摘要：在证券二级市场上,第一、第二、第三、第四市场分别是指什么？ 在证券二级市场上,第一、第二、第三、第四市场分别是指： 一级市场，也称发行市场或初级市场，是资本需求者将证券
在证券二级市场上,第一、第二、第三、第四市场分别是指什么？
在证券二级市场上,第一、第二、第三、第四市场分别是指：
一级市场，也称发行市场或初级市场，是资本需求者将证券首次出售给公众时形成的市场。
二级市场是指在证券发行后各种证券在不同的投资者之间买卖流通所形成的市场，又称流通市场或次级市场。
三级市场的交易是由机构投资者和证券商进行的，但个人也正在逐渐进入。
四级市场指的是机构投资者之间交易场外进行的大宗交易。
什么是证券公司次级债券
次级债券，是指偿还次序优于公司股本权益、但低于公司一般债务的一种债务形式。次级债里的“次级”，与银行贷款五级分类法（正常、关注、次级、可疑、损失）里的“次级贷款”中的“次级”是完全不同的概念。次级债券里的“次级”仅指其求偿权“次级”，并不代表其信用等级一定“次级”；而五级分类法里的“次级”则是与“可疑”、“损失”一并划归为不良贷款的范围。扩展资料：次级债券的相关应用：次级债券的发行主体在国内主要是各大商业银行，发行资金用于补充资本充足率。由于包括增发和定向增发在内的股权融资方案，在制度上有相对较为严格的要求，商业银行往往不能在急需资本的特定时间恰好完全满足增发的条件；而资本充足率一旦不能满足巴塞尔协议（BaselAccord）的要求（即资本充足率大于8%，核心资本充足率大于4%），商业银行的业务扩张将受到制度的极大限制，例如不能成立新的分行等。我国商业银行这几年业务发展速度很快，仅采用定向增发方式已不能满足银行对补充资本金的要求，而发行次级债，作为一种较为简便的补充资本金的手段（承销成本也更低），开始越来越频繁地为银行所采用。参考资料来源：搜狗百科-次级债券
资产证券化：别光盯着股票，ABS次级它不香吗？
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一直以来，人们将“次”理解为“次等、劣等”，而在资产证券化中却并非如此。资产证券化是20世纪世界金融领域的重要创新成果之一，它创新性地解决了大宗资产流动性差、原始投资人融资渠道单一和大宗资产投资门槛高企的三大难题。其中，次级资产支持证券借助新技术优势，在为中小企业提供安全便捷的融资服务的同时，因其为投资者带来的较高收益，近些年来受到了市场的追捧。
次级资产支持证券，是资产证券化业务中通过结构化分层技术产生的一种劣后级证券。资产证券化将缺乏流动性但预期能够在未来产生稳定现金流的资产加以组合，采用特定的分配机制对基础资产产生的现金流进行划分，进而转换成为不同期限、不同风险水平的流通证券，一般包括优先级证券和次级证券。次级证券的索偿等级较低，一般享有各种税费及优先级证券本息偿付之后的剩余收益，没有票面利率和评级结果，具有明显的权益类证券特性。
银行间市场信贷ABS次级档表现如何？
以下为银行间市场2014年至2020年5月间已完成清算的162单项目梳理，基础资产类型涵盖汽车贷、信用卡贷、信用卡不良、消费贷、租赁债权和对公不良等，其中剩余资产按原状分配进行清算的77单，剩余85单以现金形式清算，该部分项目可准确计算次级收益，整体收益情况如下表所示：
综合来看，银行间信贷ABS项目次级证券整体收益远高于优先档，其平均IRR为37.37%，平均HPR为33.20%，尚未出现亏损案例，其1/3分位IRR为12.21%，HPR为13.52%；另一方面，次级档收益波动较大、稳定性较低，其中次级IRR的波动在2.09%~728.16%之间，HPR在3.60%~143.12%之间。
哪些因素影响了次级收益？
次级证券的收益水平主要受到以下两方面因素的影响：一是违约、早偿等基础资产表现；二是产品结构和市场因素。
基础资产违约会大幅降低次级收益。当基础资产出现违约，为保证优先档证券本息兑付，会首先由次级吸收全部损失，且由于杠杆效应的存在，违约率的上升对于次级档内部收益率的影响会被成倍放大，同时也可能触发“加速清偿”等风险事件，此时次级证券也不再享有期间收益。
利差在资产证券化项目中，可以简单理解为资产池贷款加权平均利率与证券端加权息费率的差额。若资产池利息回收款在支付完项目所涉及的各类税费及优先档的利息后还有剩余，则为正利差，有助于提升次级档证券预期收益率；而若为负利差，不仅会导致次级档证券的到期期限延长，还可能影响次级档证券的偿付。
清仓回购是满足一定条件下，发起机构回购资产池的一项选择权。对于现阶段的银行间信贷ABS而言，清仓回购一般会减少次级档证券总收益率的绝对值，但是同时也明显缩短了次级档证券的期限，消除了资产池未来现金流的不确定性。
整体而言呢，ABS次级证券是一种比较另类的投资标的，它在提供较高回报的同时也对投资者的风险识别能力提出了更高的挑战。次级投资的主要关注点有哪些？如何对基础资产质量进行分析？怎样准确预测现金流？这些都是实际在投资决策的过程中面临的问题。
次级投资的主要关注点
国内ABS次级投资至今依然算是一个比较另类的市场，但经过几年的发展，参与机构不断扩大，次级投资涵盖的基础资产类型逐步丰富明晰，次级收益水平也处于比较高的水平。
公开数据统计来说，只看银行间和交易所，历史发行规模超过7000亿，存续规模超过4000亿。不过很多朋友们也都理解，这当中仍有相当一部分属于风险自留的部分，因此外部投资人的投资规模会比这个显著低一些。
回顾看来，至少在15、16年之前，就已经有比较早期的ABS次级向小范围的投资者进行市场化销售。17年以来，次级投资的参与机构范围也在不断的扩大，包括券商、信托、银行、私募基金，以及部分地方性金融公司等各类机构都有所涉足这块资产类别。
同时，次级投资主要覆盖的基础资产类型中零售类的资产，包括各类消费贷和信用卡、融资租赁、零售不良、车贷等的发行是比较多的，对公贷款和应收账款也比较常见，另外RMBS、类REITs、小微企业贷款等其他资产类别也多有发行。
从期限和收益上来看，大部分次级基本上还是在三年以内，目前各类次级在发行时点的目标收益水平也从比较高的个位数到10%或以上，还有一部分次级实现了更高的超额收益。
当然次级更高的收益也意味着相对优先级更高一些的风险水平，收益具有更高的不确定性，即便很大比例的投资人是在一级发行时认购并持有到期，但发行时所预期的收益目标也并不能完全代表最终实现的收益，且不同的交易最后的结果也可能相差不少。这也就引出一个比较触及灵魂的问题，次级的收益来源（或者我们换个问题说，硬币的另外一面，是风险的来源）究竟是什么呢？
我们都知道，ABS可以分为优先级和次级，对优先级而言，次级是把大部分风险挡在身后的内部增信措施；对次级而言，优先级是锁定期限、现金流匹配的投资杠杆。次级收益的来源是基础资产的现金流，这些现金流扣除费用和优先级利息后的收入直接决定了次级收益的高低，也就是超额收益，而这部分现金流直接受到基础资产池质量的影响，天然是波动而有一定不确定性的。因此尽管属于固定收益的大家庭，其实ABS次级具有相当的权益性。
比如我们拿一个信贷ABS产品的结构去类比一个高度简化的银行资产负债表的话，我们会看到次级所处的位置会和银行的股权相似，反倒没有那么像债务工具。在海外证券化市场里，比如对于CLO，我们也会常说CLOEquity，指的就是最下面的次级这一档。投资人对他的目标收益率也和一般的权益投资可比。
基于次级收益及风险的特性，我们就来零零碎碎地说说次级投资的一些关注点。毋庸置疑，基础资产质量是首要关注点，那么怎么看呢？我们往往从历史数据入手，但太多的时候会发现，怎么用这个历史数据区别又很大，比如对于车贷或者消费贷款，直接拿历史去比，有时候就会有问题，这个问题来源于两个方面，一是基础资产无论从账龄、入池标准还是统计特征上跟历史数据的样本都会有一些偏差，有些时候影响还会很大，同一发行人下面看起来相似的结构，不同期次发行的次级的风险和回报差不少；第二是历史数据自身可能只能作为一个观察的起点，还得看趋势变化跟它背后的逻辑，可能是业务逻辑，也可能是行业性的、监管环境或者宏观性的因素。
因此，脱离了背景和场合的数据分析往往会有一些刻舟求剑的风险，而不基于数据事实直接去谈产品谈业务又容易变成架空的讨论，比如我们看到有的信用卡ABS，历史数据和他发行期初体现出的违约率可能都指向一个历史均值来作为参考，但是在存续期后期你会发现违约的增速会变得越来越快。这一方面包含了行业趋势的因素，另一方面也有一些在期初数据里包含但是不太容易发现的特征，跟信用卡项下一些产品本身的设计密切相关。
既然光看历史数据不太靠谱，那么怎么样更好地对基础资产质量进行分析呢？那就要提到发起机构或者原始权益人了。次级投资人对发起机构的产品、业务和经营还是最好能有深入一点的调研，多角度去形成对于资产更全面的认知。这当中一个横向比较的工作可能很重要，因为对于大部分投资人员来说，一个领域里看第一家的时候可能还是雾里看花，多看多比较才能建立起一个更完善的观点和排序。市场发展的这几年，很多发行人和承销商也都积极配合协助，也能让我们投资人能从认知和实践上获得了许多积累。
第二个比较为重要的关注点就是次级的现金流预测。这也是定价和判断投资价值绕不开的事，也是投资人进一步做情景分析和压力测试，判断风险和安全边际的一个基础，因为次级离风险更近一些，容错的空间也是要小一些的。模型的搭建分析我们比较倾向内部独立去重新做，可以借助市场化工具也可以自主，这样第一是能检验印证对产品现金流的理解是否一致，另外一方面也能把我们之前建立的对基础资产的观点应用在模型里。持有期间内，随着存续期各方面信息的更新，我们的综合的观点可能也会调整，进而去修正现金流模型，既能保持一个对所有持仓即时的把握，也能通过这个修正过程提升我们的认知。
ABS次级的发展畅想
站在发行人的角度来看，未来次级的出售还是会保持一个持续的需求的。次级的出售，主要还是出于解决信贷额度、监管资本、或者控制表内杠杆率、不良率等考虑，这些诉求在总量口径上一直有，历史上也体现了一定的结构性和时点性，所以反应到市场上，这个进程还在不断延续。海外的证券化市场前期也有着相似的历程，在欧洲和美国的证券化市场，尽管载体和交易结构可能不尽相同，监管环境也有所区别，但类似的需求也塑造了一些持续的中高收益的证券化投资机会。
站在投资人的角度来看，次级也是较好的资产配置品种。虽然这块领域对择券和择时的要求很高，需要花比较久的时间积累和投入精力，但对规避风险、提高超额回报的空间也不小，很多标的也自带一些风险分布比较平滑的特点，也比较适合在投资组合里增加配置，会对资产组合提供一些低相关性、较高收益的回报来源。
站在整个市场的角度来看，未来的发展方向可能会有两个方面，一是主要资产类别可能会进一步整合，更标准的结构和主流资产类别会更突出一些，这也比较符合当下全球证券化市场目前的一些发展方向。另外一方面就是随着投资者的多元化，多年的发行带来存量市场的积累，二级市场的活跃程度也会逐渐再提升一些，也为次级投资人完成提前兑现收益等各类交易目标带来更好的渠道。
来源：中债资信
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证券市场的种类？
一般而言，根据功能不同，证券市场可以分为两大类别：
一是证券发行市场(issue market)或称初级市场(primary market) ,是证券发行人以筹集资金为目的，按照一定的法律规定和发行程序，向投资者出售新证券所形成的市场；
另一为证券交易市场( trading market)或称次级市场(secondary market) ,是已发行证券通过买卖交易实现流通转让的市场。
我国分别称其为一级市场和二级市场。虽然这两类市场功能不同，但两者互相影响，缺一不可。
大资管下的消费金融业务（三） - 知乎
京东白条ABS基础要素：
在ABS市场上优先级证券的本金兑付方式会写着“过手摊还”或者“固定摊还”，固定摊还和过手摊还的含义如下：
【固定摊还】各档证券的本金有明确的偿付计划，专项计划会在合同约定的日期向投资者偿付约定比例的本金。
【过手摊还】各档证券的本金没有明确的偿付计划，在现金流支付完预期收益（利息）之后，专项计划会将剩余现金流按顺序偿还各档证券的本金。
京东白条ABS交易结构图：
优先/次级安排是证券化项目中最常见的内部信用增级安排。根据项目安排的各档级证券本金/利息的受偿前后，劣后受偿档级的投资者为优先档级投资者提供信用增级。设定了优先/次级的分层结构，优先01/优先02/次级比例分别为75%、13%和12%。
从资产池回收的资金将会按照事先约定的现金流支付顺序支付，排序在现金流支付顺序最后面的证券档将承担最初的损失。所以在现金流支付顺序中，排名在后的证券档为高一级别的证券档提供了信用增级。优先02级资产支持证券为优先01级资产支持证券提供了信用增级，次级资产支持证券为优先01级、优先02级资产支持证券提供了信用增级。
设置了信用触发机制，即同原始权益人和参与机构履约能力相关的加速清偿事件。加速清偿事件一旦触发将引致基础资产现金流支付机制的重新安排。
如果加速清偿事件被触发，基础账户内记录的资金不再用于购买原始权益人符合合格标准的资产，计划管理人应立即指令资产服务机构将证券化服务账户的全部余额划付至专项计划账户。如证券化服务账户之后进一步收到任何金额的，计划管理人应授权或定期指令资产服务机构在收到该等金额后将该等金额划付至专项计划账户，用以向资产支持证券持有人进行分配。
在分配顺序上，在偿付相关税费后，优先清偿优先01级、优先02级的预期收益，再清偿优先01级、优先02级本金，最后再对次级进行分配。
小米小微金融ABS基础要素：
小米小微金融ABS交易结构图：
以上采用的是双SPV交易结构，双SPV交易结构是在资产证券化交易结构设计中设立信托计划和资产管理专项计划等双层特殊目的载体。采用“信托+专项计划”双SPV结构的资产证券化项目，基础资产通常为信托受益权。
双SPV交易结构主要可以解决下列问题：
设定优先级/次级权益的交易结构来实现内部信用提升,次级能够为优先级提供一定规模占比的信用支持。设定了优先/次级的分层结构，优先A/优先B/次级比例分别为87%、6%和7%。
资产池基础资产所产生的利息现金流流入超过优先级资产支持证券所预期需要支付的利息部分，为优先级资产支持证券提供了一定的信用支持。
包括循环期提前结束事件、违约事件、加速清偿事件、权利完善事件等。
光盈ABS基础要素：
光盈ABS交易结构图：
信用增级措施：
优先/次级安排是证券化项目中最常见的内部信用增级安排。根据项目安排的各档证券本金/利息的受偿前后，劣后受偿档级的投资者为优先档级投资者提供信用增级。
本项目的资产支持证券分为：
损失将会导致资产池资金回收的减少。从资产池回收的资金将会按照事先约定的现金流支付顺序支付，排序在现金流支付顺序最后面的证券档将最先承担损失。
所以在现金流支付顺序中，级别较低的证券档就为高一级别的证券档提供了信用增级。具体来说，优先B档资产支持证券和次级档资产支持证券为优先A档资产支持证券提供信用增级，次级档资产支持证券为优先档资产支持
交易设置了两类信用触发机制：同参与机构履约能力相关的“加速清偿事件”，以及同资产支持证券兑付相关的“违约事件”，信用事件一旦触发将引致基础资产现金流支付机制的重新安排。
如果加速清偿事件被触发，则信托收益账剩余资金全部转入信托本金账用于优先档证券本金的兑付；如果违约事件被触发，则信托账项下资金不再区分收入回收款和本金回收款，而是将二者混同并在支付有关的税费、报酬以后用于顺序偿付优先档证券的利息和本金，以及支付次级档证券的本金，其余额分配给次级档证券持有人。
远东国际ABN基础要素：
远东国际ABN交易结构图：
本期资产支持票据通过设定优先级/次级的本息偿付次序来实现内部信用提升。根据不同的风险、收益特征，本资产支持票据分为优先级资产支持票据和次级资产支持票据。
优先级资产支持票据包括2个类别，分别为：优先A级资产支持票据、优先B级资产支持票据。优先A级资产支持票据的本息偿付次序优于优先B级资产支持票据，优先B级资产支持票据的本息偿付次序优于次级资产支持票据。
在任一分配日，若因资产池违约使票据遭受损失，则首先由次级资产支持票据承担损失，当违约金额大于次级资产支持票据本金余额时，优先B级资产支持票据投资者将承受损失；当违约金额大于次级资产支持票据和优先B级资产支持票据本金余额之和时，优先A级资产支持票据投资者将承受损失。
优先A级资产支持票据能够获得优先B级和次级资产支持票据15.02%的信用支持，优先B级资产支持票据能够获得次级资产支持票据5.96%的信用支持。
本信托计划设置了不同等级的信用触发机制，包括：违约事件、加速清偿事件、权利完善事件。
如果违约事件被触发，则信托账户项下资金不再区分收入回收款和本金回收款，而是将二者混同并在支付有关的税费、报酬后用于偿付优先级资产支持票据的预期收益和未偿本金，并在支付完毕各优先级资产支持票据的预期收益及全部未偿本金后将剩余资金及剩余信托计划资产分配给次级资产支持票据持有人。
如果加速清偿事件被触发，则信托账户下收益账偿付完本期应付优先B级资产支持票据预期受益后，剩余资金转入本金账，用于支付优先级资产支持票据的本金。
如果权利完善事件被触发，则发起机构应将基础资产有关的租赁物件所有权转让给发行载体管理机构并办理所有权转移登记，且发起机构应向承租人、担保人、保险人和其他相关方（如需）发送权利完善通知，并协助发行载体管理机构办理必要的所有权、抵押权等权利转/变更手续（如需）。
在发生权利完善事件第（a）项或第（b）项，在前述权利完善通知书中，还应告知承租人、担保人自收到权利完善通知之日起，将其应支付的款项（包括承租人到期应支付的租金、担保人履行担保责任而支付的款项等）支付至信托账户。
此外，本信托计划还根据资产服务机构的主体长期信用等级，设置不同的回收款转付日。当资产服务机构的主体长期信用等级下降到一定级别，本信托计划将提高回收款的回收频率，降低资金混同风险。
什么是次级证券？次级证券的收益高吗？与次级抵押证券有何异同？
所谓的次级抵押贷款是指向低收入、少数族群、受教育水平低、金融知识匮乏的家庭和个人发放的住房抵押贷款。 其基本特征可归纳为： 个人信用 信用评级得分比较低。美国的信用评级公司(fico)将个人信用评级分为五等：优(750～850分)，良(660～749分)，一般(620～659分)，差(350～619分)，不确定(350分以下)。次级贷款的借款人信用评分多在620分以下，除非个人可支付高比例的首付款，否则根本不符合常规抵押贷款的借贷条件。 入不敷出 美国的常规抵押贷款与房产价值比(ltv)多为80%，借款人月还贷额与收入之比在30%左右。而次级贷款的ltv平均在84%，有的超过90%，甚至100%，这意味着借款人的首付款不足20%，甚至是零首付，那么，在没有任何个人自有资金投入的情况下，银行就失去了借款人与银行共担风险的基本保障，其潜在的道德风险是显而易见的。借款人还贷额与收入比过高，意味着借款人收入微薄，还贷后可支付收入有限，其抗风险的能力也比较弱。 少数 且多为可调利率，或只支付利息和无收入证明文件贷款。次级抵押贷款90%左右是可调整利率抵押贷款；30%左右是每月只付利息，最后一次性支付的大额抵押贷款或重新融资。这类抵押贷款开始还贷款负担较轻、很诱人，但积累债务负担较重，特别是当利率走高、房价下跌时，重新融资只能加剧还贷负担。 拖欠率 由于次级抵押贷款的信用风险比较大，违约风险是优级住房贷款的7倍，因此，次级贷款的利率比优级住房抵押贷款高350个基点，且80%左右为可调整利率。当贷款利率不断下调时，可以减轻借款人的还贷负担；但是当贷款利率不断向上调时，借款人债务负担随着利率上调而加重，导致拖欠和取得抵押赎回权的风险加剧。2007年，次级抵押贷款的拖欠率(拖欠30天)和取消抵押赎回权的比率分别高达13.33%和4%，远远高于优级抵押贷款2.57%的拖欠率和0.5%的取消抵押赎回权比率。
【专题研究】银行间市场消费贷款ABS次级档证券研究
从银行间市场的消费贷款资产支持证券（以下简称“银行间市场消费贷款ABS”）的发行情况来看，2015-2020年[1]共发行83单，规模合计4674.17亿元。2020年受疫情影响，国内经济增速下行，银行间市场消费贷款ABS发行量下降明显。具体来看，2015-2020年，其发行规模分别为113.24亿元、190.50亿元、1489.36亿元、1101.79亿元、1401.86亿元和377.42亿元，其中2015-2017年发行的ABS均已清算，2018-2020年发行后尚处于存续期的银行间市场消费贷款ABS规模分别为242.15亿元、1149.87亿元和377.42亿元。
若次级档证券向投资者销售，发行价格将会直接影响次级档证券的收益率，除了发行价格之外，基础资产和信托合同中条款的设计也会对次级档证券收益率造成影响，主要因素包括：（1）基础资产的表现；（2）信托计划的分配顺序；（3）信托财产的清算形式。
清仓回购安排是发起机构于既定条件下按照公允的市场价值回购资产的选择权，通常清仓回购事件触发的阈值和次级档证券的占比相接近，即当优先档证券本息兑付完毕后，才会满足清仓回购的启动条件。发起机构若实施清仓回购，可以缩短次级档证券的存续期，减少尾部风险，但是如果清仓回购条款对回购价款的公允价值约定不明确也会造成降低次级档证券的收益率。具体而言，随着入池贷款的逐步清偿，资产池的集中度会相对提高，此时若进行清仓回购，有利于减弱尾端风险，此外，清仓回购可缩短次级档证券的期限，更有利于次级档收益率的提升。但是，现有清仓回购条款中对于资产池剩余资产的公允价值的定义并不十分明确，在资产池剩余未偿本金远高于次级档证券本金的情况下，可能存在通过确定偏低的公允价值以降低次级收益率的可能。
在银行间市场，根据Wind数据统计，2015年以来，银行和持牌消费金融公司为发起机构的消费贷款ABS产品累计发行了83单，总额4674.17亿元。截至2020年12月，已清算的银行间市场消费贷款ABS项目共计55单，发行金额合计2904.73亿元，占所有发行产品的比例为62.14%。我们首先对已清算产品次级档证券的清算方式、自持比例、收益率、发行价格和杠杆率等方面进行统计，接着探讨次级档证券收益率和利差以及违约率之间的关系，然后还对产品根据系列分类比较，以揭示次级档证券收益率的影响因素。
从我国已发行并清算的银行间市场消费贷款ABS的信用表现来看，次级档证券并未出现承受损失的情况，相反可以获得不错的超额收益，这体现了次级档证券较高的投资价值。在预测次级收益率时，往往会基于历史数据表现来进行推断，但随着宏观环境的变化，实际情况可能会和基于历史数据得出的参数发生偏差，这也使得未来次级档证券的定价会出现更大的难度。
[1]具体统计时间为2020年12月15日
[2]其中，次级价格加权平均值为以产品发行规模为权重。
[3]次级档证券本质上具有权益性质，天然具有“1/次级比例"的杠杆率。
[4]臻鑫2019-1未披露次级自持的详细比例。
[5]对于原状分配的项目，无法准确计算次级收益率。
新世纪评级结构融资评级部
赵超陈秋娴曹婧陈洁
ABS夹层证券杂谈（上）
写在前面
近日小编参加了法询金融在深圳举办的关于REITs和供应链金融的线下课程，受益匪浅（后续法询金融会在北京举办《不动产ABS全体系》课程，详见文后，欢迎垂听）。课程期间，专业的大咖讲师谈到了ABS夹层和次级的投资。于是小编心血来潮，准备和各位看官深入探讨下ABS夹层的那些事儿。
小编按：这篇文章分为上下两篇，上篇主要介绍与夹层证券相关的背景知识，下篇主要介绍夹层证券的投资、评级和再证券化等内容。
本文纲要
场景一：证券分层
场景二：现金流分配
场景三：几组名词的区分
场景四：回到场景一末尾的问题
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场景一：证券分层
在讲夹层证券之前，小编先要科普一个概念，即证券分层。
来，跟着小编大声念：
“证券分层是ABS产品设计中的核心内容。设计者会基于基础资产现金流的状况及各类投资者的不同需求（收益率、风险偏好等），将资产支持证券划分为风险和收益特征不同的几层证券（一层两层三层四层望着天……），同时还会根据期限的不同将每一层证券分为不同的档位。”
因此，决定证券分层/档的因素有三：风险、收益和期限。（注：为简便起见，本文讨论的风险仅限于违约风险）
通常我们把风险最小的那层证券称为优先级，风险最大的证券称为次级，而风险介于优先级和次级之间的那一层or几层证券则统称为夹层。根据风险和收益相匹配的原则，次级的收益率会大于夹层，夹层的收益率会大于优先级。
举个例子可能会更清楚。例如上实租赁六期资产支持证券的分层结构：
（数据来源：CNABS）
可以简单理解，预期收益率代表了证券的收益水平，评级代表了该证券的风险。
需要说明的是，优先级内部分出的六档证券（A1-A6）之间仅仅存在期限长短的差异，其面临的风险还是相同的（注：这六档证券收益水平不同是因为期限不同导致的，而非风险）。至于为什么这六档证券的风险会相同，小编这里先卖个关子，下面会有详细分析。
这就是小编要科普的第二个概念，即资产支持证券的现金流分配。这是导致优先级、夹层和次级之间风险不一样的主要原因。
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场景二：现金流分配
在这里，我们可以将ABS的载体——资产支持专项计划理解为一个“水池”，这个“水池”的一端连接基础资产（资产端），一端连接投资人（证券端）。基础资产产生的现金流流到“水池”后进行汇总，然后按照先后顺序依次“流向”各级证券的投资人。优先级证券优先获得分配，因此风险最小，其次是夹层，最后是次级。
由于现金流是汇总后再进行分配，因此证券端和资产端没有一一对应的关系。各级证券投资人关心的不是分配到手中的现金流来自哪一个特定的资产，而是在经过上一层级的投资人之后，流到自己手中的现金流是否足额。
我们以2016国*控股融资租赁一期资产支持专项计划为例，详细阐述一下三类证券的现金流分配顺序。（为简便起见，此处忽略除预期收益和本金之外的其他费用，包括但不限于相关税费、管理费等）
其证券情况如下表所示：
（数据来源：CNABS）
总体来说，其现金流分配顺序如下图所示：
这就是传说中的A息B息A本B本。
这就是传说中的A息A本B息B本。
看到这里，有些看官可能会说~~
别着急，接下来小编会对这里新出现的几个名词一一进行解释。
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场景三：几组名词的区分
1.过手摊还vs固定摊还
过手摊还和固定摊还是ABS设计中常见的两种还本方式。
本金偿付方式
含义
固定摊还
各档证券的本金有明确的偿付计划，专项计划会在合同约定的日期向投资者偿付约定比例的本金。
过手摊还
各档证券的本金没有明确的偿付计划，在现金流支付完预期收益（利息）之后，专项计划会将剩余现金流按顺序偿还各档证券的本金。
从定义可以看出，固定摊还型证券的处世原则是“预则立，不预则废”，处处彰显严谨之风；而过手摊还型则是“今朝有酒今朝醉，明日愁来明日愁”，时时流露洒脱之心。
也正因为此，固定摊还型证券需要确保能够在每档证券的到期日足额偿付该档证券的本息，否则将构成违约。而过手摊还型则无此要求，在法定到期日（一般是最后一档优先级/夹层证券的预期到期日后两年的对应日，类似于一个为期两年的资产处置期）之前还完本金，在每个兑付日及时兑付利息即可。因此，固定摊还型对底层资产的现金流状况、增信措施的要求均要比过手型证券严格很多，比如固定摊还型证券的次级一般会比过手型的厚一些。
之所以设计过手型的原因在于，底层基础资产的现金流不稳定，需要在现金流多的时候及时偿还优先级/夹层证券的本金，以避免专项计划账户内的资金闲置。我们可以以小贷ABS的早偿（即债务人提前偿还债务本金）为例，来对比一下这两种本金偿还方式的影响。
如果发生早偿，专项计划在该期收到的现金流就会突然的暴涨，同时在资产端，专项计划收到债务人的利息总额减少（因为债务人提前偿还本金，计息期限变短），以致专项计划的总体收益减少。
在固定摊还方式下，如果在该期最近的一个兑付日不安排偿付本金，或者安排兑付的本金远远少于早偿的本金，这会导致两方面后果：
一是多余的现金流在专项计划的账户内闲置，产生闲置成本；
二是优先级证券的未偿本金仍在计息（利息=未偿付本金*预期收益率*计息天数/360）。
这就好比流入水池的水减少，而流出水池的水不变；在极端情况下，早偿会导致池子里的水枯竭。这就意味着专项计划的偿付能力将受到早偿因素的影响。除去极端情况，在固定摊还方式下，早偿造成最终的结果就是间接提高了优先级证券的收益率，降低了次级证券的收益率，进而推高了原始权益人的发行成本。
而在过手摊还型的方式下，专项计划便不会受到早偿的影响。因为除了会在每个兑付日向投资者支付利息（预期收益）外，专项计划还会将债务人提前偿还的本金，用于偿还优先级证券的本金。这样便可减少优先级证券未偿本金的数额，进而减少对优先级证券的付息。简单来说，即本金早偿→专项计划当期现金流增加，总体收益减少→过手摊还优先级证券本金→优先级证券付息同步减少→专项计划基本不受早偿影响。因此，对于早偿率高的项目，通常会采用过手摊还的方式还本。
2.收入账户＆本金账户
这两个都是开在专项计划名下的账户，用于将收到的现金流向投资者进行分配之用。顾名思义，收入账户是用于偿付证券的利息（预期收益），本金账户是用于偿付证券的本金。
通常来说，从原始权益人处转付过来的现金流会先流入收入账户，在支付完优先级/夹层证券的利息后（少数情况下次级证券也有利息，如上例中的2016国*控股），会转入本金账户用于偿付证券的本金。
当然，如果发生信用触发事件，上述现金流分配顺序就将大大改变。这就是下面要谈的加速清偿事件＆违约事件。
3.加速清偿事件＆违约事件
这两种事件都称为信用触发事件，通常指的是在出现不利于资产支持证券偿付的情况时，通过改变现金流分配顺序，让基础资产现金流首先保障优先级证券的本息兑付。我们可以通过对比常见的加速清偿事件和违约事件，来对比二者的区别。
加速清偿事件
违约事件
触发条件
（1）ABS参与方出现不良状况或未能履行职责：如原始权益人发生任何丧失清偿能力事件；资产服务机构解任；资产服务机构未能按时付款或划转资金等；
（2）基础资产累计违约率达到一定比例（通常为10%）；
（3）未能在预期到期日偿付优先级/夹层本金；
（4）设置了循环购买机制的，未能实现有效的循环购买。
（1）优先级证券的利息无法及时偿付，或当时存在的最高级别的优先级利息无法及时偿付；
（2）法定到期日无法偿还优先级本金。
（3）ABS参与方(主要包括原始权益人、资产服务机构)的主要相关义务未能履行或实现，导致对本专项计划产生重大不利影响，且短时间内无法消除该影响。
触发后现金流分配顺序
（1）停止支付次级证券的利息，其他仍然按照A息B息A本B本的顺序支付；但A级和B级有按期限进行分档的，在还本时，将按比例支付各档证券的本金（如2016国*控股）。
（2）设置了循环购买机制的，循环购买期结束，提前进入摊还期
不再区分收入账户和本金账户，在最高级别证券的利息及本金全部偿付完毕后，夹层才开始进行利息和本金的偿付。
还记得传说中的A息A本B息B本吗？
可以看出，加速清偿事件是一种相对“温和”的信用触发机制，资产池出现了一些问题，但问题没那么严重时会触发；但如果出现的问题较为严重，资产池恶化到一定地步，便会触发违约事件，需要先保证最高级别的优先级证券的兑付。这就是信用触发事件对现金流分配顺序的影响。
这位一看就是认真思考了的童鞋。
没错！次级不设置期间收益，优先A和优先B又不再细分，所以加速清偿事件触发前后的现金流分配顺序是一致的。
But！这种情况下加速清偿事件的设置还是有用的，比如可以提前结束循环购买；又比如，此时专项计划的管理人会宣布该事件触发，从某种程度上来说，可以凸显管理人的作用，起到震慑的效果。
其实在实践中，加速清偿事件和违约事件触发标准的设置既是一门科学，也是一门艺术，需要综合考量基础资产状况、各级证券持有人的利益等多方面因素。如果设置得过于宽松，则无法发挥作用；如果设置得过于严苛，则会白白牺牲次级投资人利益，而且如果项目涉及循环购买，也会导致过早提前结束循环购买，降低循环购买的放大效应对专项计划的信用支持。
4
场景四：回到场景一末尾的问题
咳咳……好像经过小编的一（qiang）顿（xing）科（jia）普（xi），众位看官已经被小编带偏了路。
让我们回到场景一末尾的那个问题，是什么使得这些证券的风险不一样的呢？小编当时已经给出了初步答案，即现金流分配，下面我们通过引入评级的定义来进行分析。
实践中我们往往用评级符号来定义ABS证券风险的大小。因此我们可以通过ABS中信用评级的定义，来一窥ABS证券风险的核心要素是什么：
“信用评级是对资产支持证券违约风险的评价，是以基础资产的信用表现为基础，结合交易结构分析、压力测试综合判定，来考察受评证券本金与利息获得及时、足额支付的可能性。”
可以看出，本息及时、足额支付是影响ABS风险的主要两个指标：及时性好，足额率高，自然违约风险小；反之则风险大。
而在证券端，我们人为地从一大块现金流中分割出受偿顺序不同的几层证券，再辅之以信用触发事件，既影响了各类证券受偿的及时性，也影响了足额性，各级证券的风险由此不同。
让我们重温场景二中的案例，2016国*控股融资租赁一期资产支持专项计划的现金流分配顺序如下：
我们可以看到其中有、这样的字样，这些字代表了什么意思呢？
这意味着，同一层级内部按照期限进行分档的证券（A1、A2等），它们的现金流支付（无论是利息还是本金）是同时同比例的；也就意味着代表风险的两个指标（及时性、足额率）在A1档和A2档证券上都是一样的，由此可以推出，这几档证券所面临的风险也是一样一样的~~
这也就回答了小编在场景一中提到的问题。（纳尼？有这问题？）
好了，《ABS夹层证券杂谈（上）》到此就结束了，虽然上篇与夹层证券的关系只有那么一丢丢，但上篇的内容是小编下篇的基础，同时小编保证，下篇绝对是满满的夹层证券。
最后，给看到这里的看官们打Call！我们下期再见！
（正文完）
法询将于【7月14-15日（北京）】开设《不动产ABS全体系》课程，特邀请长期活跃在资产证券化一线的领军人物和资深专家，为广大房地产和金融从业人员带来关于不动产ABS的深度分享，从标的资产选择、产品结构设计和项目风险控制等专业角度为大家解析房地产ABS的新鲜案例和实战要点！
本次课程采用线上微课堂和线下公开课相结合的方式。
报名并付款的学员可免费开通法询微课堂【ABS系列课程】一份进行课前预习。
本系列课共计28节，覆盖ABS业务概述、政策、技术、信贷ABS、企业ABS、场外ABS六大篇章和PPP资产证券化、地产类ABS两大专题，价值299元。
第一天：
不动产类资产证券化政策解读、大类基础资产关注要点、创新模式及典型案例培训
一、不动产类ABS投融资需求分析
1.企业资产证券化核心概念和产品特性
2.商业地产资产证券化融资端需求分析
3.商业地产投资者投资ABS的需求分析
4.资产证券化对不动产类企业报表优化分析
二、不动产类资产证券化最新政策解读
1.2017年企业资产证券化发行情况及市场创新剖析
2.商业地产资产证券化业务监管规则要点（包括公募REITs）
3.商业地产资产支持证券业务申报文件要求及流程
4.不动产类基础资产负面清单及监管问答解读
5.商业地产资产证券化最新政策解读
（1）公募REITs及类REITs政策解读
（2）住房租赁市场分析及政策解读
（3）房地产供应链金融资产证券化解读
三、不动产类证券化基础资产展望及创新模式分析
1.大类基础资产的机遇与挑战展望
2.创新模式及交易结构分析
3.不动产类证券化评审关注要点分析
四、不动产类资产证券化业务关注要点及典型案例分析
(一)权益型类REITs
1.公募REITs概念、市场现状、核心价值分析
2.境外成熟REITs市场立法情况及典型案例介绍
3.权益型类REITs产品特征、价值及典型交易结构介绍
4.公募REITs与权益型类REITs区别
5.权益性类REITs关注要点及典型案例分析（2-3个最新案例）
(二)住房租赁资产证券化
1. 住房租赁资产证券化三种主要模式（租金收益、类REITs和CMBS）
2. 住房租赁资产证券化关注要点及典型案例分析（1-2个案例）
五、不动产类PPP项目资产证券化
1.PPP融资存在的难点与痛点
2.PPP项目各阶段的融资方式
3.不动产类PPP项目资产证券化三种模式（收益权、债权和股权模式）
4.不动产类PPP资产证券化项目发行要求
5.不动产类PPP资产证券化尽职调查及信息披露关注要点
6.已发行案例介绍
7.不动产类PPP项目资产证券化关注要点及典型案例分析（1-2个案例）
六、答疑与交流
第二天：
不动产ABS实操要点及案例分析
一、购房尾款
（一）购房尾款概述
1. 购房尾款的定义、类型、形成、流程
2. 法律和会计视角下购房尾款的性质分析
3. 购房尾款的特点（金额分散、政策影响大、开发贷等权利限制）
（二）购房尾款ABS发行情况分析
1. 购房尾款ABS历史发行情况
2. 发行主体
3. 购房尾款ABS发行特点分析（项目公司归集/折价发行/循环购买/不合格资产赎回/增信措施）
4. 购房尾款ABS的市场创新
（三）购房尾款ABS关注要点
1. 回款时间的影响因素（基础资产区域分布、业态分布、付款方式、房地产政策调控）
2. 回款金额的影响因素（首付比例、灭失基础资产、房价下跌）
3. 资金截留的影响因素（开发贷、工程建设款等）
4. 备选资产情况
5. 基础资产的合规性
（四）案例分析
二、物业费ABS
（一）物业费概述
1. 物业费的定义、类型和性质
2. 物业费的形成基础：前期物业合同、物业服务合同
3. 物业费的收费类型：包干制和酬金制
4. 物业费债权的法律定性：双务合同、远期债权、附停止条件/期限债权
（二）物业费ABS发行概况及特点
1. 基础资产的选择：物业费债权、委贷债权、信托受益权
2. 物业费ABS历史发行情况概述
3. 交易结构设计特点：单/双SPV、超额覆盖、不合格基础资产的赎回和置换、流动性支持
4. 受房地产公司信用资质的影响显著
（三）物业费ABS关注要点
1. 物业合同的期限与专项计划期限的匹配
2. 物业服务合同类型的影响
3. 历史收缴率与现金流测算
4. 物业类型：住宅、商业、写字楼、车位、案场
5. 物业区域位置及分散度
（四）案例分析
三、CMBS
（一）CMBS概述
1. CMBS的基本概念及特点
2. CMBS的融资优势
（1）发行人角度：资金利率、期限、融资金额等优势
（2）投资人角度：风险资本占用等监管指标
3. 我国CMBS融资面临的问题及发展前景
（二）CMBS发行特点分析
1. 发行概览
2. 证券端设计特点
（1）到期还本趋势明显
（2）长期限+回售权设计
（3）证券分层：优先债+次级债
3. 资产端设计特点
（1）付息现金流来源：租金、物业费、商业管理费等
（2）还本现金流来源：权利维持费、续发收入、处置收入等
（3）入池资产单一：单个物业地产
4. 交易结构特点：双SPV构造债权
5. 独立第三方资产服务机构的趋势
（三）CMBS关注要点
1. 物业入池的合规性
（1）负面清单要求（空置比例、在建比例、现金流来源等）
（2）承租人集中度（15%）
（3）产权瑕疵（是否五证齐全、临时建筑、在先他项权等）
（4）相关证照与资质（环保类、消防安全类、娱乐服务类、物业服务资质等）
2. 标的物业的选择
（1）业态：写字楼、购物中心、公寓、酒店、仓储等
（2）地域：一线城市、二线城市核心地段
（3）租户情况：信用状况良好、集中度分散
（4）运营和维护：优先运营和维护较好的标的资产
（5）物业指标：租金、出租面积、出租率、空置率、转租率、租约长短、收租方式等
3. 融资主体的偿债能力
（四）案例分析
四、供应链金融ABS
（一）供应链金融ABS概述
1. 供应链金融：保理、质押贷款、票据、证券化
2. 应收账款ABS挂牌指南和信披指引
3. 两种模式下应收账款ABS及其动因
（二）应收账款ABS发行情况分析
1. 发行概览
2. 核心企业主体信用
3. 增信措施
（1）正向保理模式：优先/次级分层、超额抵押、差额支付、担保
（2）反向保理模式：嵌入核心企业信用
4. 应收账款债权归集（母公司或保理公司）
5. 循环购买结构
（三）应收账款债权ABS关注要点
1. 主体黑名单制：违法失信行为一票否决
2. 合格标准设定
3. 循环购买要求
4. 基础资产与债权人之间的风险隔离
5. 基础资产的分散度
6. 风险自留
7. 债权转让的通知
（四）案例分析
A老师
某证券交易所固定收益业务权威专家，具有丰富的资产证券化业务及公司债券审核经验。
B老师
某交易所ABS审核老师，兼具律师资格和注册会计师资格，熟悉ABS全流程及各类型基础资产，具有丰富的ABS审核经验
培训时间：7月14-7月15日（北京）
培训价格：3800/人（含课程资料与午餐）
报名联系：
【资产证券化】业务知识问答（三）
一次发行的，无异议函有效期为6个月。储架发行的，无异议函有效期为1-2年，首期应当于6个月内完成发行。
二十七、资产支持证券销售机构是否需提供风险揭示书？
资产支持证券销售机构应制作风险揭示书充分揭示投资风险，在接受投资者认购资金前应当确保投资者已经知悉风险揭示书内容并在风险揭示书上签字。
资产支持证券仅限于在合格投资者范围内转让。转让后，持有资产支持证券的合格投资者合计不得超过二百人。
资产支持证券按照计划说明书约定的条件发行完毕，专项计划设立完成。发行期结束时，资产支持证券发行规模未达到计划说明书约定的最低发行规模，或者专项计划未满足计划说明书约定的其他设立条件，专项计划设立失败。管理人应当自发行期结束之日起10个工作日内，向投资者退还认购资金，并加算银行同期活期存款利息。
专项计划应当指定资产支持证券募集资金专用账户，用于资产支持证券认购资金的接收与划转。
三十一、资产证券化产品常用信用增级措施有哪些？
资产证券化的信用增级分为内部增信和外部增信两种方式。
内部增信是从基础资产的结构设计角度出发，主要包括结构化分层、超额抵押、超额利差、现金储备账户等；
外部增信则是以主体信用担保为主，主要包括原始权益人差额支付承诺、第三方担保、土地/房产抵押、股权质押等。
将专项计划分为优先、次优、次级等结构，次级资产支持证券可由原始权益人或合格投资人认购。根据具体设计，优先级和次优级投资人在收益分配上享有优先受偿权。
超额利差是指基础资产池所产生的利息流入大于资产支持证券支付给投资者的利息和各类税费的总和，一般在债权类基础资产中使用较多。
采用超额利差增信的资产证券化产品会建立相应的利差账户，在产生超额利差时会将相应的现金流存入该账户，当发生违约事件时可通过该账户中的资金对投资者提供一定的损失保护。
指基础资产特定期间能够产生的现金流超过资产支持证券特定期间内预计支付的本息金额，并以此提供一定的信用增级。
现金储备账户是指设置一个特别的账户建立的准备金制度，当基础资产产生的现金流入不足时，使用现金储备账户内的资金弥补投资者的损失。
在资产证券化产品存续期内，当基础资产产生的现金流短期波动，无法满足资产支持证券本息支付时，由流动性支持机构提供资金支持。该流动性支持只是为未来收入代垫款项，并不承担信用风险。
指以差额支付承诺人担保的方式，承诺对基础资产收益与投资者预期收益的差额承担不可撤销、无条件的补足义务。
信用触发机制是指与原始权益人/资产服务机构或担保人的主体评级或运营状况、资产池的累计违约率等指标相挂钩的机制，例如：现金流划转机制、权利完善事件、加速清偿事件、违约事件、提前终止循环购买（如有）事件、提前终止事件等。
资产证券化中“真实出售”即原始权益人真正把证券化基础资产的收益和风险转让给了特别目的载体（SPV）。基础资产只有经过真实出售，才能够和原始权益人的经营风险相隔离。基础资产一旦实现真实出售，即使原始权益人由于经营不善而破产，原始权益人的债权人和股东对基础资产也没有任何追索权。同样，如果基础资产不足以偿还本息，投资者的追索权也仅限于基础资产，对原始权益人的其他资产也没有任何追索权。
资产证券化中的“破产隔离”包括两层含义：
第一，证券化基础资产与原始权益人的破产风险相隔离；
第二，证券化基础资产与管理人及其他业务参与人的破产风险相隔离。
四十一、企业资产证券化是否可以与原始权益人的破产风险进行有效隔离？
债权类、权益类资产的证券化在法律上可以实现破产隔离，具体可从以下两个方面进行理解：
（1）基础资产的真实出售是企业资产证券化与原始权益人破产风险隔离的前提，不同基础资产类型均可以实现法律上的真实出售。其中债权类和权益类资产可以通过依法合规的资产买卖行为实现真实出售。收益权类资产虽然并未在原始权益人的资产负债表内体现，但有相关规则或文件授权基础，真实存在，可以通过法律界定和交易安排实现收益权类资产的真实出售。
（2）企业资产证券化产品是否最终受到原始权益人破产的影响因基础资产类型及具体产品的设计不同而存在差异。其中主要的影响因素在于原始权益人真实出售资产后是否仍需履行资产运营及服务责任以及是否提供主体信用增级安排两个方面。比如在以债权类或权益类资产为基础形成的资产证券化产品中，如不存在原始权益人或其关联方的信用增级安排且无需其提供后续资产的运营与服务，则原始权益人的破产风险不会传导至该资产证券化产品，即可实现破产风险隔离。反之，如收益权类资产证券化产品，在实现真实出售的情况下，仍然需要原始权益人稳定的运营以产生持续现金流，原始权益人破产将直接影响资产支持证券的资产收益，可能存在无法完全实现破产隔离的风险。
投资者在进行资产证券化产品的投资价值判断时，应更多关注基础资产的质量及交易结构安排，并综合考虑自身风险偏好及风险承受能力。
资产支持证券的还本方式主要分为固定摊还和过手支付两种。固定摊还是指按照计划说明书中约定的产品还本计划进行本金兑付，过手支付是指产品本金兑付与基础资产的现金流实际回收情况相匹配。对于过手支付型证券来说，由于基础资产债务人可能会因为多种原因提前偿还全部或部分本金，因此将引起该类证券的提前偿付，存在一定再投资风险。
四十三、投资者如何对资产证券化产品进行信息搜集及跟踪？
投资者可以在初始投资前通过计划管理人、销售机构、评级机构等对资产支持证券的信息进行搜集和分析，另外还需重视产品存续期的信息分析，可以查阅计划管理人、托管人、评级机构发布的《资产管理报告》《托管报告》《跟踪评级报告》等信息，分析专项计划运作是否正常、产品评级是否有调整、基础资产是否存在提前还款、违约等情况，从而对证券化产品和基础资产进行持续性的跟踪评估。
《资产管理报告》主要包括如下内容：基础资产运营情况，原始权益人、管理人和托管人等资产证券化业务参与人的履约情况，特定原始权益人的经营情况，专项计划账户资金收支情况，各档次资产支持证券的本息兑付情况，管理人以自有资金或者其管理的资产管理计划、其他客户资产、证券投资基金等认购资产支持证券的情况，需要对资产支持证券持有人报告的其他事项。
四十五、债权类基础资产和收益权类基础资产分析方法有何不同？
债权类基础资产是指有明确债权债务关系，可以产生确定名义现金流的资产，如应收账款、租赁债权、保理债权、小额贷款等。此类基础资产的标准化程度高，且法律结构清晰，其风险识别内容主要包括基础资产的信用资质、分散性、收益率、违约率、早偿率、担保措施、现金流分布等。
收益权类基础资产则是指未来通过持续经营可以产生独立、稳定、可预测现金流的资产，例如各类市政收费权、PPP项目收益权、门票收益权等。由于收益权的现金流需要依据未来经营实体的实际运作状况进行推断，因此不可预计的经营风险相较于债权资产更大，风险测量也更严格一些。对于基础资产的考察需更多地通过基础资产所在行业未来发展前景、实际运营方的经营实力、现金流稳定性、抵质押状况、现金流历史记录和分布测算等方面对基础资产的偿还能力进行分析。
类REITs产品的分析可以从以下几个维度考虑：
（1）运营收益的稳定性，包括对租户结构及种类、租约期限及相对租金价格、地区新增供给、历史经营数据等的考察;
（2）物业价值变动，包括对城市、地段、交通、建筑质量等多方面的考察;
（3）增信主体的增信作用，增信主体在基础资产的运营收益层面、证券的还本付息、证券的回售、评级下调等层面进行了何种增信;
（4）交易结构的合理性，类REITs产品结构较为复杂，建议投资者重点关注基础资产现金流归集中的资金混同风险、增信手段的有效性等。
四十七、互联网消费金融类资产证券化如何运作，发展情况如何？
互联网消费金融类资产证券化底层资产为债权类资产，其基本原理及运作方式与其他债权类基础资产证券化无重大差别。以某互联网龙头企业消费金融资产证券化产品为例：
（1）该企业通过建立互联网生态圈，运用大数据计算方式，对客户进行信用等级评级和授信额度服务，创新的消费金融风险控制模式下其项目资产不良率较低。
（2）该企业借助科技手段，通过IT系统进行自动化的资产转让，大大提高了循环购买资产的转让效率，同时，通过资产支持专项计划管理人与项目律师对原始权益人IT系统进行现场随机抽样，核实系统数据的真实性、准确性，确认其对每笔资产转让进行明确标识，有效防范资产混同风险。
（3）在资产证券化产品存续期间，管理人借助资产转让平台实现了对资产池逐日监控，对资产收益率、资金闲置情况、逾期率及不良率等重要指标进行重点监测，并形成定期抽样机制，做到事前、事中、事后全流程主动管理，以最大限度保障投资者利益。
现阶段，交易所市场消费金融资产证券化仍坚持渐进式发展思路，发行主体主要为互联网消费金融行业的龙头企业，要求具有良好历史运营记录和强大系统支撑，通过加大信息披露力度、贷后持续跟踪等动态监控力度、不断提升互联网消费金融企业内部风控、系统建设、运营管理能力，促进行业的健康发展。
来源：中国证券监督管理委员会