支撑公司持续创新。公司人才储备充裕，2018年公司3597名员工中，技术人员占比在59%，员工中本科以上学历占比在81.3%。数量众多的优秀人才使公司获得了持续的创新能力。截至2018年12月31日，公司拥有专利超过3,000项（其中发明专利405项），拥有计算机软件著作权、作品著作权超过900项。2018年，公司专利年申请量超过1700件，其中发明专利申请占比超过40%。
行业领先的薪酬水平是吸引人才的基石。2018年公司平均薪酬29.5万，在整个申万电子行业中排第16位，不仅高于竞争对手鸿合的15.9万，也高于海康威视、大族激光、闻泰科技等企业。此外，公司福利待遇也非常完善，投资6000多万元建立了高规格的体检中心，员工、家属、父母都可免费体检；健身康体中心、大型影院、高级音乐厅、运动场、有高规格的特色幼儿园，解决了员工的部分生活顾虑。
（二）优秀的供应链管理能力是公司又一核心竞争力
高周转率是公司常年维持高ROE和ROIC的首要原因。2018年公司销售净利率只有6.25%，排名行业中游，但依靠超高的资产周转率（电子行业排2/232），公司ROA达到了17.76%，位列电子行业第7名。再加上处于行业中上水平的权益乘数，使公司ROE和ROIC常年维持在行业前茅。更加难能可贵的是公司基本没有金融负债，杠杆率全靠经营负债取得，很好的说明了公司低风险以及在行业内的议价能力。
代工模式成就高周转率，供应链管理是其核心竞争力。公司高周转率的原因在于公司采用委外加工的方式生产，在该生产模式下，公司无需对固定资产进行大量投资，因此公司资产较轻，从而造就了公司高周转率。在该生产模式下，虽然无需过多的固定资产投资，但由于公司不直接参与产品生产，因此为了控制产品品质、生产成本以及按时交货，委托公司需要具备较强的供应链管理能力。
视源竞争力就在于此。（1）公司虽然采用代工模式，但最重要的质量检测环节由视源自己负责；（2）公司从2005年成立时就采用该生产模式，具备丰富的委外加工生产管理经验。（3）公司通过引进OracleEBS等系统并加以改进用于管理采购、生产、库存、销售、物流等经营活动。公司通过信息化手段实现了供应链各个环节的信息实时搜集与管理控制，实现了商务流、信息流、物流和资金流的同步，提高了公司的运营效率。
（三）规模效应带来成本优势
规模化采购造就产品成本优势。视源是全球电视板卡龙头，2018年公司电视板卡出货7877.55万片，全球市场占有率超35%。同时公司也是国内教育和会议平板市场的领头羊，2018年公司在教育和会议平板市场的占有率分别为36.5%和25.4%。较高的市场占有率使得公司在原材料采购上具有成本优势，直接表现为公司毛利率均高于主要竞争对手。
4
板卡业务现金牛属性依旧，会议业务接力教育高增长
公司部件业务主要为客户提供液晶电视主控板卡、TV电源、白家电控制组件等核心部件及定制化的解决方案。
未来部件业务的增长主要来源于智能电视板卡渗透率和公司份额的上升、白电市场的开拓。
交互智能平板业绩增长驱动力来源于教育市场交互平板渗透率的上升、会议市场平板渗透率和市场份额的增加。
（一）电视板卡：智能产品占比持续上升
液晶显示主控板卡是液晶显示产品的核心部件。液晶显示主控板卡是液晶显示产品的核心部件之一，承载着显示驱动、信号处理、控制电路、电源管理、系统菜单、核心应用等重要功能，主要应用于全球各种功能的液晶电视。液晶显示主控板卡的性能可影响液晶显示产品的图像质量、画面流畅程度、音视频效果、节电特性等指标。
智能电视占比逐步提高，板卡市场稳步成长。根据IHS统计，2018年全球LCD电视出货量为2.19亿台，其中智能电视渗透率大致在70%。因此，全球所需液晶电视板卡为2.19亿片，智能板卡预计需要1.37亿片。参考视源2018年数据，智能板卡价值是非智能板卡的2.6倍，未来随着智能电视渗透率的提升，电视板卡市场将继续稳步成长。
电视制造分工专业化趋势愈加明显，专业板卡厂商份额望持续上升。液晶显示板卡生产企业主要包括品牌厂商、OEM&ODM厂商和专业板卡厂商三类。近年来，液晶显示产品品牌厂商和OEM、ODM厂商为降低生产成本和研发成本、加快新产品上市速度，加大了液晶显示主控板卡的外购比例，专业板卡厂商份额将持续上升。
2018年视源股份的非智能和智能电视板卡份额预计分别为75.5%和20.6%。我们认为，随着品牌厂商对板卡外购比例的上升，视源智能电视板卡份额预计将继续扩大，进一步改善公司产品结构并拉动公司部件业务收入增长。
（二）家电板卡：打破部件业务天花板
智能家电市场蓬勃发展，控制组件需求走高。在消费升级的背景下，消费者对智能家电的消费能力与消费意愿逐渐增强。移动互联网和电子产业的快速发展为智能家电市场的壮大提供了技术支持。根据IHS预测，***智能家电使用家庭将在2025年达到2832万，基于该用户群体产生的智能家电具有巨大的价值与前景。家电智能控制组件是智能家电实现智能控制的核心部件，是家电产品的大脑和人机交互窗口，智能家电市场的快速发展必然带来智能控制组件市场需求的快速增长。
公司通过可转债项目切入家电控制组件市场，打破部件业务天花板。2019年3月7日视源发布可转债募资方案，拟投资2.8亿元切入家电控制组件市场，项目建成达产后将形成年产家电智能控制显示模组280万片的出货能力，形成年产家电智能控制板1100万片的出货能力。项目建设期2年，达产后预计可以新增销售收入14.2亿元，新增税后利润1亿元。
我们认为，电视板卡和家电板卡在产品属性上有诸多相似之处，凭借在液晶电视智能控制方面积累的技术基础、人才基础、供应链资源和客户资源，公司有望在家电板卡市场继续复制其在电视板卡上的成功之路。
（三）未来教育：教育信息化2.0下的最大受益者
教育信息化全面推进，教育平板需求持续释放。2018年4月教育部印发《教育信息化2.0行动计划》，希望通过教育信息化建设，全面提升师生信息素养，努力构建互联网+条件下的人才培养模式。作为教育信息化的应用终端和数据入口，教育平板是教育信息化建设的基础设施。教育信息化建设的推进，必将推动教育平板需求的释放。
依据以下假设，我们测算2019-2021年全国教育交互平板需求分别为166、197和229万台，同比增速分别为21.9%、18.6%和16.3%。
假设1：未来学前班到研究生学生人数每年增加2%；
假设2：参考教育部的学校校舍建设标准每个班级人数平均为50人；
假设3：受教育信息化建设推进，未来三年学校教育平板渗透率每年上升5%。
领先的教育信息化应用工具提供商，教育信息化2.0的最大受益者。视源2009年创办教育品牌希沃，是国内交互智能平板品类首创者，2012年-2018年连续7年蝉联***交互智能平板行业市占率桂冠。目前公司在教育方面产品包括交互平板、学生平板、教学应用软件等。我们认为，依托公司优秀的产品设计、品牌知名度、庞大的销售服务网络（核心的代理商100家，二级的经销商2000家），视源将成为教育信息化2.0推进的最大受益者。
2018年，视源希沃交互智能平板产品实现营业收入56.76亿元，同比增长36.02%，市占率36.50%。假设未来三年公司市占率维持在37%，且国内教育市场平板需求参考上文估计，同时我们假设随着产品功能增加（数据管理类软件）单价每年增加5%，我们预计2019-2020年视源教育业务收入分别为71.95、89.91和110.04亿元，同比增速分别为26.8%、25.0%和22.4%。
（四）会议服务：高效会议，智胜未来
国内企业数量不断飙升，刺激企业会议市场发展。根据***市场监督管理总*数据，2018年全国共有企业3474万家，同比增加14.5%。企业数量增长带来的是企业会议室数量的不断攀升。奥维云网数据显示，2016年***会议室数量已超2000万，且还在持续增长。会议室的激增及电子产业的发展，驱动会议市场变革，更具科技含量的会议平板开始进驻企业会议室，逐渐取代传统设备，会议设备开始向智能交互平板过渡。
会议平板专家，市占率领先行业。视源2017年3月推出高效会议平台MAXHUB正式进军会议市场。MAXHUB平台从会前、会中、会后三方面对会议方案进行考虑和管理。通过会议平板、会议门牌、笔迹、无线全向麦、演讲台等智能产品互联，实现会议资料、创造产出与企业数据的打通，实现了会前准备一步到位、会中协作高效流畅、会后执行有效的高效工作场景。2017、2018年MAXHUB收入为3.18、6.48亿元，市场占有率分别为24.7%和25.4%，均高居当年会议平板市场首位。
渠道网络初具规模，份额攀升值得期待。会议市场中，除少数大企业采购量较大，大部分客户为中小客户，单一客户对平板需求较小，有点类似于ToC市场。因此销售渠道成为平板厂商的核心竞争力。视源股份目前组建了大客户直销、经销（全国已建立31个办事处，同时与PC经销商展开合作）、网店销售（天猫、京东）三种销售渠道，销售网络初具规模。我们认为，依托公司优秀的产品、庞大的销售网络，未来公司在会议市场的份额有望向教育市场份额看齐。
5
原材料成本下行提升公司获利能力
2018H1，芯片、分立器件和液晶显示屏占公司生产成本比例分别为40.8%、24.2%和19.2%。
我们认为，主要原材料价格的持续走低将提升公司未来的盈利能力。（1）DRAM、NANDFlash自2017年8月开始持续下跌，且随着国内长江存储、合肥长鑫等存储器厂商进入规模量产，未来价格或仍将维持在地位。（2）国内高世代面板产线的集中投产使液晶面板价格持续走低。
（一）供需失衡，内存价格持续下行
国内长江存储、合肥长鑫等存储器厂商逐步量产，未来存储器价格仍有较大的下行压力。NANDFlash发展主力长江存储，2019年底前将依照进程正式量产64层Xtacking3DNAND产品，2020年后其产能规划将逐步放大。合肥长鑫将于3Q19量产8GbLPDDR4，预计年底实现产能2万片/月。
（二）国内高世代产线集中投产，预计大尺寸面板价格维持低位
供过于求，LCD面板价格持续走低。2017年以来，包括京东方、华星光电、惠科等在内的国内面板厂新产能陆续释放，以液晶电视为代表的下游需求则相对低迷，导致行业供给过剩，大LCD面板价格进入下行通道。
今年仍处于国内高世代产线集中投放期，我们预计未来大尺寸LCD面板（65寸以上）将继续维持在低位。包括华星光电11代线、惠科滁州8.6代线、鸿海10.5代线、惠科绵阳8.6代线量产，还有去年投产的京东方10.5代线。京东方合肥G10.5、华星光电G11以及鸿海G10.5主要生产65寸以上面板，它们的满产或量产意味着65寸以上面板供给将大增，需求相对平稳的情况下，我们预计大尺寸面板价格预计将继续维持在地位。
面板价格走低，提升公司平板盈利能力。参考公司maxhub淘宝店和Seewo官网，交互智能平板产品主要是55寸以上产品，包括55、65、75、80寸等产品。根据公司公告显示，单位液晶屏成本占公司交互平板材料成本的50%左右。因此，大尺寸面板价格降价将直接提升公司平板获利能力。
以2018H1数据为基数，假设面板价格分别下降5%、10%、15%、20%，与此同时平板单价分别下降2%、5%、8%和10%。再假设其他成本不变，我们测算公司交互平板平均毛利率将上升至34.9%、35.9%、36.9%和38.7%。
6
盈利预测与投资建议
（一）盈利预测
基于以下假设，我们预测公司2019-2021年的收入分别为212.43、268.54和339.08亿元；归母净利润分别为13.78、19.01、26.55亿元；EPS为2.10、2.90、4.05元。
（1）假设板卡业务未来三年增速18.9%、18.9%和14.9%；教育收入增速分别为20.7%、22.2%和19.6%；企业收入增速分别为67.1%、57.5%和76.4%。
（2）假设部件业务毛利率保持在12%稳定，教育和会议平板业务随着面板价格走低，毛利率未来三年上升为31.5%、32.5%和33.5%。
（3）假设管理费用分别为2.97%、3.02%、2.99%；研发费用占比分别为4.59%、4.61%、4.60%；销售费用假设为4.64%、4.68%和4.66%。
（二）投资建议
给予“买入”评级。我们预计公司2019-2021年净利润分别为13.78、19.01和26.55亿元，对应EPS为2.10、2.90和4.05元，增速分别为37.2%、37.9%和39.6%，对应PE为36.6X、26.6X和19.0X，给予“买入”评级。
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风险因素
（1）家电板卡市场开拓不及预期；
（2）教育平板和会议平板需求低于预期；
（3）行业竞争加剧风险。
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附录
（一）公司收入拆分表预测
（二）公司财务报表预测
太平洋电子团队介绍
刘翔首席分析师
刘尚分析师
厦门大学工学学士，武汉大学金融硕士。曾就职于长江证券，2017年7月加入太平洋证券电子团队。
刘宇辙研究助理
***科学院微电子学博士，2年实业工作经验，参与过物联网芯片、数字电视接收芯片、射频开关、功率放大器设计，参与多项***重大专项课题研究；2年买方工作经验，管理的账户投资收益率内部排名第一，2017年10月加入太平洋证券
傅盛盛研究助理
复旦大学金融硕士。2018年7月加入太平洋证券电子团队。
视源待遇怎么样？
视源是一家私营企业，公司福利还可以，提供宿舍有食堂，年底有车费补贴，节假日休息，帮员工购买社保，每天上班八个小时，晚上加班三个小时，工资五千左右，视源待遇比较好。
股票的行情
我在学证券投资与分析啊，哈哈
从企业文化角度分析视源股份——红旗还能扛多久（八）
八、小结与美好组织的定义
视源企业文化小结
写完这篇文章，心里有很多感概，所以想借此对视源的企业文化做个小结。受限于信息的不全面、传播的偏好（坏消息通常比好消息传播的更快），以及主观的推测，很大程度上只是一孔之见。
【企业家的认知升级决定了企业的天花板】
视源的发展历程，也是以孙永辉为首的企业管理者认知升级的过程。我们可以发现，孙永辉一直保持着旺盛的求知欲，在企业发展的各个阶段，都不同程度地刷新了自己的观念，不断对企业进行变革，最终使企业突破了一个又一个瓶颈，走到了现在这个规模。
【企业变革是一个系统化工程】
视源企业文化、管理制度是一个互相抱死的复杂系统，很难单独拆解。比如透明薪资制度，背后是员工互评、预期管理；无边界的工作原则，背后是大家庭文化、福利保障制度；内部孵化机制，背后是创新精神、股权安排……这些又根植于视源的企业文化中，任何变动都会牵一发而动全身。如果简单粗暴的对组织进行“休克疗法”，反而会使组织失衡，向不好的方向发展。
但不变革也不行，因为没有一个永远完美的管理模式。视源的企业文化、制度体现的精妙性，以及在实际中的战斗力让人叹服，但过去的成功不意味着永远的成功，在企业发展过程中，应建立系统化的视角，因地制宜、与时俱进，进行组织变革，只有这样才能持续保持在市场上的竞争力。
【短期悲观，长期乐观】
我对视源的发展，短期持悲观态度，长期持乐观态度。
短期看，我认为视源面临三大困难：一是系统化地变革企业文化，符合员工的期待以及社会主流价值观要求，这并非一朝一夕就能完成；二是随着公司的不断发展，尤其是上市后，如何破除股权锁死的限制，送走躺在功劳簿上的老功臣，补充组织内的激励资源，使组织充满活力，是一个重大难题。三是视源原本处在一个较为舒适的市场格*下，如何应对越发激烈的市场竞争，保持战略方向大致正确，建立足够的竞争优势，也是严峻的考验。
长期看，我认为不要低估优秀企业持续健康发展的能力。视源创始人的企业家精神、过去组织自我变革的基因，不断追求卓越的奋斗者精神、创新文化，以及高素质的员工团队，大概率能帮助企业渡过当下的困难，重新走向辉煌。
【企业文化不是投资的充要条件】
过去我十分重视企业文化在投资中的作用，甚至起到了80%以上的决定性作用。在研究视源后，我更能理解，企业文化的竞争力不是一成不变的。某种意义上，企业文化的优越性已经体现在历史业绩上了，虽然拥有优秀文化的企业能比寻常企业更健康、持续的发展，但依然要有一个好的商业模式，以及好的价格，才是一个好的投资标的。
我也更能理解段永平下面的两段话：
“企业文化作为过滤器非常有威力，为我避免了很多错误。怎么选对的公司是能力问题，不选错的公司是是非问题。”
“我看公司主要看两个东西，生意模式和企业文化。这两样东西中任意一样我不喜欢，我就不会再继续看下去。所以没有懂不懂的问题，我不需要懂我没兴趣的公司。如果生意模式我喜欢（当然至少要懂了的意思），企业文化也很好，那就老老实实等好点的价钱。”
【企业文化不能生搬硬套】
前面说过，企业文化、制度是一个复杂的系统，是企业根据自身的发展阶段、当下遇到的问题、以及所处市场竞争环境的需要，演变而来。如果单独学习某个理念、制度，很容易发生水土不服。比如视源内在的企业文化很像华为，都是如何激发知识工作者不断创新，在奋斗中创造社会价值，但他们达成这个结果所构建的企业制度却有很大差异。另外不仅要看对方达到了什么成果，还要看对方投入了什么，比如很多企业也需要人才，想要大家无边界工作，但却忽视了成功企业在其中的巨大投入。
奋斗者文化是否落伍
研究视源的企业文化，自然而然会思考一个问题，那就是奋斗者文化是否落伍？
前面说了很多奋斗者文化的负面效果，其实我个人是认同奋斗者文化的，因为这是后进者追赶先发者的必要手段，也是个人实现目标、理想的快速途径。只要有贫富差距，只要人们有改变自己生活的愿望，改变世界的梦想，奋斗者文化就永远不落伍。如果有一天，人们不能通过奋斗达成目标，反而要思考这个社会是不是不公平了，堵塞了底层的上升通道。
我们回顾过去会发现，无论是个人、企业、还是***，所取得的成就都离不开奋斗者文化。为什么是这样呢？
一是***的文化土壤鼓励奋斗者文化，作为农耕民族，习惯了艰苦奋斗，获取生存资源。
二是新***以来，***的整体方向是艰苦奋斗的，比如大庆精神、红旗渠精神等等，d的十三大（1987）就旗帜鲜明的提出：我们现阶段所面临的主要矛盾，是人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾。
三是改革开放以来，一大批底层人民要快速脱贫致富，只能不断奋斗，用双手改变自己的命运。
这就造成了，过去哪一个企业能构建以奋斗者为核心的企业文化，以及与之相匹配的各项制度，就能在市场竞争中脱颖而出。
那为什么现在看起来，奋斗者文化好像失灵了？我认为原因是实现奋斗者文化的组织形式落伍了，开始不符合社会的主流价值观、以及人们对组织的期待了。
一是国情变了。d的十九大（2017）报告提出了：我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。社会主要矛盾的变化，使得***推出一系列的理念、制度，比如共同富裕，明确996严重违法，这使得过去企业加班式的奋斗形式，不再具有合法性。
二是人变了。新一批员工开始以90后、甚至00后为主体，这些人出生于物质富裕的时代，大多是独生子，从小衣食无忧，自我意识显著。根据青山资本《Z世代定义与特征|2021年中消费报告》研究，以及我对周围的观察，新一代年轻人，具有以下特征：
“丧”，是与理想较大预期落差带来的“应激反应”；
“佛”，是自我消解和安慰的生存保护色；
“宅”，是不想也不需出门生活和社交下的自有属性。
在经济增速放缓、社会阶层固化以及房价高企的宏观背景下，奋斗已经不能带来快速的阶层跨越，在个体奋斗的叙事前，大家时常感到疲惫和无力。
“自信”，北京奥运会、国产航母下海、建国70周年、中美贸易战，民族复兴的进程真切地发生在他们的身边，个体的生活问题总会在更宏观的民族和文化自信中被消解。另外大家的移动能力变强了，学习成本也下降了，从而导致跳槽的机会成本也大幅度降低了；
“表达”，他们见证了互联网、移动互联网、人工智能技术的崛起，是移动互联网的原住民，他们渴望表达，也善于表达，希望自己能被看见，自己的利益不被侵犯；
“尊重”，他们不仅满足于物质，更渴望深层次的自我实现。他们需要外界尊重自己的想法，渴望多元化的文化氛围。
在年轻人眼中，职场是绝对的双向考核。他们虽然初入职场，但对直属领导、公司老板、公司文化都有“考核”，他们拒绝996，拒绝24小时在线，拒绝劝酒文化、拒绝感恩文化，拒绝职场PUA、拒绝配合老板表演，拒绝上级用命令式口气让他们做事……
三是竞争对手变了。某种意义上，人才都是稀缺的，大家都需要争抢人才，谁的企业文化更符合年轻人的期待，就更能吸引优秀的人才加入。比如2019年11月，腾讯更新了企业的使命愿景，提出了“用户为本，科技向善”，并将企业价值观更新为“正直、进取、协作、创造”；今年7月份以来，美团、字节跳动、快手、拼多多等互联网公司纷纷取消了“大小周”。这既是管理者的觉醒，也是不得已为之，如果不想办法提高组织的吸引力，自我革新，就会在人才竞争中落于下风；
四是企业发展阶段变了。过去靠组织内卷，牺牲个人，壮大集体的方式很难获得市场竞争力，未来的一定是靠激发员工的自主意识，不断创新，才能在产业升级中获得保持竞争力。
无论是社会主流价值观的变化，年轻人的变化，竞争对手的变化，还是企业发展阶段的变化，都意味着承载企业文化的底层土壤发生了改变，这也意味着企业组织生存的合法性成本变高了，对组织变革的需求也更迫切了。
那有没有以奋斗者为中心的新型组织呢？我相信肯定有。组织的形式一定会随着外部环境的变化而不断创新，被赋予新的内涵。比如过去满足就是吃饱喝足，过去的尊重就是兄弟姐妹，过去激励就是豪宅豪车，现在就会变成更自由的工作环境、更多元的企业文化，彼此尊重对方的价值观。
【美好组织长什么样】
而在这个大背景下，新型组织只会越来越多，因为他符合了这个趋势，也会在未来的市场竞争中，具备更强的生存能力，更能健康持久地发展下去。
对于面向未来的新型组织，房晟陶老师在2018年提出了一个理念：美好组织。对此，我深深认同。
房老师认为每个企业都不可避免地要为其员工提供一个相同的产品，那就是组织，每个组织都要面临员工以及利益相关方的评价。如果这个组织比较好，员工就会贡献更多的力量，服务时间也更长。反而大家就会出工不出力，用脚投票。而对于组织的评价，可以是否美好来衡量。
房老师认为美好组织有三大标准：一是充分发展的个人；二是能产生知识进步和技术创新；三是不作***。
要达到这样的标准，企业应遵循五个基本原则：一是自愿，不强迫、操纵、误导利益相关方，包括客户、员工、合作伙伴；二是不伤害，意为法无禁止皆可为；三是尊重员工权利；四是透明的组织氛围；五是组织充满生命力。
无独有偶，2017年，陆维东老师在《正念：从个人进化到组织进化》提到了一类商业新物种：“进化型组织”。比如没有预算且业绩出众的***上市公司升旭液压、极度重视环境保护的高端户外服饰品牌巴塔哥尼亚、自主管理且薪酬透明的巴西塞氏企业……
陆老师认为这些各自探索，互不相识的进化型组织，拥有相似度惊人的架构和实践，即：基于团队的自主管理模式、员工的身心灵完整性和组织成为自进化的生命系统。
我认为进化型组织和美好组织其实是一个概念。
对于美好组织，我也有一些自己的看法，我认为美好组织要满足这几个条件：
1. 组织利益大于个人利益；
2. 组织内的合作情绪大于对抗情绪；
3. 能用人所长，补人所短，
4. 有清晰透明的晋升通道和分配机制；
5. 充分尊重个体的全面发展；
6. 拥有不断变革的组织能力；
7. 组织的使命、愿景、价值观能引领社会文明的发展。
前四个条件比较容易达到，但后三个条件却需要企业不断探索。在此过程中我也相信：一部分脱颖而出的美好组织，不仅可以满足市场需求，也可以满足员工和利益相关方需求。企业从中诞生的使命愿景、价值观、原则指南、无意识的行为，可以反馈到社会，形成良性互动，助力社会文明的进步。
主要参考资料
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50. 青山资本投研中心，《Z世代定义与特征|青山资本2021年中消费报告》
（来自：瓦特的蒸汽的雪球专栏）
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